如果轉(zhuǎn)債不再抱團(tuán)

去年永煤違約、以及廣匯&鴻達(dá)的負(fù)面事件發(fā)生之后，由于廣匯與鴻達(dá)參與的機(jī)構(gòu)投資者較多（基金Q3持倉(cāng)數(shù)據(jù)顯示鴻達(dá)113家、廣匯25家），引起低價(jià)轉(zhuǎn)債踩踏式下跌，“低價(jià)策略”幾乎失效，機(jī)構(gòu)投資者紛紛移倉(cāng)換手，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)也如同股票市場(chǎng)一般，出現(xiàn)了“抱團(tuán)”現(xiàn)象，尤其在近期股票市場(chǎng)對(duì)大市值龍頭公司抱團(tuán)的背景之下，投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者對(duì)轉(zhuǎn)債中優(yōu)質(zhì)品種的抱團(tuán)也愈加嚴(yán)重。

與股票類似，機(jī)構(gòu)投資者對(duì)轉(zhuǎn)債的抱團(tuán)具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1）優(yōu)質(zhì)品種估值“越來(lái)越貴”。隨著轉(zhuǎn)債當(dāng)前的“抱團(tuán)”現(xiàn)象加劇，投資者對(duì)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的估值（轉(zhuǎn)股溢價(jià)率）容忍度越來(lái)越高。從圖1的氣泡圖中可以看出，轉(zhuǎn)債優(yōu)質(zhì)個(gè)券的平均轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在10%~20%之間，比如紫金當(dāng)前在180的價(jià)格高位頂著10%的轉(zhuǎn)股溢價(jià)率。價(jià)格在120元以上的轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股溢價(jià)率從11月下旬就開(kāi)始逐步拉升，已經(jīng)從10%拉升至20%附近，估值抬升10個(gè)百分點(diǎn)。

2）轉(zhuǎn)債成交集中度越來(lái)越高。10月初的炒作過(guò)后，轉(zhuǎn)債成交的集中度有所下降，而11月中下旬開(kāi)始，轉(zhuǎn)債成交額集中度再次快速上升，市場(chǎng)成交額前30名（當(dāng)前存量轉(zhuǎn)債數(shù)量超過(guò)300支）占比從65%左右上升至75%附近，市場(chǎng)表現(xiàn)出“冰火兩重天”的狀態(tài)，低價(jià)轉(zhuǎn)債價(jià)跌量縮，而高價(jià)轉(zhuǎn)債則放量上漲。

3）轉(zhuǎn)債基金近期遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏轉(zhuǎn)債指數(shù)。轉(zhuǎn)債基金往往代表機(jī)構(gòu)投資者的主動(dòng)配置力量，可以看到去年12月以來(lái)轉(zhuǎn)債基金遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏轉(zhuǎn)債指數(shù)表現(xiàn)，可見(jiàn)轉(zhuǎn)債基金的配置力量正在加速向核心優(yōu)質(zhì)品種轉(zhuǎn)移。

資金層面還能支撐“抱團(tuán)”嗎？

首先從股市的角度來(lái)看，一季度仍有大量的股票型基金發(fā)行，且當(dāng)前推動(dòng)居民資金、社保資金等入市的趨勢(shì)不變，短期內(nèi)建倉(cāng)資金對(duì)優(yōu)質(zhì)標(biāo)的的追捧或不會(huì)停止，但情緒的變化或?qū)a(chǎn)生影響；從轉(zhuǎn)債的角度來(lái)看，當(dāng)前配置轉(zhuǎn)債的主要機(jī)構(gòu)投資者為基金，而基金的主要配置力量為二級(jí)債基，去年11月二級(jí)債基的單月發(fā)行規(guī)模超過(guò)150億，去年四季度累計(jì)發(fā)行超過(guò)200億的二級(jí)債基，短期內(nèi)也仍然有增量資金對(duì)轉(zhuǎn)債估值形成一定支撐。

警惕抱團(tuán)瓦解引起的“平價(jià)與估值雙殺”。當(dāng)前一方面權(quán)威媒體已經(jīng)發(fā)聲關(guān)注機(jī)構(gòu)抱團(tuán)行為；另一方面機(jī)構(gòu)密集抱團(tuán)的食品飲料、新能源等板塊估值已經(jīng)處于歷史較高分位數(shù)水平，寧德時(shí)代孫公司工廠爆炸事件也對(duì)新能源板塊短期產(chǎn)生一些沖擊，但造車新勢(shì)力的新車型或許又能給市場(chǎng)打了一劑強(qiáng)心針。

而作為轉(zhuǎn)債投資者，當(dāng)前部分抱團(tuán)轉(zhuǎn)債價(jià)格已經(jīng)不低，進(jìn)入考驗(yàn)交易能力的時(shí)刻、蘊(yùn)含較大的回撤風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)當(dāng)警惕抱團(tuán)瓦解引起的“平價(jià)與估值雙殺”。因此應(yīng)適當(dāng)將目光轉(zhuǎn)移至非熱點(diǎn)板塊以及價(jià)格相對(duì)較低的優(yōu)質(zhì)品種，但同時(shí)雙低品種仍然要規(guī)避。

轉(zhuǎn)債投資策略

股市：春季躁動(dòng)提前演繹，關(guān)注金融+科技。節(jié)后股市行情加速、上證指數(shù)突破3500點(diǎn)，但同時(shí)內(nèi)部也出現(xiàn)極大分化，部分交易日出現(xiàn)指數(shù)下跌而超3000支個(gè)股上漲的現(xiàn)象，資金加速流向大市值的龍頭公司，而這種極端抱團(tuán)現(xiàn)象也帶來(lái)熱議與關(guān)注；而海外方面美國(guó)目前拜登上任并不順利、遭到特朗普支持者沖擊。整體來(lái)看當(dāng)前市場(chǎng)分化嚴(yán)重、部分板塊估值已經(jīng)達(dá)到歷史較高位置，可逆向關(guān)注金融與TMT板塊。

轉(zhuǎn)債：警惕抱團(tuán)瓦解帶來(lái)的殺估值，控制倉(cāng)位、擇券為重。轉(zhuǎn)債當(dāng)前仍然存在劇烈的分化、且比股市更甚，抱團(tuán)現(xiàn)象嚴(yán)重，而短期內(nèi)需要警惕抱團(tuán)瓦解引起的平價(jià)與估值雙殺，整體應(yīng)當(dāng)控制倉(cāng)位、個(gè)券為重。擇券方面，首先優(yōu)質(zhì)高價(jià)品種可以適當(dāng)獲利了結(jié)，以規(guī)避未來(lái)可能出現(xiàn)的較大回撤，其次雙低個(gè)券整體仍然應(yīng)當(dāng)規(guī)避，優(yōu)質(zhì)新券應(yīng)當(dāng)繼續(xù)抓緊上市初期的參與窗口。