2020年行業(yè)需求復蘇的節(jié)奏并不相同，景氣度出現(xiàn)了明顯的錯位修復現(xiàn)象，大致順序是基建和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈—汽車產(chǎn)業(yè)鏈—高技術制造業(yè)—傳統(tǒng)制造業(yè)和可選消費，其中有出口支撐、和居家需求相關的產(chǎn)業(yè)鏈的修復順序又早于其他。目前部分順周期行業(yè)的景氣度尚未回到疫情前水平。

2021年伴隨疫苗的落地和全球生產(chǎn)的重啟，行業(yè)景氣將延續(xù)錯位修復，順周期板塊的上游原料、中游設備、下游可選消費和服務行業(yè)仍有較大復蘇空間，而逆周期的基建、早周期的地產(chǎn)和失去比較優(yōu)勢的出口類行業(yè)或出現(xiàn)景氣度的回落。

11月規(guī)上工業(yè)企業(yè)庫存小幅回補，PPI繼續(xù)修復，多達30個行業(yè)景氣度延續(xù)上行。汽車制造和計算機通信電子設備連續(xù)4個月維持高景氣，其他制造、電氣機械和通用設備景氣度在高位繼續(xù)改善，橡膠塑料、儀器儀表、造紙及紙制品、非金屬礦采選、運輸設備和專用設備進入或接近高景氣區(qū)間。消費類和周期中上游的大多行業(yè)絕對景氣處在中低位置，其中前期復蘇較慢的酒飲料精制茶、煙草制品、紡織服裝庫存見底回升，化學原料、化學纖維價格上漲明顯，本期景氣度均有改善。食品制造庫存受雙十一影響快速去化，景氣度連續(xù)2個月回踩，但行業(yè)PPI自2019年5月進入回落通道后首次出現(xiàn)明顯上升，建議關注后續(xù)表現(xiàn)。

(1)哪些行業(yè)景氣度改善幅度較大？哪些行業(yè)修復進程仍然偏慢？

從11月的結果看，這一判斷基本準確。制造業(yè)中游和可選消費行業(yè)景氣的復蘇進一步擴散，前期修復較慢的行業(yè)也出現(xiàn)了復蘇跡象?；瘜W原料和化學制品、酒飲料精制茶、其他制造景氣度分別環(huán)比抬升0.12、0.10和0.09，改善幅度靠前；專用設備景氣度環(huán)比提升0.09，與通用設備的差距進一步縮??；可選消費類的煙草制品、紡織服裝和皮革制品同樣出現(xiàn)了見底反彈的信號。

除上述順周期行業(yè)外，本期景氣度改善較大的行業(yè)還包括：(1)受益于環(huán)保政策紅利的水生產(chǎn)和供應(+0.17)、造紙及紙制品(+0.09)。伴隨《關于進一步加強塑料污染治理的意見》、《關于構建現(xiàn)代環(huán)境治理體系的指導意見》、《城鎮(zhèn)生活污水處理設施補短板強弱項實施方案》等系列政策的陸續(xù)出臺，環(huán)保行業(yè)政策周期已重新啟動。(2)汽車產(chǎn)業(yè)鏈中上游的橡膠和塑料制品(+0.14)、有色金屬(+0.11)。汽車消費的持續(xù)強勢帶動景氣度從產(chǎn)業(yè)鏈下游向中上游逐漸擴散，零部件出口額連續(xù)3個月創(chuàng)出新高，部分工廠滿負荷24小時生產(chǎn)仍供不應求。(3)出口條線的紡織(+0.13)、電氣機械(+0.09)、金屬制品(+0.09)。金屬制品的景氣度走勢與子行業(yè)集裝箱趨同，景氣度改善的原因之一是集裝箱運轉效率受疫情影響明顯降低，供需矛盾更加突出，量價均出現(xiàn)明顯上行。

目前修復進程較為落后的行業(yè)主要位于順周期板塊上游，包括煤炭開采洗選(0.43)、石油天然氣開采(0.20)、石油煉焦和核燃料(0.20)等。這些行業(yè)受上半年價格低迷的影響很大，雖然四季度以來大宗商品價格修復明顯，但仍遲遲無法進入復蘇通道。煤炭的國內(nèi)產(chǎn)量受制于主產(chǎn)地事故和安全環(huán)保檢查恢復較慢，年末停產(chǎn)檢修和元旦休假的煤礦又進一步增多，開工出現(xiàn)明顯下降。石油天然氣開采和石油煉焦仍在主動去庫，收入持續(xù)磨底。

(2)2020年行業(yè)景氣輪動具有怎樣的特征？后續(xù)趨勢如何？

2020年不同產(chǎn)業(yè)鏈需求復蘇的節(jié)奏并不相同，景氣度出現(xiàn)了明顯的錯位修復現(xiàn)象。3月多數(shù)行業(yè)仍在消化疫情帶來的沖擊，但少數(shù)行業(yè)景氣度已經(jīng)開始回升，例如必選消費類的食品制造、造紙和紙制品，需求受疫情催化的醫(yī)藥制造、橡膠塑料、紡織、化學制品、儀器儀表，基建地產(chǎn)條線的通用設備、專用設備、有色金屬，以及計算機通信和電子設備。

在新基建和5G新周期的推動下，計算機通信和電子設備的景氣度快速走高，行業(yè)成為二季度最大的亮點。二季度需求前期受疫情催化的行業(yè)景氣度有所回落，而在基建地產(chǎn)投資和必選消費需求的推動下，更多基建和地產(chǎn)相關行業(yè)進入復蘇區(qū)間，農(nóng)副食品加工、食品制造表現(xiàn)出景氣度的邊際改善。汽車消費終端需求逐漸釋放，二季度末修復斜率明顯提速，三季度接棒計算機電子和通信設備成為改善最為明顯的產(chǎn)業(yè)。受此影響，橡膠塑料制品也出現(xiàn)了景氣度的回暖。

三季度除汽車產(chǎn)業(yè)鏈的持續(xù)強勢外，更多行業(yè)逐漸表現(xiàn)出比較明顯的邊際改善。儀器儀表、運輸設備、電氣機械等高技術行業(yè)進入復蘇區(qū)間，金屬制品、木材加工等地產(chǎn)后周期行業(yè)邊際改善明顯，造紙及紙制品、水生產(chǎn)和供應在環(huán)保政策紅利的推動下景氣度先后走強，家具、紡織、文體用品等得益于出口需求開啟景氣復蘇。

整體來看，順周期板塊的中上游和可選消費行業(yè)復蘇進程較慢。截至11月，酒飲料精制茶、煙草制品、紡織服裝、化學原料、化學纖維已經(jīng)步入景氣度修復通道，但上游的煤炭開采洗選、石油天然氣開采、石油煉焦等行業(yè)尚未正式進入復蘇區(qū)間。

總結說來，2020年行業(yè)景氣度修復的大致順序是基建和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈—汽車產(chǎn)業(yè)鏈—高技術制造業(yè)—傳統(tǒng)制造業(yè)和可選消費，其中有出口支撐、和居家需求相關的產(chǎn)業(yè)鏈的修復順序又早于其他。目前部分順周期行業(yè)的景氣度尚未回到疫情前水平。2021年伴隨疫苗的落地和全球生產(chǎn)的重啟，行業(yè)景氣將延續(xù)錯位修復，順周期板塊的上游原料、中游設備、下游可選消費和服務行業(yè)仍有較大復蘇空間，而逆周期的基建、早周期的地產(chǎn)和失去比較優(yōu)勢的出口類行業(yè)或出現(xiàn)景氣度的回落。