七禾網(wǎng)注：嘉賓回答僅代表其本人觀點(diǎn)，不代表七禾網(wǎng)的觀點(diǎn)及推薦。金融投資風(fēng)險叢生，愿七禾網(wǎng)用戶理性謹(jǐn)慎。

鄭時孚

大連義然投資總經(jīng)理，大連理工大學(xué)系統(tǒng)工程博士,有著近20年的股票投資經(jīng)歷，近10年連續(xù)盈利；期貨投資經(jīng)歷8年，保持平均年化近30%的優(yōu)異成績。擅長利用量化分析與基本面相結(jié)合的綜合分析法進(jìn)行全市場、多品種套利交易，以此實(shí)現(xiàn)分散風(fēng)險，發(fā)現(xiàn)市場價格波動中出現(xiàn)的無風(fēng)險套利空間。操作風(fēng)格穩(wěn)健，善于控制風(fēng)險，業(yè)績回撤小。并且非常善于基本面分析與研究，每年會多次親自前往產(chǎn)區(qū)開展全面調(diào)研,對于商品期貨定價有深入研究。

第十一屆 “藍(lán)海密劍”中國對沖基金公開賽晉銜獎，“上?！鳖^銜。

核心觀點(diǎn)：

我們所定義的套利更多是同品種或相關(guān)性極強(qiáng)的品種的對沖。

套利的風(fēng)險本身會體現(xiàn)在一個方向性的風(fēng)險，就是任何套利價差最后都是方向性決定的。

如果一次下了很重的倉位，翻了三四倍，那只能說這次概率贏了，如果還在市場里，時間長了概率優(yōu)勢一定會降低，因為投資風(fēng)險和收益最后跟概率的結(jié)果是相關(guān)的，你不管怎么做，勝率基本到最后會穩(wěn)定到一個區(qū)間內(nèi)

如果交易次數(shù)多、交易時間長，來考慮問題的時候，風(fēng)險跟收益一定是非常匹配的。

事前風(fēng)控如果做的足夠好的話，事后風(fēng)控的次數(shù)就會變得少。

當(dāng)你品種足夠多的話，面臨的風(fēng)險就比較小，風(fēng)險達(dá)到分散。

在分散的前提下，單一頭寸面臨的盈虧就會變小。

實(shí)際上市場上并不存在無風(fēng)險的套利空間，真正的無風(fēng)險叫相對無風(fēng)險。

所有的期權(quán)交易里面，賣權(quán)的勝率肯定是最高的。

你無法通過數(shù)浪和技術(shù)分析得到一個相對確定的結(jié)果，也得不到一個相對確定的邊界。

當(dāng)你追求收益低，確定性就提高，當(dāng)你追求收益高，確定性就降低，所以說你得追求低收益、確定性高的這條路，先不要追求收益率，先追求確定性，然后有收益率當(dāng)然更好。

逆勢投資者的前提是有底線的投資者，就是有邊界的投資者，必須找到邊界才能逆勢。

從我們的思維結(jié)構(gòu)來講，能獲得50%的收益幾乎是很完美的一年，對于我們最重要的是收益跟回撤的比例。

由東航金融主辦的藍(lán)海密劍中國對沖基金經(jīng)理公開賽是國內(nèi)持續(xù)時間最長、獎項最多、累計獎金最高的實(shí)盤交易大賽之一，大賽舉辦十余年，涌現(xiàn)出眾多優(yōu)秀的交易員與基金經(jīng)理，甚至還產(chǎn)生了數(shù)個總盈利上億元的“元帥”交易員。通過七禾網(wǎng)即刻參賽，更能享受交易所手續(xù)費(fèi)+1分錢的特別福利，掃描以下二維碼了解詳情報名參賽。

七禾網(wǎng)1、鄭總您好，感謝您在百忙之中與東航金融&七禾網(wǎng)進(jìn)行深入對話。貴公司主要做套利交易，您如何看待這種交易方式？跟其它交易方式有哪些不同點(diǎn)？

鄭時孚：市場上對套利的認(rèn)知不太一樣，套利是對沖的一種形式，有別于單邊，對沖本身就是為了降低風(fēng)險。實(shí)際上對沖的大類里有很多不同的方式，比如說做股票的阿爾法中性、強(qiáng)弱品種的對沖、相關(guān)品種的價差和對沖，這些實(shí)際上都是一種對沖風(fēng)險的方式，但是我們所定義的套利更多是同品種或相關(guān)性極強(qiáng)的品種的對沖。比如說在一個不同月份的同一合約我們做多做空，最后達(dá)成這個價差的交易，這個風(fēng)險相對其它方式風(fēng)險更低，對整個凈值波動能很好的控制。

七禾網(wǎng)2、套利交易的風(fēng)險相對較低，但還是存在風(fēng)險的，就您看來套利一般有哪些風(fēng)險？投資者應(yīng)如何防范和應(yīng)對套利的風(fēng)險？

鄭時孚：套利實(shí)際上也是有風(fēng)險的，這種風(fēng)險要存在于兩個方面。

第一、套利的風(fēng)險本身會體現(xiàn)在一個方向性的風(fēng)險，就是任何套利價差最后都是方向性決定的，比如說現(xiàn)在近月是強(qiáng)勢還是弱勢會決定價差的擴(kuò)大和收縮；

第二、價差本身的季節(jié)性，價差因為不同的月份不同品種在不同季節(jié)的供需是不一樣的，所以說它有一個習(xí)慣性的價差區(qū)間，比如說雞蛋，7月~8月期間是準(zhǔn)備中秋節(jié)的一個上漲的行情，每年到天熱了以后，雞的產(chǎn)蛋量降低，供給減少，價格總是漲的；

第三、還有一種就是市場本身是一個contendo或者back結(jié)構(gòu)，那是怎么造成的？如果是庫存比較高的話，近月壓制比較強(qiáng)，以PTA為例，長期以來高庫存遠(yuǎn)月都是貼水的，總是一個正向的結(jié)構(gòu)，實(shí)際上是庫存和產(chǎn)量的疊加，造成正向升水的結(jié)構(gòu)。

這些要素結(jié)合起來，然后形成套利的一個固有結(jié)構(gòu)，結(jié)構(gòu)清楚了以后才能把套利的風(fēng)險控制住，才知道整個套利的邊界點(diǎn)在什么位置。

七禾網(wǎng)3、在您多年的交易生涯中，有沒有碰到過一些讓您印象深刻的風(fēng)險事件？

鄭時孚：實(shí)際上我們每天都遇到風(fēng)險事件，不是說一件兩件，因為我們現(xiàn)在是多品種交易，看的頭寸可能上百個，持有的頭寸一般十幾個，在一個月內(nèi)，頭寸都會有一些風(fēng)險的波動。

最近一年來，我們整個回撤越來越小，基本控制在1%上下，最多2%。在以前我們策略少的時候，會有一些風(fēng)險事件，比如蘋果上市的第二年。大家都理解蘋果第一年上市是一個升水結(jié)構(gòu)，因為庫存是有成本的，到后期價格肯定是越來越高，但是去年三四月份整個蘋果的升貼水結(jié)構(gòu)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)，從十月后面的一月三月原來都是生水，后來整個預(yù)期變差，變成一個貼水結(jié)構(gòu)，因為預(yù)期三月五月可能情況會很糟，就產(chǎn)生了風(fēng)險。這是我們按照過往的刻板的認(rèn)知，然后造成的一個風(fēng)險，后來我們對這類的頭寸重新定義倉位，這是反套的一個風(fēng)險事件，在后期的交易里我們就基本避免了這種風(fēng)險。

七禾網(wǎng)4、您是一位低風(fēng)險投資者，您如何看待風(fēng)險和收益的關(guān)系？

鄭時孚：如果交易次數(shù)多、交易時間長，來考慮問題的時候，風(fēng)險跟收益一定是非常匹配的。比如，我們交易20年，一個月的交易次數(shù)是上千次，20年來會交易幾萬次或者十幾萬次。那么你是不是站在概率優(yōu)勢的優(yōu)勢方，能不能從概率上能夠穩(wěn)定的獲得收益，實(shí)際上是因為你交易次數(shù)達(dá)到這個數(shù)量，勝率也達(dá)到一個穩(wěn)定的數(shù)量，那么就會有一個穩(wěn)定的收益，而這個收益實(shí)際上是個概率的收益。如果一次下了很重的倉位，翻了三四倍，那只能說這次概率贏了，如果還在市場里，時間長了概率優(yōu)勢一定會降低，因為投資風(fēng)險和收益最后跟概率的結(jié)果是相關(guān)的，你不管怎么做，勝率基本到最后會穩(wěn)定到一個區(qū)間內(nèi)，尤其是交易次數(shù)足夠多的時候，風(fēng)險和收益實(shí)際上是特別對等的一個結(jié)果，像我們一般每年都追求30%以上收益，實(shí)際上我們經(jīng)常會獲得50%的收益，但是如果時間拉長來講，30%-40%是很好的長期收益的結(jié)果。

七禾網(wǎng)5、這個市場中，也有很多投資者通過重倉交易獲得了暴利，甚至有些成了財富神話，對此您怎么看？

鄭時孚：如果這個投資者今天交易完了以后就不做了，或者說他隔了很久很久才做一次，那么也許他勝率真的很高，勝率可能達(dá)到了十次勝九次，那他是可以幾次都翻一番。但是他這次獲得了暴利，下次勢必繼續(xù)重倉，他的行為軌跡會重復(fù)，從概率上他每次都能獲得暴利肯定是不不行的，因為概率的結(jié)果就是整個市場會得到一個平均的收益，他不會每次都暴利，暴利一次，下次就是暴虧。從平均結(jié)果來看，他最終的結(jié)果可能并不理想。很多大咖說我不會讓自己的子女或者親戚朋好友來做交易，實(shí)際上因為他們心里覺得暴利從概率上無法持續(xù)，如果是親戚朋友來了以后，要面臨著暴虧的痛苦。那么反過來講，你如果是個低風(fēng)險交易者，如果用多策略達(dá)到一個穩(wěn)定的結(jié)果，我是愿意叫我親戚朋友都來，因為跟大家分享策略，然后得到一個穩(wěn)定的收益，那為什么不讓親戚朋友來呢？因為這些交易者覺得期貨一定是暴利暴虧的行為，他才這樣去做，但每個人的人性格不一樣，他必須找到一個很適合自己那個模式。

七禾網(wǎng)6、據(jù)了解，貴公司在控制風(fēng)險的時候，主要采取事前風(fēng)控，請問為什么？事前會采取哪些方法提前做好風(fēng)控？

鄭時孚：做風(fēng)控，無外乎做事前風(fēng)控和事后風(fēng)控，事后風(fēng)控就是止損，也很簡單。那么事前風(fēng)控如果做的足夠好的話，事后風(fēng)控的次數(shù)就會變得少。

事前風(fēng)控的核心點(diǎn)只有兩個：

第一、分散，當(dāng)你品種足夠多的話，面臨的風(fēng)險就比較小，風(fēng)險達(dá)到分散。

第二、在分散的前提下，單一頭寸面臨的盈虧就會變小。比如像我們現(xiàn)在單一頭寸有時候虧損在0.2%~0.5%。從概率上來講十幾個頭寸在隨機(jī)波動，根據(jù)我們的統(tǒng)計，至少是有55%~60%是獲得正向收益的，我每一個都是0.2%~0.5%的一個虧損率，最后組合出來的結(jié)果就很少會虧損1%，這是因為事前足夠分散才達(dá)成這么一個結(jié)果。但反過來講，足夠分散也阻礙了我收益率繼續(xù)提高，有時候收益率可能真的看起來不夠高，每個月有時候4%，我們覺得很好，5%覺得真的很好，有時候就1%，但是這種防守性也使我們進(jìn)攻性降低，我們期待長期站在概率的正面角度來做風(fēng)控。

七禾網(wǎng)7、您也接觸過市場中很多套利交易高手，從他們身上主要學(xué)到了哪些知識？

鄭時孚：套利的人確實(shí)接觸了很多，實(shí)際上套利是按分風(fēng)險來分的，風(fēng)險最高的類型就是市場上長期、有名氣的選手。以前聽說過雞蛋碰石頭，就是農(nóng)產(chǎn)品跟鋼鐵宏觀對沖，黑色和農(nóng)產(chǎn)品的宏觀對沖，就是跨品種的宏觀對沖。

還有一類就是吃升貼水的宏觀對沖，貼水的就買升水的就賣，就是更更宏觀，更大類對沖。這種他們頭寸不會下很多，因為套利對的波動范圍是非常大的。

另外還有一類是跨品種對沖，相關(guān)性比較強(qiáng)的品種對沖，比如說豆粕、菜粕、卷螺、豆油、菜油，這種對沖實(shí)際上對基本面的要求也是很高的，基本面研究兩個品種的供需變化，才能知道他們短期長期的變化的可能。

最后一類，跨期的相關(guān)性極強(qiáng)的品種來做套利，這是多品種的分散，包括我們也做期權(quán)，通過多品種分散獲得一個穩(wěn)定的收益，所以說我們這種方式對團(tuán)隊的要求更高，對多品種的分散要求更高。