10月多數(shù)行業(yè)景氣度繼續(xù)上行。與9月相比，多數(shù)行業(yè)延續(xù)了復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。汽車(chē)制造和計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備連續(xù)3個(gè)月維持高景氣。其他制造、電氣機(jī)械、通用設(shè)備、儀器儀表、非金屬礦采選、有色金屬礦采選、運(yùn)輸設(shè)備和橡膠塑料進(jìn)入或接近高景氣區(qū)間，這些行業(yè)的景氣度均已超過(guò)去年同期水平。家具制造、廢棄資源綜合利用、木材加工、專(zhuān)用設(shè)備、造紙和紙制品、醫(yī)藥制造、食品制造、有色金屬、化學(xué)原料等行業(yè)也表現(xiàn)出較充分的復(fù)蘇，雖然景氣度尚處于歷史中等水平，但已高于去年同期。紡織服裝、化學(xué)纖維、石油天然氣開(kāi)采、非金屬等少數(shù)行業(yè)復(fù)蘇相對(duì)緩慢，收入修復(fù)斜率偏低，本期景氣度出現(xiàn)小幅下滑。同樣下滑的還有食品制造，雙十一提前備貨帶來(lái)了行業(yè)庫(kù)存的快速去化，景氣度受此影響有所波動(dòng)。

(1)哪些行業(yè)景氣度改善幅度較大？

我們?cè)谏掀诰皻舛葓?bào)告中將改善較大的行業(yè)分成六條主線(xiàn)，分別是汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈、地產(chǎn)施工和后周期產(chǎn)業(yè)鏈、出口產(chǎn)業(yè)鏈、環(huán)保政策推動(dòng)、高技術(shù)制造、可選消費(fèi)，并提示關(guān)注家具制造的景氣度回升。

10月的行業(yè)景氣度結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了我們的觀(guān)點(diǎn)。41個(gè)行業(yè)中，景氣度改善幅度最大的行業(yè)是家具制造，景氣度從0.36升至0.65；景氣度改善較大的行業(yè)包括汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈的橡膠塑料(+0.14)、有色金屬采選(+0.09)、有色金屬(+0.06)，地產(chǎn)施工和后周期產(chǎn)業(yè)鏈的通用設(shè)備(+0.13)、專(zhuān)用設(shè)備(+0.10)、木材加工(+0.06)，出口產(chǎn)業(yè)鏈的紡織業(yè)(+0.05)、電氣機(jī)械的子行業(yè)家電和運(yùn)輸設(shè)備的子行業(yè)摩托車(chē)，環(huán)保政策推動(dòng)的造紙及紙制品(+0.07)，高科技制造的電氣機(jī)械(+0.15)、儀器儀表(+0.11)、運(yùn)輸設(shè)備(+0.10)，可選消費(fèi)的酒飲料精制茶(+0.23)、醫(yī)藥制造(+0.16)、文體用品(+0.09)、印刷和媒介(+0.08)，以及順周期屬性的其他制造(+0.19)。

家具制造的景氣度改善主要有兩方面原因，一是國(guó)內(nèi)商品房銷(xiāo)售帶動(dòng)了家裝內(nèi)需，二是海外房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)火熱拉動(dòng)了家具出口。對(duì)比中美兩國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)，外需對(duì)行業(yè)復(fù)蘇起到了更大作用。今年7月美國(guó)30年期住房抵押貸款固定利率已低于3%，極低的貸款成本刺激了居民的購(gòu)房需求。占全美住房銷(xiāo)售九成的成屋銷(xiāo)售從5月的391萬(wàn)戶(hù)攀升至10月的685萬(wàn)戶(hù)，新開(kāi)工在建私屋也同步反彈。在外需的拉動(dòng)下，家具出口自5月起迅速?gòu)?fù)蘇，9月累計(jì)同比增速轉(zhuǎn)正，10月累計(jì)同比增速升至5.8%。同樣受益于海外房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇的行業(yè)還包括木材加工、家電制造和部分工程機(jī)械。

紡織業(yè)的景氣度繼續(xù)改善，但是服裝和化纖的行業(yè)景氣度仍然偏弱，建議關(guān)注這些行業(yè)的后續(xù)表現(xiàn)。紡織服裝和化學(xué)纖維復(fù)蘇相對(duì)較慢，10月景氣度仍低于0.1，這兩個(gè)行業(yè)的庫(kù)存已至低位，價(jià)格也出現(xiàn)了見(jiàn)底的信號(hào)。考慮到冷冬對(duì)需求的催化和3季度出口訂單流入的陸續(xù)兌現(xiàn)，行業(yè)業(yè)績(jī)有望出現(xiàn)反轉(zhuǎn)。

(2)順周期行業(yè)還有多大改善空間？哪些行業(yè)修復(fù)相對(duì)落后？

疫情后各行業(yè)的景氣度走勢(shì)具有比較鮮明的結(jié)構(gòu)特征：基建和地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈最先復(fù)蘇，部分上游采礦和受益于工程機(jī)械的通用設(shè)備、專(zhuān)用設(shè)備景氣度先行回升；汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈和科技含量較高的計(jì)算機(jī)通信電子設(shè)備、儀器儀表、電氣機(jī)械等行業(yè)也較快進(jìn)入了復(fù)蘇區(qū)間；傳統(tǒng)制造業(yè)和可選消費(fèi)等順周期行業(yè)的復(fù)蘇偏慢一些，近期才表現(xiàn)出比較明顯的復(fù)蘇跡象。

綜合來(lái)看，順周期行業(yè)的下游整體修復(fù)程度較高，中游分化較大，上游整體修復(fù)程度不高，整體修復(fù)程度低于基建地產(chǎn)、汽車(chē)和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)。具體來(lái)看，順周期上游部分：煤炭開(kāi)采洗選(0.43)、石油天然氣開(kāi)采(0.15)、石油煉焦和核燃料(0.17)的景氣度仍在中低位震蕩。順周期中游部分：化學(xué)纖維(0.10)和化學(xué)原料(0.32)尚未進(jìn)入復(fù)蘇通道；金屬制品和設(shè)備修理(0.40)、印刷和媒介(0.46)本期改善較為明顯，但景氣度仍位于中低區(qū)間；專(zhuān)用設(shè)備(0.63)復(fù)蘇斜率持續(xù)低于通用設(shè)備(0.74)，表明傳統(tǒng)制造業(yè)資本開(kāi)支強(qiáng)度仍然不高。順周期下游部分：造紙和紙制品(0.62)、農(nóng)副產(chǎn)品加工(0.59)、醫(yī)藥制造(0.59)和食品制造(0.52)需求偏剛性，景氣度恢復(fù)相對(duì)較快；文體用品(0.38)和紡織(0.44)分別受益于開(kāi)學(xué)季和國(guó)際訂單回流，景氣度9月以來(lái)出現(xiàn)明顯改善；酒飲料茶制造(0.33)、煙草制品(0.23)、紡織服裝服飾(0.07)和皮革制品(0.33)修復(fù)節(jié)奏緩慢，景氣度仍在磨底。

順周期行業(yè)中修復(fù)相對(duì)落后的行業(yè)主要為以下兩類(lèi)：(1)受海外生產(chǎn)需求不足影響的行業(yè)，主要是上游的石油天然氣開(kāi)采、石油煉焦和核燃料和中游的化學(xué)原料；(2)消費(fèi)服務(wù)業(yè)和部分非耐用可選消費(fèi)行業(yè)，主要是中下游的酒飲料茶制造、煙草制品、紡織服裝服飾、皮革制品和化學(xué)纖維。

未來(lái)隨著疫苗落地，原油價(jià)格大概率溫和回升，石油天然氣開(kāi)采和石油煉焦的景氣度有望迎來(lái)觸底反彈。隨著企業(yè)利潤(rùn)和現(xiàn)金流的逐漸修復(fù)，傳統(tǒng)制造業(yè)投資還會(huì)繼續(xù)改善，化學(xué)原料、化學(xué)纖維和專(zhuān)用設(shè)備等與制造業(yè)投資相關(guān)的行業(yè)仍有景氣度提升空間。消費(fèi)服務(wù)業(yè)將出現(xiàn)較大復(fù)蘇，未來(lái)2-3個(gè)季度內(nèi)酒飲料茶制造、煙草制品、紡織服裝服飾和皮革制品的景氣度改善將比較明顯，農(nóng)副產(chǎn)品加工、食品制造、文體用品和醫(yī)藥制造的復(fù)蘇斜率可能走平，造紙和紙制品的景氣度受環(huán)保政策推動(dòng)可能繼續(xù)走高，紡織業(yè)的景氣度變動(dòng)取決于新興市場(chǎng)恢復(fù)生產(chǎn)的節(jié)奏，頂點(diǎn)或在明年年中出現(xiàn)。