美元周期的時長是多少年？實際美元指數(shù)的周期時長是16至18年。關(guān)于這一點的市場共識度目前還不高，背后有其原因，也說明美元指數(shù)還有下行空間。

美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？更可能屬于金融周期的性質(zhì)。美元周期不簡單等同于美國貨幣政策周期，但美國貨幣政策對美元的強弱轉(zhuǎn)換很重要。

美元周期具備金融周期屬性的原因是什么？原因在于美元作為全球中心貨幣，其幣值的強弱對于全球范圍的信用擴張和收縮具有顯著影響。

問：美元周期的時長是多少年？

答：16至18年。為什么？確定周期時長的方法很多，有些可能非常復雜，不過大道至簡，一個簡單的方法是看拐點。見圖1、圖2.1973年以來，美聯(lián)儲統(tǒng)計和公布的實際美元指數(shù)的底部已經(jīng)出現(xiàn)了三次，分別是在1978年10月，1995年7月和2011年7月，其周期時長分別為17.8年和16年。美元周期的頂部應該也已出現(xiàn)了三次，分別是1985年3月，2002年2月和2020年4月，其周期時長分別為17年和18年。據(jù)此可以推論，實際美元指數(shù)的周期時長是16至18年。

美元周期16至18年時長的共識度并不是非常高。以我有限的認知范圍，對美元周期時長的看法有一定分歧，對16至18年時長的共識度并不是非常高。我想原因大概有幾個：一是，日常最關(guān)注美元走勢的外匯交易員，由于杠桿率非常高，因而對最短期的走勢和趨勢波動最為關(guān)心，對長期趨勢的關(guān)注度低。二是，圖3可見，我們常使用的美元指數(shù)(DXY)與實際美元指數(shù)相比，波動略大，周期特征不足夠明顯。比如，實際美元指數(shù)的本輪高點明確出現(xiàn)在2020年4月，而美元指數(shù)(DXY)則出現(xiàn)在2016年12月，但呈雙頭特征。再如，實際美元指數(shù)的低點均巧合為84，而美元指數(shù)(DXY)的低點則逐級下降。三是，美元指數(shù)的數(shù)據(jù)開始于布雷頓森林體系解體后的1970年代初，至今僅有50年的時間序列，還沒有能夠呈現(xiàn)三次16至18年完整的周期。從完美主義的角度看，還不能滿足歸納法的要求。四是，主流的宏觀經(jīng)濟學將匯率視為價格信號，在信息充分的假設(shè)下呈現(xiàn)隨機漫步的狀態(tài)，談何周期？當然，主流宏觀經(jīng)濟學在2008年次貸危機之后，更需要思考的是自身范式的革命，才能跟上時代，不被淘汰。市場角度看，低共識度也說明美元指數(shù)的下行還有空間。

問：美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？

答：更可能屬于金融周期的性質(zhì)。美元周期究竟是什么性質(zhì)的周期？換句話說，驅(qū)動美元指數(shù)周而復始波動背后的因素，究竟是來自實體經(jīng)濟還是金融領(lǐng)域，是主要由利率等價格因素決定還是由國際資本流動等數(shù)量因素驅(qū)動，是來自美國國內(nèi)還是國際間的因素等。從周期的時長來說，顯然美元周期應該不是與實體經(jīng)濟密切相關(guān)的比如庫存因素，設(shè)備投資因素所決定，更像是最近15年來熱議的金融因素所決定，一般認為金融周期的時長是在15至20年。

美元周期不簡單等同于美國貨幣政策周期，但美國貨幣政策對美元的強弱轉(zhuǎn)換很重要。2020年5月以來，我在多篇報告中強調(diào)，美聯(lián)儲在今年3月至4月的大規(guī)模寬松貨幣政策是美元指數(shù)告別強勢進入弱勢的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折因素。這引起一些爭議，有觀點反駁說從過去看美聯(lián)儲貨幣政策變化與美元強弱轉(zhuǎn)變并不簡單一致。這個爭議問題，如果用16至18年中周期的視角來看非常容易理解：以下圖為例，2002年2月至2011年7月是上一輪美元弱勢周期，持續(xù)9年，足以包含一輪完整的美國經(jīng)濟周期(Business Cycle)，也就意味著包含一輪完整的美聯(lián)儲加息和降息周期。也就是說，美聯(lián)儲貨幣政策變化是美元周期強弱轉(zhuǎn)變的條件之一，貨幣政策改變驅(qū)動了金融周期，但金融周期的持續(xù)時間更長，關(guān)鍵變量多于經(jīng)濟周期和貨幣政策周期考慮的實體經(jīng)濟因素。

問：美元周期具備金融周期屬性的原因是什么？

答：原因在于美元作為全球中心貨幣，其幣值的強弱對于全球范圍的信用擴張和收縮具有顯著影響。下圖可見，盡管美國的GDP僅占全球的四分之一，與美國直接有關(guān)的國際貿(mào)易僅占全球貿(mào)易總額的11%，但美元在全球的支付中占比超過40%，在全球貿(mào)易計價、國際間借貸和國際間債券標價和發(fā)行交易中的占比在50%左右。這意味著，美元的強弱通過改變相關(guān)各方的資產(chǎn)負債表，對全球范圍內(nèi)的貿(mào)易信貸、商業(yè)信用、銀行信貸和債券發(fā)行及交易產(chǎn)生實質(zhì)性影響，引發(fā)全球范圍內(nèi)的信用擴張和收縮，進而影響全球經(jīng)濟增長和價格水平，并且與美元匯率本身產(chǎn)生一系列反饋關(guān)系。這可能是理解實際美元指數(shù)周期波動謎題的一個關(guān)鍵。