進入11月以來，隨著經(jīng)濟數(shù)據(jù)印證經(jīng)濟短期繼續(xù)向好，信用債集違約引發(fā)流動性沖擊，市場悲觀情緒加劇，國債期貨連創(chuàng)階段新低。整體看，流動性沖擊過后，債市存在超跌反彈機會。

短期信用市場壓力緩和，利好利率債。11月21日，金融委第四十三次會議，研究規(guī)范債券市場發(fā)展、維護債券市場穩(wěn)定工作。會議指出，秉持“零容忍”態(tài)度，維護市場公平和秩序。要依法嚴肅查處欺詐發(fā)行、虛假信息披露、惡意轉移資產、挪用發(fā)行資金等各類違法違規(guī)行為，嚴厲處罰各種“逃廢債”行為，保護投資人合法權益。這一表態(tài)無疑會緩和市場對信用債市場違約加劇的擔心。從具體措施上，短期內流動性投放也會加碼，以緩和市場已經(jīng)由于信用風險引發(fā)的流動性風險，這對利率債是好事。我們認為，這可以避免短期內信用風險進一步的擴散和蔓延對金融市場形成較大的沖擊。中期內，信用債市場的違約風險能否真正降低，還是取決于經(jīng)濟的改善程度和企業(yè)信用資質的改善。實際上，最近違約的信用債，也確實存在行業(yè)低迷，信用資質惡化的事實，而不能完全歸結為惡意違約。這一輪疫情以來，各個主體的宏觀杠桿率都出現(xiàn)明顯的上升。一旦明年政策開始退出，那么企業(yè)的違約壓力可能還會增加，不能就此樂觀認為信用風險會緩和。如果信用風險增加的同時，并不引發(fā)流動性風險，那么利率債的環(huán)境會更為有利。

經(jīng)濟延續(xù)上行的同時，隱憂同樣值得關注。經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，工業(yè)生產持續(xù)高增，10月工業(yè)增加值同比增速維持在6.9%的高位水平。經(jīng)濟熱度不減，高爐開工，粗鋼產量，汽車輪胎等高頻數(shù)據(jù)也有所反映。投資的修復是這一輪工業(yè)生產擴張的主要動力?？⒐ご蠓磸棥㈤_工小幅回升使得地產投資維持強勢，同比增長12.7%，基建和制造業(yè)投資也回到上升通道，在一定程度上超出市場預期。同時，有一些負面因素值得關注。對于投資而言，房地產受制于“三條紅線”的限制，地產銷售以及土地購置已經(jīng)顯露疲態(tài)，地產投資年末大概率走弱?；ǘ?，專項債已經(jīng)于10月底發(fā)完，后續(xù)對基建投資的支撐大概率轉弱。此外，中國工業(yè)生產已基本回到疫情前水平，制約經(jīng)濟恢復正常的因素主要為需求，尤其是服務等消費需求。整體看，后續(xù)經(jīng)濟大概率難以維持修復勢頭。

政府債券周度發(fā)行量再創(chuàng)新低，供給壓力繼續(xù)緩解。據(jù)WIND統(tǒng)計，11月第三周，地方債共發(fā)行596.7億元，地方債凈發(fā)行-103.6億元。分類型來看，未發(fā)行新增債，借新還舊一般債263.0億元，借新還舊專項債333.7億元。11月第三周，國債共發(fā)行2240.6億元，國債凈發(fā)行1796.2億元。11月第三周，政金債共發(fā)行625.0億元，政金債凈發(fā)行-25.0億元，前一周767.6億元。11月第四周，地方債預計發(fā)行4.2億元。僅有一筆借新還舊一般債4.2億元待發(fā)。地方債凈發(fā)行-443.8億元。國債預計發(fā)行0億元，國債凈發(fā)行-300.5億元。11月第四周，政金債預計發(fā)行0億元，政金債凈發(fā)行-70億元。整體看，年末利率債供給壓力進一步緩解。

央行再度釋放流動性維穩(wěn)。此次永煤爆出違約后，信用債出現(xiàn)了暴跌，上周初市場預測央行會立刻出手相救，拯救國企信仰。但是我們上周看到的是央行周一超量續(xù)作MLF，但是從周二開始，央行開始逐漸回籠資金，全周凈回籠逆回購到期資金2500億元，表明央行無意向市場投放過多流動性。按照以往邏輯，在信用債集中違約的階段，為了緩解流動性沖擊，央行是絕不會回籠資金的。央行的操作疊加信用債市場依舊雷聲不斷，全周債券市場一路走跌。好在上周末金融委定調信用集中違約后，本周央行連續(xù)小幅凈投放資金，這是時隔一周再度連續(xù)向市場投放流動性。市場悲觀情緒進一步緩解，短期債市超跌反彈行情有望延續(xù)。