1、2010年春季躁動(dòng)的主線是繼續(xù)挖掘經(jīng)濟(jì)修復(fù)下業(yè)績(jī)超預(yù)期的板塊。宏觀層面：在2009年“四萬億”的強(qiáng)刺激下，經(jīng)濟(jì)持續(xù)了一整年的復(fù)蘇，2010年Q1經(jīng)濟(jì)處于企穩(wěn)階段，全球共振的外生動(dòng)能拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。政策與流動(dòng)性層面：2010Q1政策釋放刺激退出、監(jiān)管從嚴(yán)的信號(hào)，貨幣信用投放在一季度轉(zhuǎn)向。2010年Q1的兩個(gè)從緊信號(hào)主要是提準(zhǔn)和嚴(yán)控房產(chǎn)政策的密集出臺(tái)。市場(chǎng)層面：2010年Q1市場(chǎng)經(jīng)歷下跌后于二月初迎來業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的小幅回暖。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇拉動(dòng)業(yè)績(jī)修復(fù)成為春季回暖的主要邏輯。市場(chǎng)自2009年Q4業(yè)績(jī)顯著改善，萬得全A單季度歸屬母公司股東的凈利潤(rùn)同比在2019Q4達(dá)到688%，2010Q1達(dá)到65%。

2、2013年春季躁動(dòng)的主線是科技產(chǎn)業(yè)周期崛起下的成長(zhǎng)股。宏觀層面：2013年Q1經(jīng)濟(jì)延續(xù)2012年Q4政策刺激下的復(fù)蘇勢(shì)頭，Q1期間消費(fèi)小幅走弱，基建投資和出口的強(qiáng)勁上升拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。政策與流動(dòng)性層面：在2012年財(cái)政貨幣齊發(fā)力的刺激過后，2013年Q1政策發(fā)出從緊信號(hào)，但信用環(huán)境延續(xù)寬松。市場(chǎng)層面：2013年春季行情延續(xù)了2012年12月末的反彈趨勢(shì)，于2月中旬結(jié)束，成長(zhǎng)風(fēng)格領(lǐng)跑市場(chǎng)。

3、2016年春季躁動(dòng)的主線是超跌反彈的成長(zhǎng)股及中長(zhǎng)期賽道的消費(fèi)股。宏觀層面：2016年Q1宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)企穩(wěn)回升，新一輪地產(chǎn)周期的開啟成為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的內(nèi)在動(dòng)力。政策與流動(dòng)性層面：2月末央行降準(zhǔn)成為本輪晚春行情啟動(dòng)的標(biāo)志，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革預(yù)期升溫提振了市場(chǎng)信心。市場(chǎng)層面：2016年初市場(chǎng)處于階段性高位，利空出盡后2月底市場(chǎng)開啟晚春行情。從風(fēng)格看，成長(zhǎng)領(lǐng)跑2016年的晚春行情，在三月成長(zhǎng)上漲接近11.8%，略高于消費(fèi)、金融、周期的10.6%、10.6%、10.3%的漲幅，核心邏輯是成長(zhǎng)風(fēng)格在1-2月跌幅最大，在本輪行情中出現(xiàn)超跌反彈。

4、2017年春季躁動(dòng)的主線是受益于供給側(cè)改革和棚改的基建、地產(chǎn)、消費(fèi)鏈條。宏觀層面：2017年Q1延續(xù)了2016年Q4以來的復(fù)蘇勢(shì)頭，宏觀經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了內(nèi)外共振。供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革的成效開始逐漸顯現(xiàn)，2017年Q1延續(xù)了之前經(jīng)濟(jì)回暖的趨勢(shì)。政策與流動(dòng)性層面：2017年1月央行啟動(dòng)TLF操作為市場(chǎng)提供了流動(dòng)性支持，除此之外政策層面并未有過多利好。市場(chǎng)層面：2017年Q1市場(chǎng)在短暫震蕩后單邊上漲，春季行情始于一月中旬，終于三月下旬。從風(fēng)格看，此次行情由消費(fèi)和成長(zhǎng)領(lǐng)漲，消費(fèi)和成長(zhǎng)在本輪春季行情中的漲幅分別為7.2%和6.1%，估值分別上漲4.1%和15.3%，同時(shí)業(yè)績(jī)也具有相對(duì)優(yōu)勢(shì)，漲幅由估值和業(yè)績(jī)共同貢獻(xiàn)。從行業(yè)看，基建地產(chǎn)鏈條表現(xiàn)較好。

5、2019年春季躁動(dòng)的主線是全面的估值修復(fù)，消費(fèi)成長(zhǎng)兩大中長(zhǎng)期賽道表現(xiàn)更優(yōu)。宏觀層面：2019年Q1宏觀經(jīng)濟(jì)明顯好于預(yù)期，投資與出口增速的上升拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)。政策與流動(dòng)性層面：貨幣信用的雙擴(kuò)張為市場(chǎng)帶來了充足的流動(dòng)性，1月4日的全面降準(zhǔn)點(diǎn)燃了本輪的春季躁動(dòng)。市場(chǎng)層面：2019年初市場(chǎng)處于絕對(duì)低位，本輪春季躁動(dòng)的本質(zhì)是流動(dòng)性寬松下的估值修復(fù)行情。本輪春季行情于2019年1月4日啟動(dòng)，標(biāo)志是李克強(qiáng)總理考察三大行要求支持中小企業(yè)融資和央行的全面降準(zhǔn)。

6、大環(huán)境同屬復(fù)蘇，但小階段不同，市場(chǎng)邏輯也有差異。進(jìn)一步分析，上述五個(gè)年份的春季行情雖然同處于復(fù)蘇環(huán)境下，但具體階段仍有差別，最終決定了行情啟動(dòng)前市場(chǎng)重心的高低，行業(yè)輪動(dòng)完整性以及后續(xù)政策，特別是貨幣政策的走向。在此可以分為三個(gè)階段：早期、中期及后期。復(fù)蘇早期，包括2009年，2013年、2016年及2019年，經(jīng)濟(jì)剛剛邊際企穩(wěn)，處于復(fù)蘇的初期，政策仍有邊際放松的可能，市場(chǎng)剛剛經(jīng)歷了大幅殺跌，重心較低，行業(yè)也沒有完整輪動(dòng)，行情啟動(dòng)前多數(shù)行業(yè)處于歷史較低分位，客觀上修復(fù)空間較大。復(fù)蘇中期：典型代表是2017年，經(jīng)濟(jì)雖然持續(xù)修復(fù)但幅度有限，市場(chǎng)沿著前期“供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”的方向繼續(xù)演繹，政策已經(jīng)處于大幅寬松后的試探回收期，行業(yè)輪動(dòng)過半，受益于供給側(cè)改革及棚改的基建地產(chǎn)鏈條繼續(xù)上行，成長(zhǎng)行業(yè)持續(xù)下行，分化進(jìn)一步加劇，結(jié)構(gòu)性行情特征明顯。復(fù)蘇后期，2010年包括2018年都處于典型的弱復(fù)蘇后期，前期市場(chǎng)累計(jì)漲幅可觀，政策力度大，市場(chǎng)重心高，行業(yè)輪動(dòng)已經(jīng)較為完整，后續(xù)政策明顯收緊，市場(chǎng)轉(zhuǎn)入防御姿態(tài)。

7、2021年一季度可能處于弱復(fù)蘇的中后期，挖掘業(yè)績(jī)能夠持續(xù)超預(yù)期的板塊及個(gè)股是布局2021年“春季躁動(dòng)”的最佳思路。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)判斷，2020年Q4經(jīng)濟(jì)大概率將回到5.5%到6%的增長(zhǎng)區(qū)間，2021年1季度可能出現(xiàn)同比及環(huán)比的高點(diǎn)，整體判斷進(jìn)入本輪經(jīng)濟(jì)修復(fù)的后半程，政策進(jìn)一步放松的概率較小，對(duì)估值敏感品種不利。市場(chǎng)層面看，今年上半年，疫情導(dǎo)致政策放松邏輯下，科技成長(zhǎng)及日常消費(fèi)在上半年表現(xiàn)搶眼，下半年隨著經(jīng)濟(jì)修復(fù)，順周期板塊逐步追上，10月份后開始出現(xiàn)系統(tǒng)性超額收益。除銀行、地產(chǎn)等大金融板塊滯漲外，行業(yè)及板塊輪動(dòng)已經(jīng)較為充分，市場(chǎng)重心已經(jīng)較高，當(dāng)前萬得全A估值5年分位為96.85%，高于任何一次弱復(fù)蘇年份。參考2010年的應(yīng)對(duì)經(jīng)驗(yàn)來看，尋找業(yè)績(jī)能夠持續(xù)超預(yù)期的板塊及個(gè)股是當(dāng)下最具性價(jià)比的交易思路。唯一能夠打破這一邏輯推演的風(fēng)險(xiǎn)是經(jīng)濟(jì)超預(yù)期上行，但當(dāng)前經(jīng)濟(jì)起落與政策進(jìn)退仍處于“交誼舞”時(shí)段，經(jīng)濟(jì)超預(yù)期勢(shì)必觸發(fā)政策的加碼收緊，整體對(duì)全市場(chǎng)估值不利。綜合來看，布局2021年春季躁動(dòng)應(yīng)該忽略風(fēng)格切換這個(gè)偽命題，無論是順周期還是成長(zhǎng)，精選個(gè)股及板塊，業(yè)績(jī)?yōu)橥酢?/p>

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情大幅蔓延、國內(nèi)外央行貨幣政策提前收緊、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期、中美關(guān)系急劇惡化等。