國內豆油期價自國慶節(jié)前調整以來，經過10月的區(qū)間振蕩整理后，11月初繼續(xù)向上突破，走勢強勁，兩周時間漲幅達500元/噸，目前連盤豆油1月合約最高探至7870元/噸。基于對豆油中期逐步進入季節(jié)性去庫存周期的判斷，筆者預計，豆油后市將延續(xù)強勢格局。

成本抬升支撐油粕

USDA11月供需報告顯示，美豆單產調降幅度超過市場預期，導致新季美豆庫存降至1.9億蒲式耳。在拉尼娜氣候的影響下，南美大豆播種期遭遇干旱的影響，雖然近期巴西天氣有所好轉，但播種進度仍同比偏慢，阿根廷方面也尚未好轉，繼續(xù)支撐南美大豆減產預期。

此外，隨著對中美貿易協定的履行，我國加大采購美豆，使得美豆出口銷售數據持續(xù)強勁。在利多因素積聚的背景下，美豆期價強勢上行，大力抬升國內油粕的成本支撐。然而，國內生豬存欄雖保持快速增長態(tài)勢，但規(guī)模仍未恢復到正常水平，飼料需求增長卻不足以消化豆粕產出，使得豆粕庫存壓力明顯高于豆油。因此，美豆價格上漲的利多更多體現在國內豆油價格上。

新增供應持續(xù)高企

筆者認為，豆油中期面臨的壓力主要來自大量的新增供應。隨著我國對美豆的采購量加大，進口大豆庫存持續(xù)攀升。截至11月13日當周，國內沿海主要地區(qū)油廠進口大豆庫存量為606.44萬噸，周度環(huán)比增加1.44%，同比大增95.27%。

從目前的買船進度來看，未來進口大豆到港量繼續(xù)維持高位。據市場預估，11月進口大豆到港量為914.9萬噸，12月進口大豆到港量為910萬噸。超高的到港量疊加超高的原料庫存，使得油廠開機率維持在高位水平，國慶節(jié)后周度大豆壓榨量一直處在200萬噸以上，未來兩周周度壓榨量料繼續(xù)維持在210萬噸。

需求利好逐步增強

在今年持續(xù)高產出的背景下，豆油累庫速度卻始終慢于市場預期，這主要是源自需求端的旺盛：一方面，國內其他油脂一直處于極低庫存水平，最大化地激發(fā)了豆油對其他油脂的替代；另一方面，國內玉米價格年內上漲800元/噸，創(chuàng)歷史紀錄，飼用小麥對玉米的替代顯著增加，使得飼用油脂添加量也明顯增長，預估添加比例至少提高1%—2%。

另外，今年的收儲需求成為豆油需求放量的重要因素，近期市場再度傳言未來幾個月的收儲量可能在70萬—100萬噸。目前來看，其他油脂庫存略有回升，但仍處于低位，國內新玉米價格仍居高不下，繼續(xù)刺激小麥和油脂的替代，若收儲傳聞兌現，那么豆油旺盛的需求態(tài)勢則不變。同時，目前已經進入第四季度，隨著春節(jié)臨近，豆油也將進入傳統的消費旺季，需求端的利好呈現增強態(tài)勢。

去庫存的態(tài)勢顯現

截至11月13日，國內豆油商業(yè)庫存總量為117.91萬噸，較上周下降3.93萬噸，較去年同期增加3.89%，但低于5年同期均值132.52萬噸。國內豆油自41周出現階段性的庫存高點后，庫存連續(xù)5周下降，季節(jié)性去庫存的態(tài)勢初步顯現。

圖為豆油商業(yè)庫存

綜上所述，需求明顯增長有效消化了超高的新增供應，加之春節(jié)前季節(jié)性消費旺季逐步開啟，預計庫存會進一步下降，國內豆油中期供需基本面強勁。在此背景下，豆油價格越過7400—7500元/噸長期壓力位后，有加速上行的跡象，暫時不宜做空，但需要警惕兩個風險因素：一是南美天氣實質性好轉造成美豆轉向；二是需求端重要支柱之一的臨儲是否會停止或者縮減收儲量。