2020年專項(xiàng)債發(fā)行增量提速，但預(yù)算內(nèi)資金、城投債、非標(biāo)等對(duì)基建的支持力度有所回落，同時(shí)優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目相對(duì)稀缺也導(dǎo)致了基建偏弱的局面。向后展望，專項(xiàng)債供給回落、利率中樞上行、四季度氣候轉(zhuǎn)冷等或?qū)ㄗ邉?shì)產(chǎn)生影響，但考慮到近期部分地方政府相繼調(diào)整專項(xiàng)債用途，短期看財(cái)政投放節(jié)奏有望加快，基建增速也有小幅上行可能。

基建的“理想”與“現(xiàn)實(shí)”。自2019年以來，政府對(duì)基建投資的支持力度不斷提高。但2020年以來，基建投資增速卻明顯低于市場(chǎng)預(yù)期，截至8月，基建投資(不含電力)累計(jì)同比增速仍未轉(zhuǎn)正，全口徑基建投資同比增速也低于市場(chǎng)的中性預(yù)期水平。那么，基建投資緣何偏弱？

資金來源的角度。今年專項(xiàng)債發(fā)行明顯提速，但公共財(cái)政流向基建領(lǐng)域的資金比重相對(duì)偏低。同時(shí)，城投債、非標(biāo)融資等社會(huì)資金對(duì)基建投資的支持力度也有所回落。

資金運(yùn)用的角度：優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目相對(duì)緊缺的“無米之炊”。由于預(yù)算法對(duì)專項(xiàng)債所投項(xiàng)目具有明確要求，優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目相對(duì)稀缺可能導(dǎo)致債券發(fā)行與財(cái)政資金投放不匹配的情況，進(jìn)而導(dǎo)致基建投資偏慢。同時(shí)缺乏優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目也可能導(dǎo)致專項(xiàng)債用作資本金的比重遠(yuǎn)低于20%的上限水平。

展望：年內(nèi)基建投資如何演繹？考慮到年內(nèi)專項(xiàng)債供給高峰已過，后續(xù)財(cái)政資金對(duì)基建投資的支持力度或有所下降，同時(shí)無風(fēng)險(xiǎn)利率中樞的上行、四季度氣候轉(zhuǎn)冷等因素也可能制約基建投資的強(qiáng)度。但考慮到近期部分地方政府相繼調(diào)整專項(xiàng)債資金用途，短期看財(cái)政投放節(jié)奏有望加快，預(yù)計(jì)四季度基建投資增速中樞或有小幅上行。

結(jié)論：自2019年以來，政府對(duì)基建投資的支持力度不斷提高，但2020年以來基建投資增速卻持續(xù)低于市場(chǎng)預(yù)期。從資金來源的角度看，年內(nèi)專項(xiàng)債發(fā)行明顯增量提速，但預(yù)算內(nèi)資金對(duì)基建的支持力度較弱，城投債、非標(biāo)融資等社會(huì)資金對(duì)基建投資的支持力度也并未有明顯增加。而從資金運(yùn)用的角度看，當(dāng)前優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的稀缺性也在一定程度上導(dǎo)致了專項(xiàng)債難為“無米之炊”和財(cái)政資金投放偏緩的局面。向后展望，專項(xiàng)債供給回落、無風(fēng)險(xiǎn)利率中樞上行、四季度氣候轉(zhuǎn)冷等因素可能制約基建投資的強(qiáng)度，但考慮到近期部分地方政府相繼調(diào)整專項(xiàng)債資金用途，短期看財(cái)政投放節(jié)奏有望加快，預(yù)計(jì)四季度基建投資增速中樞或有小幅上行機(jī)會(huì)。對(duì)于債市而言，9月金融數(shù)據(jù)顯示企業(yè)中長(zhǎng)期融資需求仍然旺盛，同時(shí)財(cái)政存款的大幅滑落也表明財(cái)政投放有所加速，預(yù)計(jì)短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)修復(fù)趨勢(shì)有望延續(xù)，10年期國(guó)債到期收益率或?qū)⒗^續(xù)尋頂至3.3%左右。