通脹受益的部分周期品成為估值降維的主要方向。

國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)錯(cuò)位修復(fù)支撐3季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)可持續(xù)修復(fù)。全球央行大規(guī)模寬松正帶來(lái)通脹預(yù)期快速抬升。貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)的“金融供給側(cè)慢?！睂?duì)大部分公司尤其是景氣度有修復(fù)的品種都有益，價(jià)格型資源類(lèi)公司的盈利修復(fù)確定性高，成為估值“降維”的主要方向。

大類(lèi)資產(chǎn)表現(xiàn)和股市上漲結(jié)構(gòu)也顯示出投資者正在“交易通脹”。

(1)大類(lèi)資產(chǎn)走勢(shì)：商品>股票，而債市表現(xiàn)平淡。商品價(jià)格漲幅領(lǐng)先是交易通脹的特征，同時(shí)，股市漲幅低于商品，債市并未大跌，表明貨幣政策維持寬松且全球疫情反復(fù)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)修復(fù)的預(yù)期并不強(qiáng)烈；(2)全球股市表現(xiàn)結(jié)構(gòu)：通脹受益的能源和工業(yè)品漲幅靠前；(3)A股表現(xiàn)結(jié)構(gòu)：通脹受益的部分上游資源>部分中游制造>下游消費(fèi)和TMT。

央行二季度貨政執(zhí)行報(bào)告維持貨幣信用“弱雙寬”的格局不變。

(1)央行強(qiáng)調(diào)實(shí)施“正常的貨幣政策”；(2)央行對(duì)通脹的判斷也比較中性，當(dāng)前工業(yè)品漲價(jià)難成為金融條件寬松的約束條件，我們維持“四季度貨幣政策趨勢(shì)收緊可能較大”的判斷；(3)短端利率走勢(shì)也和“貨幣政策回歸中性”的基調(diào)一致：5-6月短端利率回升是為了防止金融空轉(zhuǎn)套利，并非經(jīng)濟(jì)修復(fù)到正常水平后的趨勢(shì)性收緊，7月以來(lái)短端利率震蕩走平。

繼續(xù)沿中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告的最新線(xiàn)索把握疫情受損鏈修復(fù)的合理估值品種。

截止8月7日收盤(pán)，中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告披露率較高、相對(duì)估值處于50%分位數(shù)以下、基金未明顯超配、且前期相對(duì)漲幅有限的行業(yè)主要集中在：一級(jí)行業(yè)(汽車(chē)、建材、商貿(mào)、交運(yùn)、有色等)；二級(jí)行業(yè)(園林工程、塑料、專(zhuān)業(yè)零售、航空運(yùn)輸、通信運(yùn)營(yíng)、儀表儀器、高速公路等)。上述“盈利修復(fù)”確定性高且估值合理、基金低持倉(cāng)的板塊中，同時(shí)符合“內(nèi)循環(huán)”方向的有：建材、交運(yùn)、有色。

牛市中期，估值降維，關(guān)注通脹交易。

A股仍處于“盈利弱修復(fù)+流動(dòng)性維持寬松”的權(quán)益友好組合。全球央行為應(yīng)對(duì)新冠疫情而做的大幅寬松已經(jīng)反映在通脹預(yù)期的快速升溫，我們延續(xù)前期結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、中報(bào)業(yè)績(jī)、估值和基金持倉(cāng)的思路，并在“通脹交易”中挖掘景氣修復(fù)的合理估值。建議繼續(xù)估值“降維”，牛市貝塔主線(xiàn)泛化自主可控中尋找估值相對(duì)合理的龍頭，及疫情受損鏈條業(yè)績(jī)修復(fù)順周期的阿爾法“通脹交易”：1。 投資內(nèi)循環(huán)“通脹交易”(有色、化工、建材)；2。 制造內(nèi)循環(huán)(軍工、光伏、新能源車(chē))；3。 消費(fèi)內(nèi)循環(huán)(免稅消費(fèi)服務(wù)、小家電)。主題投資關(guān)注國(guó)企改革(上海、深圳國(guó)資區(qū)域試驗(yàn))。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情控制反復(fù)，全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，海外不確定性。