本年度玉米臨儲拍賣進入后半程，臨儲庫存目前剩余2200萬噸左右，按照當前拍賣進度，預計再有6次即可全部拍完，即8月底臨儲玉米去庫完成。臨儲拍賣持續(xù)火爆，最近一次拍賣成交量價齊升，雖然國家糧食交易中心提高參拍保證金，但是成交率及溢價未受到明顯影響，最近一次拍賣的黑龍江二等玉米成交均價1883元/噸，出庫到港成本約2150元/噸，這對現(xiàn)貨價格構成支撐。但是，我們認為隨著玉米期貨9月與1月合約價差持續(xù)走強，近月合約上行阻力進一步加大。

供應偏緊有所改善

當前玉米現(xiàn)貨價格偏強，一方面是產(chǎn)地深加工企業(yè)處于補庫周期，產(chǎn)地吸收能力強，糧源流出較少；另一方面整體出庫水平較低。截至7月19日當周，本年度政策性玉米累計成交3887萬噸，包括臨儲拍賣的3191萬噸和一次性投放的696萬噸，但無論北方港口還是華北到貨量均不多，而無明顯放量，出庫率可能相對有限。從時間上來看，未來幾周前期拍賣的玉米面臨出庫最后期限，疊加湖北春玉米開始逐步上市，市場有效供給有望增加，而中下游補庫完成后，現(xiàn)貨端缺乏新的買盤。

囤積現(xiàn)貨無利可圖

過去一周玉米期貨市場一個顯著變化是9月與1月合約價差從負值變?yōu)檎?，?月合約從之前的貼水遠月，變成升水1月、5月合約，這意味著貿(mào)易商手里囤積的庫存在9月前必須全部消化，否則結轉到下一年，會失去期現(xiàn)套利的空間。我們維持對2019/20年度產(chǎn)需缺口4500萬噸的判斷，2019/20年度臨儲加一次性儲備的玉米存量接近7100萬噸，大大超過缺口，倘若貿(mào)易環(huán)節(jié)的囤貨行為過于激進，繼續(xù)搶拍儲備庫存囤積現(xiàn)貨，那么在9月新作上市前，大概率結轉大量舊作庫存，而遠月合約已經(jīng)貼水現(xiàn)貨，囤貨可能無利可圖。

臨儲玉米經(jīng)過9次拍賣后，貿(mào)易環(huán)節(jié)積累了大量獲利盤。目前9月合約相對于出庫成本升水220元/噸左右，以黑龍江二等玉米為例，8次拍賣平均到港成本約2083元/噸，按照當前港口現(xiàn)貨2260元/噸的價格計算，貿(mào)易環(huán)節(jié)已經(jīng)積累大量浮盈，后期兌現(xiàn)利潤的需求逐步增強，隨著供給逐步增加及出庫量提升，高溢價可能難以為繼。

政策調(diào)控預期增強

隨著國內(nèi)玉米價格不斷上漲，政策調(diào)控預期增強。一方面玉米進口量預計增加，7月開始央企購買美玉米的步伐逐步加快。截至7月16日當周，中國采購2019/2020年度美國舊作玉米213萬噸，去年同期僅48萬噸；采購2020/2021年度美國新作玉米378萬噸，去年同期沒有。長期來看，國內(nèi)玉米存在供應缺口，而本年度美玉米面臨超高結轉庫存，存在出口訴求，我國擴大玉米進口量對于中美雙方是雙贏。另一方面，預期國家將投放陳化水稻，這將成為國內(nèi)玉米市場的重要補充，2013年產(chǎn)的陳化水稻已經(jīng)超期存儲，當前市場對陳化水稻去庫傳聞逐步增多。

綜上所述，9月國產(chǎn)玉米上市前，整體供應難以出現(xiàn)大的剛性缺口。未來2個月的需求預期有所透支，且貿(mào)易環(huán)節(jié)存在兌現(xiàn)利潤的需求。隨著拍賣次數(shù)的增加，玉米高溢價或許難以為繼，尤其在9月合約和1月合約價差出現(xiàn)反轉的情況下，9月合約難以大幅上行。不過，需要注意的是，通脹預期和中美關系不確定性可能令玉米9月合約難以大幅下跌。