一、盤面估值稍偏低

2017年1月中旬，國家發(fā)改委、中國煤炭工業(yè)協(xié)會、中國電力企業(yè)聯(lián)合會、中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會四部門聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于平抑煤炭市場價(jià)格異常波動的備忘錄的通知》，將煤價(jià)劃分為三個(gè)區(qū)間，并規(guī)定在相應(yīng)區(qū)間內(nèi)是否采取相應(yīng)調(diào)控手段：

紅色區(qū)間：<470或>600，啟動平抑煤炭價(jià)格異常波動的響應(yīng)機(jī)制;

綠色區(qū)間：500-570，不采取調(diào)控措施；

藍(lán)色區(qū)間：470-500或570-600，重點(diǎn)加強(qiáng)市場監(jiān)測，密切關(guān)注生產(chǎn)和價(jià)格變化，適時(shí)采取必要的引導(dǎo)措施。

紅綠藍(lán)區(qū)間劃分以來，動力煤現(xiàn)貨價(jià)格長期在600元/噸以上運(yùn)行，但2019年以來，隨著新增產(chǎn)能的加速投放、運(yùn)輸瓶頸的解除，動力煤短時(shí)間的供需錯(cuò)配得到了相應(yīng)緩解，動力煤價(jià)格重心逐步回落。綜合來看，動力煤實(shí)際運(yùn)行區(qū)間為550—750，價(jià)格重心在600元/噸附近。

截至7月20日，CCI5500大卡動力煤584元/噸，現(xiàn)貨估值較為中性。

截至7月20日，主力9月基差32.4，11月38.2，1月基差47.6。從絕對水平和季節(jié)性角度來看，基差均有進(jìn)一步修復(fù)動能。因此整體來看，動力煤期貨價(jià)格估值稍偏低。

圖1：動力煤期現(xiàn)價(jià)格與基差

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，鄭州商品交易所，永安期貨研究院

二、氣溫偏低，民用電需求低于預(yù)期，向上驅(qū)動還需等待

7月以來，我國大部分地區(qū)降雨量偏多、雨季偏長，全國整體氣溫低于往年同期（如圖2）。這會導(dǎo)致兩方面結(jié)果：其一，民用電強(qiáng)度低于預(yù)期，其二，超長雨季帶來房建的基建項(xiàng)目遲遲無法施工，而截至目前，今年對經(jīng)濟(jì)拉動強(qiáng)度最大的為投資端。

圖2：各地區(qū)氣溫走勢與預(yù)測（Part1）

數(shù)據(jù)來源：路透，永安期貨研究院

圖3：各地區(qū)氣溫走勢與預(yù)測（Part2）

數(shù)據(jù)來源：路透，永安期貨研究院

短期供需偏寬松帶來中下游庫存持續(xù)攀升，但絕對水平相對健康。截至7月20日，北方八港庫存2144萬噸，較7月初上升了8%，但仍較去年同期下降5%。截至7月13日，全國重點(diǎn)電廠庫存8815萬噸，較去年同期下降4%。

圖4：港口和電廠庫存

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院

三、下半年不悲觀

歷史來看，發(fā)電量增速與GDP增速保持較高的同步性。4月發(fā)電量增速由負(fù)轉(zhuǎn)正，二季度GDP數(shù)據(jù)也由負(fù)轉(zhuǎn)正，6月發(fā)電量同比增6.5%，二季度名義GDP同比增5.31%。盡管二季度中國GDP實(shí)現(xiàn)正增長，但上半年中國GDP增速仍為負(fù)值，同比下降1.6％。根據(jù)各大機(jī)構(gòu)測算，2020年全年GDP增速在2%-3%之間，三、四季度GDP增速有望達(dá)到7%-8%之間。

因此，從下半年經(jīng)濟(jì)增長角度來看，發(fā)電量增速有望繼續(xù)邁上新臺階。

圖5：發(fā)電量與GDP同步性較高

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，國家統(tǒng)計(jì)局，永安期貨研究院

宏觀數(shù)據(jù)表明（如圖6），工業(yè)生產(chǎn)、房地產(chǎn)投資以及基建投資為拉動經(jīng)濟(jì)增長的重要引擎，消費(fèi)回升依然緩慢，上半年貿(mào)易順差雖然處于高位，但其實(shí)是一種被動擴(kuò)大，并非外需好，而是因?yàn)檫M(jìn)口商品跌價(jià)更快。

圖6：經(jīng)濟(jì)增長各分項(xiàng)

數(shù)據(jù)來源：Wind咨詢，國家統(tǒng)計(jì)局，海關(guān)總署，永安期貨研究院

隨著副熱帶高壓西伸北抬，南方多個(gè)地區(qū)已陸續(xù)出梅，相繼而來的高溫對投資端的影響也將大大弱于降雨，從最新的水泥出貨率可以看出，在經(jīng)歷了自6月以來的快速走低之后，近期迎來拐頭，因此，投資端有望迎來強(qiáng)勢啟動。另外，溫度的回升或?qū)檠睾Ｓ秒妿硪恍┢鹕?/p>

圖7：全國水泥出貨率

數(shù)據(jù)來源：太平洋證券，永安期貨研究院

供應(yīng)端來看，下半年進(jìn)口煤所剩額度偏小，產(chǎn)地增量對供應(yīng)端的沖擊遠(yuǎn)遠(yuǎn)不及進(jìn)口煤。1-6月，煤及褐煤進(jìn)口17399.10萬噸，同比增長12.7%，若全年按照2.7億噸計(jì)算，下半年剩余額度僅為上半年的56%左右。而今年上半年沿海電廠進(jìn)口煤所占比重高達(dá)30%以上，因此，產(chǎn)地的增量或?qū)㈦y以彌補(bǔ)進(jìn)口煤的減量。

圖8：煤及褐煤進(jìn)口

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，永安期貨研究院