宏觀面，上半年全球經(jīng)濟(jì)受到疫情的巨大沖擊，IMF預(yù)計(jì)今年全球經(jīng)濟(jì)將面臨萎縮，不過全球央行開啟貨幣寬松浪潮，緩解資金緊張困境，并帶來較強(qiáng)的通脹預(yù)期，美元指數(shù)呈現(xiàn)震蕩偏弱走勢(shì)；另外全球主要經(jīng)濟(jì)體制造業(yè)PMI得到明顯回升，顯示經(jīng)濟(jì)活力正逐漸得到改善。基本面，上游鋁土礦進(jìn)口量延續(xù)增長(zhǎng)，氧化鋁產(chǎn)量小幅回升，且進(jìn)口量大幅增加；國內(nèi)電解鋁因生產(chǎn)利潤(rùn)修復(fù)產(chǎn)量逐步回升；下游鋁材企業(yè)開工率維持高位運(yùn)行，鋁材產(chǎn)量環(huán)比延續(xù)增長(zhǎng)，且鋁材進(jìn)口出現(xiàn)明顯增加，強(qiáng)勁需求的帶動(dòng)下，滬鋁庫存持續(xù)去化趨勢(shì)；終端方面，房地產(chǎn)開發(fā)投資延續(xù)修復(fù)，汽車行業(yè)產(chǎn)銷量同比增幅擴(kuò)大，空調(diào)行業(yè)產(chǎn)銷量穩(wěn)步回升。

第一部分 2020年上半年鋁價(jià)行情回顧

2020年上半年鋁價(jià)整體呈現(xiàn)下探回升態(tài)勢(shì)，一季度由于新冠疫情在全球范圍內(nèi)爆發(fā)，其中下游加工企業(yè)推遲復(fù)工，下游消費(fèi)陷入停滯，導(dǎo)致鋁價(jià)大幅下挫。而進(jìn)入二季度，中國疫情防控取得顯著成效，一方面鋁廠因全面虧損而被迫減產(chǎn)，而鋁材開工率明顯回升，并且終端需求表現(xiàn)超過預(yù)期，國內(nèi)電解鋁庫存出現(xiàn)大幅回落，鋁價(jià)自低位持續(xù)回升。

截止6月24日，滬鋁期貨指數(shù)上半年運(yùn)行區(qū)間為11265-14315元/噸，相應(yīng)的倫鋁運(yùn)行區(qū)間為1455-1835美元/噸。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

第二部分 鋁產(chǎn)業(yè)鏈分析及2020年下半年展望

一、鋁市供需分析

1、全球鋁市供應(yīng)過剩局面持續(xù)

世界金屬統(tǒng)計(jì)局（WBMS）最新公布報(bào)告顯示，2020年1-4月全球原鋁市場(chǎng)供應(yīng)過剩109.8萬噸，2019年全年供應(yīng)過剩74.9萬噸。1-4月原鋁需求量為2，067萬噸，較2019年同期增加19.9萬噸。需求是按照表觀基準(zhǔn)測(cè)算，遏制新冠肺炎疫情而實(shí)施的全國性封鎖帶來的全部影響可能還沒有在貿(mào)易統(tǒng)計(jì)中完全體現(xiàn)出來。2020年1-4月原鋁產(chǎn)量增加4.6%。3月和4月期間的總報(bào)告庫存較2019年12月水平高出16.3萬噸。第一季度上海庫存自2019年12月的18.5萬噸水平穩(wěn)步增加，3月末時(shí)為52.8萬噸。之后在4月回落至45.8萬噸。LME庫存為135.6萬噸，2019年末時(shí)為147.3萬噸。在消費(fèi)量統(tǒng)計(jì)中未考慮大規(guī)模未報(bào)告庫存變化，尤其是在亞洲持有的庫存。整體上，2020年1-4月全球原鋁產(chǎn)量較去年同期增加4.6%?；谶M(jìn)口鋁土礦和氧化鋁較高的供應(yīng)量，中國產(chǎn)量預(yù)估為1，181萬噸，這當(dāng)前占到全球總產(chǎn)量的54%左右。中國表觀需求量較2019年1-4月高出3.61%，半成品產(chǎn)量增加5%。中國在今年第一季度成為未鍛造鋁的凈進(jìn)口國。2010年14月率半成品凈出口量為144.6萬噸，去年同期為160.6萬噸。1-3月歐盟28國產(chǎn)量較去年下滑1.7%，NAFTA產(chǎn)量增加4.2%。歐盟28國需求量較2019年同期下滑33.1萬噸。2020年1-4月全球需求量同比增加1%。2020年4月，原鋁產(chǎn)量為539.41萬噸，需求量為526.25萬噸。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WBMS

供需體現(xiàn)-滬倫庫存走勢(shì)分化

截至6月24日，全球鋁顯性庫存報(bào)1871988噸，較去年同期增加446470噸，其中COMEX鋁庫存34173噸，較去年同期增加28448噸；LME鋁庫存1614100噸，較去年同期增加617375噸，倫鋁庫存在3月下旬以來持續(xù)回升，為近3年來的新高；上期所鋁庫存223715噸，較去年同期下降199353噸，在3月底以來持續(xù)回落，下降幅度超過預(yù)期，目前已接近年初的近3年低位。整體來看，全球鋁顯性庫存整體延續(xù)增長(zhǎng)，因倫鋁庫存大幅走升；另外滬倫庫存走勢(shì)分化，形成鋁價(jià)內(nèi)強(qiáng)外弱格局。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

二、鋁市供應(yīng)

1、鋁土礦進(jìn)口量延續(xù)增長(zhǎng)

中國鋁土礦雖然分布集中，大中型礦床較多，但不易開采，不像國外那些適合露天開采的紅土型鋁土礦，因此我國鋁土礦對(duì)外依存度約60%。根據(jù)中國海關(guān)的最新數(shù)據(jù)，2020年5月中國進(jìn)口鋁土礦954.44萬噸，同比上漲3.57%，環(huán)比減少3.98%。其中從幾內(nèi)亞進(jìn)口413.1萬噸，占比43.28%，進(jìn)口均價(jià)48.02美元/噸；從澳大利亞進(jìn)口325.33萬噸，占比34.09%，進(jìn)口均價(jià)42.83美元/噸；從印度尼西亞進(jìn)口181.97萬噸，占比19.07%，進(jìn)口均價(jià)45.98美元/噸，本月度全國整體進(jìn)口均價(jià)46.54美元/噸。隨著我國氧化鋁產(chǎn)能的不斷擴(kuò)大，鋁土礦的進(jìn)口需求也持續(xù)上升，近幾年我國鋁土礦進(jìn)口量呈現(xiàn)逐年增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind資訊

2、氧化鋁產(chǎn)量小幅回升

氧化鋁產(chǎn)量方面，SMM數(shù)據(jù)顯示，5月（31天）中國氧化鋁產(chǎn)量583.1萬噸，其中冶金級(jí)氧化鋁558.1萬噸，冶金級(jí)日均產(chǎn)量18萬噸，環(huán)比增加0.1%，同比下降6.54%；1-5月中國累計(jì)冶金級(jí)氧化鋁產(chǎn)量2714.2萬噸，累計(jì)同比降低8.19%。4月下旬的減產(chǎn)產(chǎn)能抑制5月產(chǎn)量，且月內(nèi)有廣西、河南個(gè)別氧化鋁廠（中鋁廣西等）進(jìn)行短期檢修，同時(shí)因氧化鋁價(jià)格保持小幅上漲態(tài)勢(shì)，北方地區(qū)部分氧化鋁廠有增產(chǎn)行為，增減產(chǎn)并行背景下5月氧化鋁日均產(chǎn)量環(huán)比略增0.02萬噸。截至6月上旬，冶金級(jí)氧化鋁運(yùn)行產(chǎn)能6558萬噸，預(yù)計(jì)6月（30天）冶金級(jí)氧化鋁產(chǎn)量544萬噸，日均產(chǎn)量小升至18.13萬噸，主因5月檢修產(chǎn)能恢復(fù)正常運(yùn)行、國電投遵義產(chǎn)能存一定放量預(yù)期。

資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind資訊

3、氧化鋁-氧化鋁進(jìn)口量增加

2020年4月氧化鋁進(jìn)口量為21.89萬噸，環(huán)比下降35.37%，同比增長(zhǎng)7倍．2020年1-4月氧化鋁累計(jì)進(jìn)口量為124.76萬噸，同比增加478%，由于3月份以來鋁進(jìn)口窗口打開，以及國內(nèi)電解鋁冶煉復(fù)工復(fù)產(chǎn)加快，海外氧化鋁進(jìn)口需求猛增。并且挪威鋁生產(chǎn)商海德魯（Hydro）表示，在今年4-5月氧化鋁產(chǎn)量增長(zhǎng)82%至98.9萬噸，由于Alunorte氧化鋁煉廠在解除生產(chǎn)禁令后產(chǎn)量增加，今年4月和5月的產(chǎn)量與2019年同期相比有所增加。因此進(jìn)口盈利窗口打開，以及海外冶煉生產(chǎn)恢復(fù)，刺激了今年國內(nèi)對(duì)海外進(jìn)口需求的快速擴(kuò)大。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

4、原鋁-電解鋁產(chǎn)量逐步回升

電解鋁產(chǎn)量方面，SMM數(shù)據(jù)顯示，2020年5月（31天）中國電解鋁產(chǎn)量307.1萬噸，同比增加1.0%，截至5月末，全國電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能規(guī)模3658萬噸/年，建成年產(chǎn)能規(guī)模4123萬噸/年，全國電解鋁企業(yè)開工率為88.7%，整體開工率水平較2020年4月末增加0.2個(gè)百分點(diǎn)，截至5月末，國內(nèi)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能規(guī)模較4月底增長(zhǎng)7萬噸/年。月內(nèi)來自新疆、內(nèi)蒙古、四川等地的新增及復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能持續(xù)放量。2020年1-5月國內(nèi)電解鋁累計(jì)產(chǎn)量1500.5萬噸，累積同比增加3%，1-5月國內(nèi)電解鋁累積消費(fèi)量1427.1萬噸，同比降幅明顯收窄至2.39%，電解鋁強(qiáng)勁去庫態(tài)勢(shì)維持。進(jìn)入6月，來自云南、四川等地的電解鋁新增產(chǎn)能將繼續(xù)放量，SMM預(yù)估6月（30天）國內(nèi)電解鋁產(chǎn)量298萬噸，同比增速增至1.6%。

資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind資訊

三、鋁市需求

1、鋁材產(chǎn)量延續(xù)增長(zhǎng)

鋁合金方面，我國多年來一直是鋁合金的生產(chǎn)大國和凈出口國，但出口基數(shù)較低，對(duì)鋁價(jià)影響有限。鋁材方面，根據(jù)中國國家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2020年1-5月鋁材生產(chǎn)累計(jì)為2095.1萬噸，同比下降4.68%。5月份鋁型材加工企業(yè)開工率進(jìn)一步提升達(dá)到60.05%，環(huán)比增加0.88個(gè)百分點(diǎn)，同比增加1.89個(gè)百分點(diǎn)；5月鋁桿線企業(yè)開工率59.5%，環(huán)比增加3.5個(gè)百分點(diǎn)，同比下降0.8個(gè)百分點(diǎn)。由于前期積累訂單以及國內(nèi)需求的好轉(zhuǎn)，鋁材企業(yè)排產(chǎn)積極性較高。5月鋁材開工率維持高位運(yùn)行，鋁材產(chǎn)量維穩(wěn)，需求端仍表現(xiàn)偏強(qiáng)。

資料來源：瑞達(dá)期貨、Mysteel

2、鋁材進(jìn)口增長(zhǎng)出口下降

根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2020年1-5月未鍛造鋁及鋁材進(jìn)口累計(jì)為52.78萬噸，同比增長(zhǎng)154.77%；出口累計(jì)為201.19萬噸，同比下降18.88%。海外需求受疫情沖擊較大，我國出口訂單下滑明顯，加之4月以來滬倫比值走高，鋁進(jìn)口盈利窗口打開，導(dǎo)致鋁材出口下降較大，而進(jìn)口量出現(xiàn)大幅增加，預(yù)計(jì)下半年鋁材進(jìn)口增長(zhǎng)出口下降的情況仍將持續(xù)。

資料來源：瑞達(dá)期貨、Wind資訊

3、房地產(chǎn)投資持續(xù)修復(fù)

中國不銹鋼有60%用在房地產(chǎn)行業(yè)。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，2020年1-5月份，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資45919億元，同比下降0.3%，環(huán)比來看1-4月開發(fā)投資完成額累計(jì)同比下降3.30%，不過在4月份同比降幅進(jìn)一步縮窄。2020年1-5月份，全國房屋新開工面積累計(jì)69532.8萬平方米，較去年同期下降12.8%，較1-4月進(jìn)一步縮窄5.6個(gè)百分點(diǎn)。隨著國內(nèi)復(fù)工復(fù)產(chǎn)逐漸展開，房地產(chǎn)行業(yè)前期積壓項(xiàng)目得到釋放，資金供給、銷售預(yù)期、土地購置也為后續(xù)新開工持續(xù)修復(fù)提供了較好基礎(chǔ)，預(yù)計(jì)房地廠行業(yè)仍將延續(xù)修復(fù)勢(shì)頭。同時(shí)國內(nèi)房地產(chǎn)政策仍以穩(wěn)為主，“房住不炒”以及因城施策為主基調(diào)，房地產(chǎn)行業(yè)供需兩側(cè)資金支持相對(duì)充裕，后續(xù)資金面呈現(xiàn)改善趨勢(shì)，利于房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)一步修復(fù)。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

4、汽車行業(yè)形勢(shì)向好，新能源汽車前景仍存壓力

汽車產(chǎn)銷方面，根據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，2020年5月中國汽車產(chǎn)量和銷量分別完成218.7萬輛和219.4萬輛，環(huán)比分別增加4.08%和5.97%，同比分別增長(zhǎng)18.2%和14.48%。累計(jì)方面，2020年1-5月中國汽車產(chǎn)量和銷量分別完成778.7萬輛和795.7萬輛，同比下降24.1%和22.6%，降幅與1-4月相比，分別收窄9.3個(gè)百分點(diǎn)和8.5個(gè)百分點(diǎn)。汽車單月產(chǎn)銷量的同環(huán)比均呈現(xiàn)明顯增長(zhǎng)，車市表現(xiàn)好于此前預(yù)期，顯示當(dāng)前汽車行業(yè)形勢(shì)持續(xù)向好。

新能源汽車方面，2020年5月中國新能源汽車產(chǎn)量和銷量分別完成8.4萬輛和8.2萬輛，環(huán)比增長(zhǎng)3.5%和12.2%，同比下降25.8%和23.5%。2020年1-5月，新能源汽車產(chǎn)銷量分別完成29.5萬輛和28.9萬輛，同比分別下降39.7%和38.7%，降幅比1-4月收窄5.1個(gè)百分點(diǎn)和4.7個(gè)百分點(diǎn)。中汽協(xié)表示，今年的新能源補(bǔ)貼相比去年又有小幅下滑，加上疫情因素，預(yù)計(jì)今年的新能源市場(chǎng)依然會(huì)持續(xù)低迷，難以獲得正增長(zhǎng)。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

5、空調(diào)產(chǎn)銷量延續(xù)復(fù)蘇勢(shì)頭

空調(diào)方面，產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，2020年5月家用空調(diào)產(chǎn)銷量分別為1610.9萬臺(tái)和1641.9萬臺(tái)，同比分別下降3.2%和0.8%。累計(jì)來看，2020年1-5月家用空調(diào)產(chǎn)銷量分別為5790.2萬臺(tái)和5889.5萬臺(tái)，產(chǎn)銷量比上年同期分別下降22%和下降21.84%，產(chǎn)量降幅較1-4月縮窄4.56個(gè)百分點(diǎn)，銷量降幅縮窄5.93個(gè)百分點(diǎn)，產(chǎn)銷均延續(xù)好轉(zhuǎn)勢(shì)頭。庫存來看，2020年5月家用空調(diào)庫存為1486.3萬臺(tái)，環(huán)比下降2.05%，同比增加18.2%，5月份家用空調(diào)庫存出現(xiàn)回落。整體來看，空調(diào)單月產(chǎn)銷量較去年同期已基本持平，其中銷量回升更加明顯，顯示家用空調(diào)行業(yè)已穩(wěn)步回歸常態(tài)，內(nèi)銷仍然是需求的主要驅(qū)動(dòng)力，近期空調(diào)行業(yè)旺季來臨，也一定程度促進(jìn)行業(yè)得到進(jìn)一步修復(fù)。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

四、鋁生產(chǎn)成本

電解鋁生產(chǎn)利潤(rùn)修復(fù)

粗略估計(jì)，噸鋁需要約1.93噸氧化鋁，13500度電，以及0.48噸預(yù)焙陽極、0.02噸氟化鋁、0.01噸冰晶石等，人工及折舊等財(cái)務(wù)費(fèi)用平均為2000元/噸。截至6月24日，合計(jì)生產(chǎn)一噸電解鋁的較低成本約為12486.6元/噸，成本較3月份下降758元/噸，使得電解鋁生產(chǎn)利潤(rùn)得到一定修復(fù)，由于期間電解鋁價(jià)格上漲1000元/噸左右，且生產(chǎn)原料價(jià)格偏弱運(yùn)行。氧化鋁價(jià)格方面，貴州一級(jí)氧化鋁均價(jià)報(bào)2280元/噸，較3月份下跌230元/噸。預(yù)焙陽極價(jià)格方面，西北地區(qū)的預(yù)焙陽極報(bào)價(jià)3150元/噸，較3月份下跌450元/噸。冰晶石報(bào)價(jià)5850元/噸，較3月份下跌350元/噸。干法氟化鋁報(bào)價(jià)7550元/噸，較3月份下跌1850元/噸。此外，電解鋁成本占比最大的電力方面，當(dāng)前我國電解鋁工業(yè)用電模式主要有網(wǎng)電、自備電兩種，比例大致為23：77，其中自備電又分為微電網(wǎng)（約占25%）和并網(wǎng)運(yùn)行（約占52%）兩種，用電成本由低到高分別是微電網(wǎng)、并網(wǎng)、網(wǎng)電，預(yù)計(jì)我國電解鋁平均電價(jià)為0.325元/度。

數(shù)據(jù)來源：瑞達(dá)期貨、WIND資訊

五、2020年下半年鋁價(jià)展望及操作策略

首先宏觀面上，今年新冠肺炎在全球范圍內(nèi)擴(kuò)散，全球經(jīng)濟(jì)遭遇巨大沖擊，IMF在最新的報(bào)告中也表達(dá)了對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的偏悲觀態(tài)度，不過認(rèn)為中國將從第一季度的萎縮中迅速反彈，并預(yù)計(jì)2021年中國的GDP增速達(dá)到8.2%，將有助于新興市場(chǎng)和發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體的全面復(fù)蘇。同時(shí)全球央行也紛紛開啟貨幣寬松浪潮，緩解了企業(yè)面臨資金緊張的困境，也帶來了較強(qiáng)的通脹預(yù)期，對(duì)全球遭遇疫情沖擊起到對(duì)沖作用，并且美聯(lián)儲(chǔ)史無前例的寬松政策，前期貨幣流動(dòng)性危機(jī)已得到明顯緩解，美元指數(shù)呈現(xiàn)震蕩下行態(tài)勢(shì)。從制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)來看，歐美制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)得到明顯回升，顯示經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正在邊際改善，中國制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)率先重回?cái)U(kuò)張區(qū)間，經(jīng)濟(jì)活力正在逐漸得到改善。

從鋁的基本面來看，上游鋁土礦進(jìn)口量延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，鋁土礦供應(yīng)表現(xiàn)充裕；氧化鋁冶煉廠部分地區(qū)進(jìn)行檢修，不過氧化鋁價(jià)格企穩(wěn)回升，也刺激冶煉廠增產(chǎn)意愿，增減產(chǎn)并行下，氧化鋁價(jià)格走勢(shì)預(yù)計(jì)持穩(wěn)。同時(shí)隨著鋁價(jià)的快速回升，加之生產(chǎn)原料價(jià)格偏弱運(yùn)行，國內(nèi)電解鋁廠前期面臨全面虧損狀況已得到改善，利潤(rùn)明顯修復(fù)使得原鋁產(chǎn)量逐步回升。下游鋁材加工企業(yè)開工率延續(xù)高位運(yùn)行，鋁材產(chǎn)量環(huán)比仍有所增加；終端行業(yè)恢復(fù)較快，其中房地產(chǎn)開發(fā)投資延續(xù)修復(fù)，汽車行業(yè)產(chǎn)銷量同比增幅擴(kuò)大，空調(diào)行業(yè)產(chǎn)銷量穩(wěn)步回升。

在此背景下，筆者認(rèn)為2020年下半年鋁價(jià)運(yùn)行區(qū)間將震蕩偏強(qiáng)，2020年下半年滬鋁的運(yùn)行區(qū)間關(guān)注13100-14300元/噸，運(yùn)行中軸關(guān)注13900元/噸，相應(yīng)的倫鋁關(guān)注1550-1750美元，投資者可嘗試逢低建立長(zhǎng)期戰(zhàn)略多單機(jī)會(huì)。