5月之后，隨著央行降準降息和積極財政政策逐步落地，金融和經濟數據持續(xù)回升，寬信用效果顯現，央行操作進入觀察期，資金面邊際收斂，債券市場情緒轉向謹慎，期債價格振蕩走低，10年期國債期貨主力合約T2009從高點102.845元回落至最新的100.26元，跌幅超過2.5%，預計后期將繼續(xù)維持弱勢。

市場信心增強

國家統計局公布的6月PMI數據顯示，制造業(yè)PMI為50.9%，比上月上升0.3個百分點；非制造業(yè)商務活動指數為54.4%，比上月上升0.8個百分點。制造業(yè)PMI連續(xù)4個月保持在擴張區(qū)間。從全球范圍看，盡管疫情有所反復，但是主要國家制造業(yè)和服務PMI快速回升，6月歐元區(qū)制造業(yè)PMI回升至46.9%，環(huán)比繼續(xù)大幅回升7.5個百分點，英國制造業(yè)PMI回升至50.1%，自3月以來回升至榮枯線上方。6月美國、歐元區(qū)和英國服務業(yè)PMI繼續(xù)快速回升，?分別為46.7%、47.3%和47%。全球經濟繼續(xù)修復，市場對經濟恢復增長的信心逐步增強。

從六大發(fā)電集團發(fā)電耗煤情況看，5月耗煤數據大幅超越去年同期，5月下旬以來，發(fā)電耗煤數據恢復至與去年同期一致水平。5月以來房地產銷售已回歸至去年同期水平，當前房地產投資韌性較強，增速有望快速恢復到疫情前的水平，基建投資也有望快速回升。總體上預計國內經濟將持續(xù)復蘇，持續(xù)對債市形成壓力。

利率下調預期落空

疫情發(fā)生后，央行多次增加再貸款額度、降準和下調政策利率。不過5月以來，央行連續(xù)暫停公開市場操作，并提出創(chuàng)新直達實體經濟的貨幣政策工具，市場預期動用現有貨幣政策工具預期降低，資金面邊際收斂。

近期，央行召開2020年第二季度例會，認為新冠肺炎疫情對我國經濟的沖擊總體可控，我國經濟增長保持韌性，長期向好的基本面沒有改變，堅持總量政策適度，促進金融與實體經濟良性循環(huán)，全力支持做好“六穩(wěn)”“六?！惫ぷ鳎C合運用并創(chuàng)新多種貨幣政策工具，保持流動性合理充裕。6月，央行僅開展2000億元1年期MLF操作，本月凈回籠MLF5400億元，央行縮量續(xù)作MLF且操作利率保持不變，且降準預期落空。從近兩個月央行操作來看，貨幣政策雖然有空間但不會輕易動用，暫時進入觀察期。

債券凈融資額大幅增加

截至上半年，我國債券市場存量規(guī)模已經超過105萬億元，上半年債券總發(fā)行量為25.75萬億元，總償還量為17.37萬億元，凈融資額8.37萬億元，比去年同期大幅增加50.81%。從上半年債券發(fā)行情況來看，地方債凈融資額為2.8萬億元，尚余約2.78萬億元，考慮到一般9月之前發(fā)行完畢，因此三季度發(fā)行規(guī)模在2.8萬億元左右；上半年國債發(fā)行9900億元，尚余約9000億元，下半年按月平均每月需發(fā)行1500億元，此外抗疫特別國債將于7月之前發(fā)行完畢，額度約8000億元。其他信用債凈融額約1萬億元，其他金融債等約5000億元，三季度合計凈融資5.5萬億元，略高于上半年每季度水平。

從持債主體上來看，利率債的發(fā)行對象更多的商業(yè)銀行和廣義基金，在境內外債市利差處于高位的情況下，境外機構或繼續(xù)增加國內債市配置。根據債券市場供給情況，不排除央行將繼續(xù)出臺相應的降準降息政策，保持市場資金面合理充裕，配合政府債務順利發(fā)行，預計三季度債券市場整體呈現供需兩旺略偏緊的情況，債市階段性的會受到供給影響。

總體上，隨著寬信用效果顯現，央行貨幣政策進入觀察期，資金面邊際收斂。為配合特別國債等積極財政逐步落地，央行為保持市場資金面合理充裕，適時降準降息仍有可能。隨著疫情影響逐步減弱，國內投資和工業(yè)生產回到潛在增長水平，經濟金融數據持續(xù)改善，市場經濟企穩(wěn)預期增強，債市將逐步進入振蕩甚至熊市，10年期國債收益率將或回到3%上方。