摘要

臨儲(chǔ)連續(xù)四周成交火爆，溢價(jià)幅度連續(xù)提升，第四周成交均價(jià)折算北港、華北、銷區(qū)倒掛。臨儲(chǔ)累計(jì)成交1590萬(wàn)噸，疊加中儲(chǔ)糧一次性拍賣，累計(jì)近2000萬(wàn)噸，接近去年全年成交量，后期高溢價(jià)陳糧的“堰塞湖”顯性風(fēng)險(xiǎn)增加?；貧w基本面來(lái)看，一方面后續(xù)供給壓力即將體現(xiàn)，另一方面下游是否承接高成本原料仍有疑問(wèn)。深加工持續(xù)虧損、低開(kāi)機(jī)率、產(chǎn)成品庫(kù)存被動(dòng)累庫(kù)；飼用需求端也存在夏季是否有豬瘟復(fù)發(fā)、華北小麥-玉米替代的影響，且前期豬價(jià)陰跌導(dǎo)致大豬拋售后，后期因補(bǔ)欄恢復(fù)+壓欄而提振的豬料需求仍無(wú)法快速恢復(fù)，而禽肉、雞蛋價(jià)格仍在下跌趨勢(shì)通道中，看不到新增的利多變量。舊作缺口能夠被政策糧補(bǔ)充，拍賣“雙高”邏輯不可持續(xù)，后市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)加大、存在降溫可能。對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的“后臨儲(chǔ)時(shí)代”重建商業(yè)庫(kù)存問(wèn)題，筆者更認(rèn)可遠(yuǎn)月回調(diào)后建立多單的策略。從季節(jié)性走勢(shì)和遠(yuǎn)期缺口、天氣因素考慮，當(dāng)前9-1價(jià)差已經(jīng)走擴(kuò)接近至平水結(jié)構(gòu)，推薦反套策略。

上周18號(hào)臨儲(chǔ)玉米第四拍，投放398萬(wàn)噸，成交率100%，成交均價(jià)1884元/噸，成交均價(jià)連續(xù)四周提升。從各地拍賣標(biāo)的來(lái)看，低等級(jí)糧溢價(jià)高，黑龍江15年三等平均溢價(jià)269元/噸，高于上周的成交溢價(jià)188元/噸；黑龍江15年二等平均溢價(jià)219元/噸，高于上周的成交溢價(jià)138元/噸；吉林15年二等平均溢價(jià)250元/噸，高于上周的成交溢價(jià)187元/噸。黑龍江、吉林二等糧折算北港成本為2100、2130，高于當(dāng)前北港收購(gòu)價(jià)。折算當(dāng)前高溢價(jià)成交糧發(fā)運(yùn)到全國(guó)其他地區(qū)，也均倒掛。

截至目前，累計(jì)成交1590萬(wàn)噸，加上中儲(chǔ)糧一次性儲(chǔ)備拍賣累計(jì)成交近350萬(wàn)噸，已經(jīng)拍賣近2000萬(wàn)噸（接近去年全年成交量），高溢價(jià)陳糧的“堰塞湖”顯性風(fēng)險(xiǎn)增加。據(jù)了解，當(dāng)前出庫(kù)進(jìn)度慢，后期供給壓力明顯增加。

圖1 近四周臨儲(chǔ)拍賣成交情況

圖2 第四周拍賣成本折算港口倒掛

圖3 拍賣均價(jià)折算主要貿(mào)易集散地成本估算

圖4 臨儲(chǔ)拍賣成交及結(jié)余情況

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、中糧期貨研究院

拍賣雙高背后的“搶糧”現(xiàn)象更多來(lái)源于貿(mào)易商看多后市，從平衡表缺口來(lái)看，舊作缺口足以被政策糧補(bǔ)充，而新作缺口就難以通過(guò)政策糧彌補(bǔ)。這導(dǎo)致現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)的共振上漲。但回歸基本面來(lái)看，一方面后續(xù)出庫(kù)壓力即將體現(xiàn)，另一方面下游是否承接高成本原料仍有疑問(wèn)。當(dāng)前深加工持續(xù)虧損，酒精淀粉(2421, -15.00, -0.62%)開(kāi)機(jī)率維持低位，產(chǎn)成品庫(kù)存持續(xù)累庫(kù)；而飼料端，據(jù)了解大部分企業(yè)原料備庫(kù)到9月份，現(xiàn)階段不會(huì)對(duì)高成本陳糧買單，且當(dāng)前華北小麥玉米價(jià)差快速收窄，替代效應(yīng)已經(jīng)發(fā)生，初步預(yù)計(jì)今年有500-1000萬(wàn)噸新麥替代玉米飼用消費(fèi)。飼料需求端還有一個(gè)較大不確定性就是豬瘟是否再次復(fù)發(fā)，回顧18-19年豬瘟爆發(fā)，可以看到18年底-19年初，東北+華北第一輪爆發(fā)，19年夏季受天氣和物流影響，南方第二輪爆發(fā)。而今年受新冠疫情影響，物流中斷導(dǎo)致春節(jié)至一季度鮮有豬瘟事件的發(fā)生，而隨著夏季到來(lái)，高溫多雨天氣是否會(huì)再次引發(fā)豬瘟仍有遲疑。從豬價(jià)來(lái)看，2-5月份豬價(jià)一路陰跌，跌破30元/公斤，導(dǎo)致大豬拋售、利潤(rùn)下跌，5月底豬價(jià)反彈、利潤(rùn)增加，但因補(bǔ)欄+壓欄而提振的飼用需求仍無(wú)法快速恢復(fù)，初步預(yù)計(jì)6-7月飼用需求恢復(fù)緩慢，尤其是壓欄帶來(lái)的能量飼料提振更多將體現(xiàn)在8月以后。而禽肉、雞蛋價(jià)格仍在下跌趨勢(shì)通道中，看不到積極補(bǔ)欄趨勢(shì)。

筆者認(rèn)為，高溢價(jià)持續(xù)火爆背后就是逼多政策糧，但玉米仍是主糧品種，除了臨儲(chǔ)結(jié)余外，還有中央、地方儲(chǔ)備以及輪換糧，政策的影響力將持續(xù)存在。此外，進(jìn)口也是政策取向的重要方面，上周末傳出額外發(fā)放500萬(wàn)噸玉米進(jìn)口配額的傳聞，也從側(cè)面表明政策對(duì)高價(jià)糧的關(guān)注和打壓意愿。上周會(huì)談中，中方承諾將加快其購(gòu)買美國(guó)玉米、乙醇、小麥和大豆(4736, -61.00, -1.27%)等農(nóng)產(chǎn)品的進(jìn)度。根據(jù)第一階段協(xié)議，中方承諾購(gòu)買價(jià)值365億的美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品，在2017年中國(guó)對(duì)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品的采購(gòu)額只有240億。中國(guó)1-4月僅購(gòu)買了46.5億農(nóng)產(chǎn)品，這僅僅是協(xié)議目標(biāo)額度的13%，較2017年同期少40%。當(dāng)前美玉米持續(xù)低位，F(xiàn)OB報(bào)價(jià)全球最低，增加進(jìn)口到國(guó)儲(chǔ)的性價(jià)比也較高，但對(duì)國(guó)內(nèi)沖擊短期更多是情緒層面。

從供需博弈來(lái)看，筆者仍然認(rèn)為高成交高溢價(jià)不可持續(xù)，后市回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)加大、存在降溫可能。對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的“后臨儲(chǔ)時(shí)代”重建商業(yè)庫(kù)存問(wèn)題，筆者更認(rèn)可遠(yuǎn)月回調(diào)后建立多單的策略。綜合來(lái)看，前期多單可平倉(cāng)，等待回調(diào)后布局遠(yuǎn)月，遠(yuǎn)月看漲可期。預(yù)期偏差包括小麥替代及進(jìn)口沖擊。

值得關(guān)注近期9-1價(jià)差走正套邏輯，從-40快速走擴(kuò)到平水結(jié)構(gòu)。從季節(jié)性來(lái)看，當(dāng)前價(jià)差處于歷史高位，從9月是否缺糧角度看，價(jià)差正套不可持續(xù)。而且當(dāng)前價(jià)差并未反映遠(yuǎn)期缺口及新作天氣因素。建議在當(dāng)前價(jià)差附近，激進(jìn)者參與9-1反套。

圖5 玉米9-1價(jià)差走勢(shì)

數(shù)據(jù)來(lái)源：wind、中糧期貨研究院