2019年巴菲特在股東大會(huì)上曾表示，成功投資進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)點(diǎn)只占3%，而資產(chǎn)配置占了97%。一直以來(lái)，大家對(duì)巴菲特的印象就是長(zhǎng)線價(jià)值投資者，他并不推崇波段操作。但是最新季報(bào)顯示，疫情危機(jī)之下，巴菲特的伯克希爾現(xiàn)金類資產(chǎn)創(chuàng)新高，這是否意味著巴菲特其實(shí)也擇時(shí)了？本文以此為啟發(fā)，探討擇時(shí)策略在A股和美股中的實(shí)用性。

1、在美股，擇時(shí)可以有，但不常見(jiàn)

在美股，除了長(zhǎng)期價(jià)值投資，擇時(shí)策略也有生存的土壤。談及在股市中的投資策略，投資者往往會(huì)提到以巴菲特、查理芒格等為代表的價(jià)值投資，即通過(guò)基本面研究來(lái)確定股票的內(nèi)在價(jià)值，并通過(guò)堅(jiān)定的買入持有來(lái)獲得股票價(jià)格向價(jià)值回歸的收益或者公司本身成長(zhǎng)帶來(lái)的收益。相比之下，通過(guò)單純預(yù)測(cè)大盤漲跌來(lái)進(jìn)行倉(cāng)位調(diào)整的擇時(shí)策略似乎相形見(jiàn)絀，連巴菲特本人也曾提及未來(lái)不可知，他很少進(jìn)行擇時(shí)。但是回顧巴菲特或者伯克希爾歷年的投資行為，我們可以發(fā)現(xiàn)，在市場(chǎng)過(guò)于樂(lè)觀時(shí)，巴菲特其實(shí)也非常關(guān)注系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，如1969年5月巴菲特在高位將合伙公司清盤；而在市場(chǎng)非常悲觀時(shí)，又他非?！柏澙贰保?008年10月巴菲特曾發(fā)文《BuyAmerican。 I AM?！?，說(shuō)出了那句經(jīng)典的“別人恐懼我貪婪”。那在美股，擇時(shí)策略到底合不合適？我們回顧了道瓊斯指數(shù)1900年以來(lái)的走勢(shì)后發(fā)現(xiàn)，從幅度和時(shí)間兩個(gè)維度看，在美股擇時(shí)還是有必要的。統(tǒng)計(jì)歷史上道指回撤超過(guò)20%的情況，1900年以來(lái)一共有20次：從幅度上看，道指回撤期間，最大回撤幅度為89%(1929-1932年大股災(zāi))，最小為20%(1990年海灣戰(zhàn)爭(zhēng))，回撤的平均幅度為39%(中位數(shù)為37%)，接近四成的回撤幅度意味著只要躲過(guò)哪怕半次危機(jī)，都可以避免近二十個(gè)點(diǎn)的損失；從時(shí)間維度上看，道指回撤期間最大回撤時(shí)間為63個(gè)月(1937-1942年大股災(zāi))，最小為1個(gè)月(今年的疫情流動(dòng)性危機(jī))，平均持續(xù)20個(gè)月(中位數(shù)17個(gè)月)，即回撤平均將持續(xù)一年半。在一個(gè)下跌平均跌四成，時(shí)間持續(xù)一年半的市場(chǎng)，擇時(shí)策略的重要性并不能忽略。

美股熊短牛長(zhǎng)，擇時(shí)策略的性價(jià)比不高。雖然如前所述，擇時(shí)策略值得重視，但是從概率上看，美股熊短牛長(zhǎng)，頻繁擇時(shí)的意義并不大。在報(bào)告《美股會(huì)一直牛下去嗎？-20190601》中，我們將道瓊斯工業(yè)指數(shù)6個(gè)月以上跌幅超20%的階段定義為熊市，漲幅超20%的階段定義為牛市，其余時(shí)間定義為震蕩市，1900年以來(lái)以道指刻畫美股已經(jīng)經(jīng)歷了5輪完整的牛熊周期，當(dāng)前正處在第6輪周期中，劃分詳情見(jiàn)表1，一輪完整的牛熊市(含震蕩)平均20年。以市場(chǎng)處在牛熊市的時(shí)間占總時(shí)間比重來(lái)刻畫概率，1900年以來(lái)市場(chǎng)只有約20%的時(shí)間處于熊市，也就是說(shuō)美股80%的時(shí)間在震蕩上行。從時(shí)間上看，牛市平均持續(xù)12年，熊市平均只持續(xù)約2年。從幅度上看，美股歷史上6次牛市的年化漲幅為25%、37%、11%、17%、15%、14%，平均年化漲幅20%，5次熊市的平均年化漲幅為-29%?？梢?jiàn)美股雖然在牛熊市中的年化漲跌幅相差不大，但是持續(xù)時(shí)間上明顯有差異，80%的上漲概率疊加12年的持續(xù)時(shí)間使得美股長(zhǎng)期投資者能獲得牛市穩(wěn)穩(wěn)的收益，短期擇時(shí)的性價(jià)比并不高。如果單看市場(chǎng)發(fā)生回撤時(shí)進(jìn)行擇時(shí)策略的性價(jià)比，前述我們算出美股歷史上大約有20%的時(shí)間在熊市中，換句話說(shuō)5年會(huì)有一次熊市，但是如果僅考慮二戰(zhàn)以后且指數(shù)跌幅超過(guò)30%的情況，那概率會(huì)下降到11%，即大約每過(guò)9年才有一次值得逃頂?shù)拇蟮?，可?jiàn)擇時(shí)策略雖然有其必要性，但是頻繁擇時(shí)意義不大，投資者更多的精力應(yīng)該放在余下80%的上漲階段。標(biāo)普道瓊斯公司公布了1988年以來(lái)標(biāo)普500指數(shù)的EPS、PE等詳細(xì)情況，將股指的長(zhǎng)期收益率拆借，我們發(fā)現(xiàn)1988-2019年間標(biāo)普500指數(shù)的年化收益率是7.7%，EPS貢獻(xiàn)了6.9個(gè)百分點(diǎn)，PE貢獻(xiàn)了0.7個(gè)百分點(diǎn)。也就是說(shuō)美股長(zhǎng)期的收益率里超過(guò)九成是由基本面決定的，只有不到10%是情緒的波動(dòng)。因此長(zhǎng)期來(lái)看，在美股頻繁擇時(shí)性價(jià)比很低，像巴菲特那樣尋找到優(yōu)質(zhì)的個(gè)股并長(zhǎng)期持有賺企業(yè)盈利的錢更為合適。

2、在A股，擇時(shí)不可忽視

A股長(zhǎng)期看也是基本面驅(qū)動(dòng)，但是波動(dòng)大。我們?cè)谇捌凇洞蚱苿們妒枪蓹?quán)投資成人禮-20190830》、《為何上證綜指十年沒(méi)漲？-20191020》等多篇報(bào)告中均測(cè)算過(guò)，長(zhǎng)期來(lái)看A股漲幅很高，與GDP增速接近：2005-2019年15年間我國(guó)名義GDP年化增速為12.8%，同期股市寬基指數(shù)如萬(wàn)得全A的年化漲幅為14%，滬深300為9.8%，中證800為10.2%，股市漲幅與經(jīng)濟(jì)基本面增長(zhǎng)一致。雖然長(zhǎng)期視角下股市反應(yīng)了基本面的變化且收益率可觀，但是具體到每一年看，A股的波動(dòng)非常大。以萬(wàn)得全A為例，2005-2019年指數(shù)年度漲幅最大為166%(2007年)，最小為-63%(2008年)，平均數(shù)為24%，標(biāo)準(zhǔn)差為60%，標(biāo)準(zhǔn)差是均值的2.5倍。A股的高波動(dòng)使得A股雖然收益率高，但是性價(jià)比低。我們以萬(wàn)得全A(考慮分紅)衡量股市、以全國(guó)房地產(chǎn)銷售額除以銷售面積得到的房?jī)r(jià)來(lái)衡量地產(chǎn)、以10年期銀行間國(guó)債到期收益率衡量債市、以CRB指數(shù)衡量大宗商品市場(chǎng)。2005-2019年期間我國(guó)房市、股市、大宗商品、債市的名義年化收益率分別為8.7%、14.1%、2.1%和4.3%，基于名義收益率計(jì)算的標(biāo)準(zhǔn)差分別為6%、61%、16%、6%，將各類資產(chǎn)年化收益率與標(biāo)準(zhǔn)差相除后進(jìn)行排序，我們發(fā)現(xiàn)房市的性價(jià)比最高，為1.45，國(guó)債性價(jià)比排第二，為0.74，股市和大宗商品性價(jià)比相比房市和國(guó)債極低，分別為0.23和0.14。

牛熊周期視角下，A股的波動(dòng)遠(yuǎn)高于美股。除了年度視角下A股波動(dòng)很大以外，牛熊周期視角下，A股波動(dòng)更大，擇時(shí)的重要性進(jìn)一步顯現(xiàn)。以上證綜指刻畫，1991年以來(lái)A股已經(jīng)經(jīng)歷了五輪“牛市-熊市-震蕩市”周期不斷交替的過(guò)程，目前處在第六輪牛熊周期中：第一輪牛市是1991/1-1993/2，隨后在1993/2-1994/7進(jìn)入熊市，隨后在1994/7-1996/1市場(chǎng)進(jìn)入震蕩市。第二輪牛市是1996/1-2001/6(中間包含了1997/5-1999/5持續(xù)24個(gè)月的高位震蕩)，2001/6-2002/1是熊市，02/1-05/6是震蕩圓弧筑底，在2004/4-2005/6市場(chǎng)經(jīng)歷了中長(zhǎng)期圓弧底尾部的最后一跌。第三輪牛市是2005/6-2007/10，隨后2007/10-2008/10進(jìn)入熊市，這次市場(chǎng)暴跌之后沒(méi)有經(jīng)歷底部震蕩，而是直接從08年10月28日開(kāi)始快速上漲。第四輪牛市是2008/10-2009/8，隨后在2009/8-2011/4期間市場(chǎng)高位震蕩。在2011/4-2012/1期間市場(chǎng)進(jìn)入熊市，之后2012/1-2014/6期間市場(chǎng)震蕩筑底。第五輪牛市是2014/7-2015/6，經(jīng)歷了2015/6-2016/1期間的三輪大跌之后，從2016/1的上證綜指2638點(diǎn)至2018年底市場(chǎng)處于震蕩筑底階段。第六輪牛市始于2019/1的上證綜指2440點(diǎn)。從時(shí)間上看，A股一輪牛熊周期為5-6年，而美股光牛市平均下來(lái)就12年，算上震蕩市和熊市后，美股一輪牛熊周期近20年，A股的周期輪回節(jié)奏更快。從漲跌幅看，A股指數(shù)在牛熊市中的漲跌幅均很大，1991年以來(lái)五輪完整的牛熊周期中上證綜指在牛市區(qū)間的漲跌幅分別是1459%、195%/114%(第二輪周期中有兩段牛市)、514%、109%和180%，換成復(fù)合年化漲幅為255%、125%/44%、112%、142%和207%，剔除第一次極端值后平均為126%，熊市區(qū)間的年化漲幅分別為-61%、-54%、-73%，-38%和-64%，平均為-58%，具體牛熊周期劃分詳見(jiàn)表2。對(duì)比美股，如前所述我們計(jì)算道指在牛市中的平均年化漲幅為20%，熊市平均年化跌幅為29%。牛熊周期視角下，A股的波動(dòng)更加劇烈，擇時(shí)策略的性價(jià)比更高。

擇時(shí)高手在A股能取得明顯的超額收益。A股長(zhǎng)期來(lái)看基本面的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)了絕大的收益率，但是因?yàn)楣墒胁▌?dòng)大，一方面投資者的業(yè)績(jī)短期可能有較大的回撤，導(dǎo)致持股的穩(wěn)定性不足，另一方面如果能抓住牛熊市的拐點(diǎn)，階段性的收益率也不輸長(zhǎng)期收益率。因此在A股，擇時(shí)的性價(jià)比明顯高于美股。在擇時(shí)方面做得很好的例子是王亞偉。他的成名之路從2005年底接手華夏大盤精選開(kāi)始，2006年華夏大盤精選以154%的收益率排名第12,2007年以226%的收益率位列第一，比第二名許煒執(zhí)掌的中郵核心優(yōu)選基金高出35個(gè)百分點(diǎn)，2008年排第二，2009年再次得第一，2010年第三，到2012年王亞偉離職時(shí)，華夏大盤精選凈值6年多的時(shí)間里翻了11倍。大盤精選在投資時(shí)通過(guò)大幅調(diào)整股票倉(cāng)位來(lái)獲取擇時(shí)收益：在06-07年牛市中華夏大盤精選持有的股票市值占比一直在80%以上，同期其他偏股型基金的倉(cāng)位并不高，從06年初的35%緩步抬升到07年底的75%；到了08年隨著海外金融危機(jī)蔓延，華夏大盤精選為了規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，前兩個(gè)季度大幅減倉(cāng)28個(gè)百分點(diǎn)，同期其他基金只減了10多個(gè)百分點(diǎn)；08Q3-Q4華夏大盤精選又大幅加倉(cāng)10個(gè)百分點(diǎn)，而其他基金還在減倉(cāng)；進(jìn)入09年，當(dāng)經(jīng)濟(jì)在Q2確認(rèn)復(fù)蘇后，華夏大盤精選基金單季度大幅加倉(cāng)30個(gè)百分點(diǎn)，從低倉(cāng)位進(jìn)入高倉(cāng)位運(yùn)行，而其他基金只小幅增加了10個(gè)百分點(diǎn)。因此整體來(lái)看，06-11年這段時(shí)間股市牛熊轉(zhuǎn)換劇烈，華夏大盤精選基金在牛市保持極高的倉(cāng)位，在市場(chǎng)牛轉(zhuǎn)熊時(shí)迅速大幅降低倉(cāng)位來(lái)控制系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，待熊市后期又領(lǐng)先其他基金提前大幅加倉(cāng)來(lái)獲得市場(chǎng)向上的收益，這種擇時(shí)策略使得在06-11年間大盤精選每一年的凈值增長(zhǎng)率均超過(guò)了同類基金和滬深300指數(shù)，6年基金復(fù)權(quán)凈值累計(jì)增長(zhǎng)率為1100%，同期主動(dòng)偏股型基金收益率中位數(shù)為220%，滬深300累計(jì)漲跌幅為150%。

3、未來(lái)一段時(shí)間在A股擇時(shí)仍有必要

A股高波動(dòng)的來(lái)源：估值和盈利波動(dòng)雙高。股票收益率的拆解有兩種口徑，一種是整體法，即總市值=PE*凈利潤(rùn)；另一種是價(jià)格法，即P=PE*EPS。在個(gè)股層面，兩種方法是統(tǒng)一的，因?yàn)榭偸兄稻褪枪蓛r(jià)乘以股本，而凈利潤(rùn)也是EPS乘以股本。但是當(dāng)拆解股指的收益率時(shí)，股指成分股的總市值與股指的點(diǎn)位并不一一對(duì)應(yīng)，主要原因是股指點(diǎn)位計(jì)算時(shí)依據(jù)股本等因素對(duì)個(gè)股的權(quán)重進(jìn)行了調(diào)整。所以，上述兩種方法在指數(shù)收益率拆解時(shí)應(yīng)該進(jìn)一步明確為兩個(gè)公式，整體法下為【指數(shù)成分股總市值=成分股總的凈利潤(rùn)*對(duì)應(yīng)的PE】，價(jià)格法下為【指數(shù)收盤價(jià)=經(jīng)過(guò)權(quán)重調(diào)整后的EPS*股指點(diǎn)位對(duì)應(yīng)的PE】。當(dāng)前行情軟件輸出的A股各主要股指的PE和EPS均是整體法下的數(shù)值，因此用整體法計(jì)算市值漲跌幅是數(shù)學(xué)上更為合理的口徑。我們計(jì)算2005-2019年全部A股的總市值年化漲幅是22.3%，對(duì)應(yīng)的整體法PE年漲幅為-1.3%，凈利潤(rùn)年漲幅為25.4%。考慮到大家更習(xí)慣觀察指數(shù)的收盤價(jià)，我們計(jì)算得2005-2019萬(wàn)得全A指數(shù)剔除分紅后的名義年化收益率是12.7%，低于市值漲幅的22.3%，兩者的差異如前所述源自A股長(zhǎng)期以來(lái)總股本大幅變動(dòng)以及指數(shù)成分股的權(quán)重調(diào)整。由于我們無(wú)法獲得指數(shù)價(jià)格法下對(duì)應(yīng)的EPS，我們假設(shè)整體法下估值和利潤(rùn)對(duì)市值漲幅的貢獻(xiàn)度與價(jià)格法下PE與EPS的貢獻(xiàn)度一致，計(jì)算得12.7%的指數(shù)名義年化收益率可以拆分為-0.7%的PE年化漲幅以及14.4%的EPS年化漲幅。而美股標(biāo)普500指數(shù)方面，由于官方直接公布了經(jīng)過(guò)指數(shù)權(quán)重調(diào)整的EPS和PE，我們可以計(jì)算出1988年以來(lái)標(biāo)普500不考慮分紅的名義年化收益率7.7%， PE貢獻(xiàn)了0.7%，EPS貢獻(xiàn)了6.9%。將A股的數(shù)據(jù)與美股對(duì)比，我們能得出以下結(jié)論：

① A股與美股在長(zhǎng)周期視角下收益率基本由盈利增長(zhǎng)貢獻(xiàn)，估值的影響極?。篈股年化漲幅中估值和盈利的貢獻(xiàn)度分別為-6%和114%。美股為10%和90%，余下部分為盈利和估值交乘項(xiàng)的貢獻(xiàn)。

② 無(wú)論是A股還是美股，估值的波動(dòng)都比基本面波動(dòng)更大：考慮到不同均值的數(shù)據(jù)組標(biāo)準(zhǔn)差的大小不能直接比較，我們計(jì)算變異系數(shù)(標(biāo)準(zhǔn)差/均值)來(lái)衡量?jī)傻毓墒惺找媛实牟▌?dòng)。在A股，整體法下全部A股PE的變異系數(shù)為5，高于EPS的1.7；而在美股，標(biāo)普500指數(shù)PE的變異系數(shù)為3.9，也遠(yuǎn)高于EPS的1.5。

③ A股比美股波動(dòng)大，且估值和盈利波動(dòng)都大：橫向?qū)Ρ?，整體法下全部A股市值漲幅的變異系數(shù)是2.4，高于標(biāo)普500指數(shù)的0.8；全部A股整體法PE年化漲幅的變異系數(shù)是5，高于標(biāo)普500指數(shù)的3.9；全部A股整體法凈利潤(rùn)年化漲幅的變異系數(shù)是1.7，高于標(biāo)普500指數(shù)的1.5。

估值盈利波動(dòng)雙高格局短期難以改變，因此擇時(shí)策略在A股仍有必要。如前所述，在統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)上我們發(fā)現(xiàn)A股波動(dòng)明顯高于美股，且估值和盈利兩個(gè)項(xiàng)目波動(dòng)均較高，究其原因，我們認(rèn)為是A股和美股的結(jié)構(gòu)性差異導(dǎo)致了前述估值和盈利的波動(dòng)性差異：

① A股機(jī)構(gòu)投資者占比低，使得A股的估值變動(dòng)很大：我們?cè)凇禔股與美股對(duì)比：投資者結(jié)構(gòu)及交易特征-20190531》中對(duì)比過(guò)A股和美股的投資者結(jié)構(gòu)，按市值占比看，美股機(jī)構(gòu)投資者占比六成，A股只有三成，因此從資金屬性上看，機(jī)構(gòu)投資者代表的成熟資金在A股的占比較低：2019年美股市值中Household Sector(散戶、自然人及非盈利型組織等)持股市值占比為38.4%，政府及其他占比為4.8%，機(jī)構(gòu)投資者為56.9%(較大的機(jī)構(gòu)投資者如共同基金及ETFs占比28%、外資15%、養(yǎng)老金等險(xiǎn)資11%)，相比之下，A股自由流通市值口徑下，20Q1散戶持股市值占比為38.3%，自然人和法人占比25.1%，機(jī)構(gòu)占比為30.3%(公募10.8%、外資8%、保險(xiǎn)類資金7.1%、私募4.4%)。除此之外，我們?cè)凇禔股內(nèi)外資機(jī)構(gòu)投資行為的差異-20180724》、《今年外資還會(huì)再流入嗎？-20200407》等報(bào)告中也分析過(guò)，相比海外的機(jī)構(gòu)投資者，A股以公募為代表的機(jī)構(gòu)投資者更加重趨勢(shì)，風(fēng)格和行業(yè)輪動(dòng)更快，而且負(fù)債端受散戶影響，部分機(jī)構(gòu)投資者投資行為散戶化，也使得A股的波動(dòng)加大。

② A股盈利結(jié)構(gòu)中周期性強(qiáng)的行業(yè)利潤(rùn)占比高，使得A股的基本面波動(dòng)也很大：我們將A股和美股的行業(yè)均劃分為金融地產(chǎn)、消費(fèi)、科技、周期四大類行業(yè)，從利潤(rùn)占比看，2019年A股中金融地產(chǎn)占比為62%，周期為19%，消費(fèi)15%，科技4%；而美股的結(jié)構(gòu)更加均勻，金融地產(chǎn)、周期、消費(fèi)、科技四個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)占比分別為24%、27%、25%、24%。四大類行業(yè)中金融地產(chǎn)和周期兩大類行業(yè)周期性較強(qiáng)的，盈利波動(dòng)較大，而消費(fèi)和科技兩大行業(yè)周期性相對(duì)更弱，盈利波動(dòng)較小。從A股和美股的利潤(rùn)結(jié)構(gòu)看，A股有80%的利潤(rùn)順經(jīng)濟(jì)周期，美股只有52%，因此A股的盈利波動(dòng)也更大。

③ 投資者結(jié)構(gòu)和上市公司結(jié)構(gòu)均在改善中，但難以一蹴而就，因此基于高波動(dòng)的擇時(shí)策略在A股仍有存在的必要。我們?cè)谇捌凇豆蓹?quán)時(shí)代長(zhǎng)線資金將改變A股生態(tài)-20190425》、《我們終將俯瞰現(xiàn)在 ——再論當(dāng)前中國(guó)類似1980年代美國(guó)-20191217》等多篇報(bào)告指出，當(dāng)前我國(guó)類似1980年代美國(guó)，處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型期。而借鑒1980年代美國(guó)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從工業(yè)向消費(fèi)科技業(yè)轉(zhuǎn)型離不開(kāi)股權(quán)融資的支持。因此在未來(lái)，融資端上將有大量的新興產(chǎn)業(yè)公司上市融資，投資端上金融供給側(cè)改革大背景下，長(zhǎng)線資金也將逐步入市，股市的波動(dòng)性也將在未來(lái)因?yàn)槠髽I(yè)盈利結(jié)構(gòu)變化和機(jī)構(gòu)投資者成熟而下降。但是這是一個(gè)非常漫長(zhǎng)的過(guò)程，以投資者結(jié)構(gòu)為例，美股1980年機(jī)構(gòu)投資者在股市中的占比約為30%，到2000年的60%，平均下來(lái)每年僅增加1.5個(gè)百分點(diǎn)。A股方面，公募、外資和保險(xiǎn)公司三大機(jī)構(gòu)投資者在自由流通市值口徑下的持股市值占比從2015年最低的16%上升到19年的25%，平均下來(lái)一年也只增加2個(gè)多百分點(diǎn)，A股要達(dá)到美股的水平還需很長(zhǎng)一段時(shí)間，而短期機(jī)構(gòu)投資者占比仍難出現(xiàn)顯著的上升，估值的波動(dòng)性仍將存在。從上市公司行業(yè)構(gòu)成的角度看，以各行業(yè)在IPO金額和數(shù)量中的占比來(lái)衡量，代表產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型方向的消費(fèi)和科技行業(yè)占比大約是50%，高于這兩類行業(yè)在利潤(rùn)中的占比，但是考慮到新興產(chǎn)業(yè)相比金融地產(chǎn)等行業(yè)利潤(rùn)沒(méi)有那么豐厚，整個(gè)股市的利潤(rùn)結(jié)構(gòu)將很難在短期內(nèi)得到扭轉(zhuǎn)，盈利的波動(dòng)也將繼續(xù)存在。因此在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)，股市的波動(dòng)依舊很難看到明顯的降低，擇時(shí)策略在A股依舊有存在的必要。

風(fēng)險(xiǎn)提示：向上超預(yù)期：疫情快速有效控制，國(guó)內(nèi)改革大力推進(jìn)。