5月以來，兩市持續(xù)振蕩修復(fù)，科技股的反彈推動指數(shù)回升，各大指數(shù)試探回補(bǔ)前期缺口，中證500指數(shù)表現(xiàn)更加強(qiáng)勢，IC/IH比價上升至1.95左右。總體上，指數(shù)經(jīng)歷了一個多月的修復(fù)后，市場已較充分反應(yīng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、疫情防控、流動性寬松等樂觀預(yù)期。

預(yù)期兌現(xiàn)后，指數(shù)上行動能開始衰竭。上周，滬指受到2900點(diǎn)壓制后下探20日均線，期指也表現(xiàn)出持倉量連續(xù)小幅下滑的態(tài)勢，總持倉來到近年低位，市場存量博弈的特征明顯，持續(xù)性略顯不足。而在周中，MLF縮量續(xù)作且利率未下調(diào)的事實(shí)，也引發(fā)了市場對于流動性收緊的擔(dān)憂，國債期貨連續(xù)回調(diào)。寬松的環(huán)境作為前期資金面最主要的支撐受到一定質(zhì)疑。但我們認(rèn)為，總體流動性依然在非常寬松的水平，這樣寬松的環(huán)境，能繼續(xù)推升IC/IH比價的上行。不過從邊際上說，二季度流動性寬松的力度確實(shí)很難達(dá)到一季度的水平。

具體來看，5月10日，央行二季度貨幣政策執(zhí)行報告中明確指出，“根據(jù)疫情防控和經(jīng)濟(jì)形勢的階段性變化，把握好政策力度、重點(diǎn)和節(jié)奏”。這是貨幣政策的總體基調(diào)，政策的目標(biāo)是為了更好地疏導(dǎo)信用，幫助實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)基本面的狀態(tài)處于從“疫情底”緩慢恢復(fù)的階段，全球復(fù)產(chǎn)復(fù)工繼續(xù)推進(jìn)，4—5月高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)釋放的復(fù)工復(fù)產(chǎn)積極信號，工業(yè)明顯修復(fù)，消費(fèi)漸次改善。這樣的狀態(tài)下，政策紓困的壓力也會小很多，所以二季度包括下半年貨幣寬松的力度確實(shí)很難達(dá)到一季度的水平，流動性是從“超寬松”轉(zhuǎn)向“寬松”，這也是合理的選擇。基本面邊際向下與流動性邊際向上的空間都在減小，對于市場來說，指數(shù)一季度單邊高波動的狀態(tài)很難再現(xiàn)，區(qū)間振蕩的結(jié)構(gòu)性行情會是之后時間的主旋律。

同時，央行也在專欄《新冠肺炎疫情對全球和我國經(jīng)濟(jì)的影響及應(yīng)對分析》中重點(diǎn)指出未來有四大主要風(fēng)險需要警惕：1.全球疫情持續(xù)時間及負(fù)面影響可能超預(yù)期；2.全球過于寬松的非常規(guī)政策所造成的負(fù)作用；3.國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍面臨較多挑戰(zhàn)，尤其是中小企業(yè)受疫情影響較大；4.我國國際收支和跨境資金流動也存在不確定性，這幾點(diǎn)也可以看作是未來影響經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的重點(diǎn)方面。所以，我們認(rèn)為寬松的環(huán)境會延續(xù)，但也不會過度寬松，當(dāng)前國內(nèi)外疫情和經(jīng)濟(jì)形勢尚不明朗，仍需要預(yù)留一部分政策空間。市場資金還是非常充裕，特別是機(jī)構(gòu)投資者，底部信心較足，整體倉位處于較高的水平，兩市仍有超過6000億元的成交金額，代表市場風(fēng)險偏好不低，指數(shù)下探空間不大。

再就市場風(fēng)格而言，一季度，市場主要矛盾在于經(jīng)濟(jì)韌性，市場中確定性高的標(biāo)的會勝出，例如醫(yī)藥、必選消費(fèi)、農(nóng)產(chǎn)品等板塊企業(yè)受到追捧。進(jìn)入二季度，經(jīng)濟(jì)處于邊際修復(fù)的狀態(tài)，同時部分前期領(lǐng)漲個股來到估值高位，未來市場重心可能會從“確定性”抱團(tuán)轉(zhuǎn)向?qū)Α靶迯?fù)”彈性的追捧。所以可選消費(fèi)、制造業(yè)、線下科技等板塊的空間更大。疊加流動性寬松的環(huán)境，題材股表現(xiàn)的機(jī)會不少，IC偏強(qiáng)的狀態(tài)仍會延續(xù)。

節(jié)奏上，近期全國兩會是市場焦點(diǎn)。從歷史統(tǒng)計(jì)來看，全國兩會前后A股存在明顯的日歷效應(yīng)。統(tǒng)計(jì)2000年以來的歷次數(shù)據(jù)，兩會召開前一個月，上證綜指取得正收益的有17次，占比高達(dá)85%。而兩會期間，上證綜指取得正收益的也有11次，偏中性。往年兩會前的超額表現(xiàn)是疊加了春節(jié)后的增量資金合力，但由于今年兩會召開時點(diǎn)特殊，沒有春節(jié)后的脈沖效應(yīng)，兩會前指數(shù)漲幅也較小，特別在前期中央政治局會議的定調(diào)指引下市場對政策預(yù)期已較為充分，所以預(yù)計(jì)指數(shù)后期獲利回踩的空間也不大。

中長期來看，每年全國兩會都是定調(diào)全年政策的重點(diǎn)方向，例如：2019年“金融供給側(cè)改革”、2018年“高質(zhì)量發(fā)展”、2016年“供給側(cè)改革”等，在經(jīng)歷一段時間發(fā)酵后，成為市場認(rèn)知的重要部分。今年在疫情給全球經(jīng)濟(jì)增長造成巨大沖擊的背景下，政策端目前階段的重點(diǎn)是穩(wěn)增長、保就業(yè)，像新增的特別國債、專項(xiàng)債都也都在市場預(yù)期之內(nèi)。超預(yù)期的方面可能在于，今年以來中央逢會必提的新基建，以及代表國家經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向打造國產(chǎn)替代的高科技產(chǎn)業(yè)。當(dāng)然政策的改善會提振市場預(yù)期，而預(yù)期逐步落實(shí)的過程中，市場中樞才會有效上行，這需政策與基本面相互配合，特別是在接下來的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，以及在6月開始的中報披露期間不斷驗(yàn)證。

對于三大期指，上周交割后，在2006合約上IC持倉量最高，IC仍是市場最受關(guān)注的合約。短期指數(shù)面臨調(diào)整，但I(xiàn)C2006合約貼水近90點(diǎn)，期貨價格已將調(diào)整預(yù)期反應(yīng)到了價格中，做空性價比很低。所以當(dāng)前適當(dāng)減多IC，并在指數(shù)調(diào)整后多單入場是是近期較好選擇。