單邊交易面臨的影響因素眾多，不確定性較大，而套利交易可以平抑價(jià)格的大幅波動(dòng)，尤其降低突發(fā)事件導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)，提高交易成功率。在當(dāng)前背景下，豆、菜粕價(jià)差長(zhǎng)線(xiàn)邏輯及季節(jié)性波動(dòng)或許能夠提供更為確定的交易機(jī)會(huì)。

豆、菜粕價(jià)差長(zhǎng)線(xiàn)偏弱

長(zhǎng)期看，豆、菜粕價(jià)差偏弱運(yùn)行，底部下移，這與二者的基本面變化密切相關(guān)。

一方面，近年來(lái)全球大豆連獲豐產(chǎn)，供給充裕施壓大豆及粕類(lèi)市場(chǎng)，尤其是與大豆直接相關(guān)的豆粕。數(shù)據(jù)顯示，2013—2019年全球大豆產(chǎn)量由2.8億噸增至3.4億噸，而需求增速平穩(wěn)，大豆庫(kù)存從2013年的6177萬(wàn)噸增加至2019年的1億噸，全球大豆庫(kù)存消費(fèi)比亦從15.92%增長(zhǎng)至20.09%。全球大豆供需邊際寬松，壓制全球大豆及豆粕價(jià)格持續(xù)下行。我國(guó)豆粕85%以上依賴(lài)于進(jìn)口大豆壓榨，趨勢(shì)上跟隨外圍市場(chǎng)弱勢(shì)振蕩。

另一方面，同為植物蛋白，菜粕雖然也受到全球大豆供給的影響，但是其自身偏強(qiáng)基本面亦提供明顯支撐。我國(guó)飼用菜粕年均消費(fèi)量約600萬(wàn)噸，其中70%以上需要通過(guò)直接進(jìn)口顆粒粕和進(jìn)口菜籽壓榨供應(yīng)。數(shù)據(jù)顯示，2013—2019年全球菜籽產(chǎn)量由7153萬(wàn)噸減少至6824萬(wàn)噸，全球菜籽庫(kù)存從753萬(wàn)噸減少至720萬(wàn)噸。同時(shí)國(guó)產(chǎn)菜籽因種植收益不佳等影響供應(yīng)亦趨于收緊。2013—2019年國(guó)產(chǎn)菜籽產(chǎn)量由938萬(wàn)噸減少至628萬(wàn)噸，2020年國(guó)產(chǎn)菜籽產(chǎn)量大概率繼續(xù)減產(chǎn)。全球菜籽減產(chǎn)，菜粕基本面延續(xù)改善，為價(jià)格重心上移提供長(zhǎng)期支撐。

豆、菜粕各自基本面情況決定了二者價(jià)差長(zhǎng)線(xiàn)偏弱運(yùn)行。不過(guò)因二者之間的替代很容易發(fā)生，豆、菜粕價(jià)差趨勢(shì)性行情不明顯，相對(duì)更容易呈現(xiàn)季節(jié)性波動(dòng)特點(diǎn)。

豆、菜粕價(jià)差季節(jié)性明顯

豆粕和菜粕同屬植物蛋白，豆粕蛋白含量約43%，菜粕蛋白含量約36%。除了菜粕約10%的水產(chǎn)剛需外，二者價(jià)差一旦達(dá)到一定水平，則替代極易發(fā)生。當(dāng)豆、菜粕價(jià)差在350附近時(shí)，飼料企業(yè)調(diào)增豆粕用量而減少菜粕使用的積極性比較高，當(dāng)價(jià)差位于650附近時(shí)，則傾向于增加菜粕用量而減少豆粕用量。2019年5月華南地區(qū)豆、菜粕價(jià)差處于350左右的極低位置，豆粕替代菜粕現(xiàn)象明顯。企業(yè)表示，水產(chǎn)飼料中除保留5%—8%的添加剛需（正常的添加比例約25%）外，其余菜粕用量均轉(zhuǎn)移到了豆粕，豆粕添加比例高達(dá)35%—40%（正常的添加比例是25%—30%），豬料和禽料的配方調(diào)整則更加明顯。整體上，飼料配方調(diào)整靈活，豆、菜粕的需求增減主要看二者性?xún)r(jià)比。

從現(xiàn)貨價(jià)格表現(xiàn)來(lái)看，豆、菜粕價(jià)差季節(jié)性規(guī)律明顯。每年5—9月豆、菜粕價(jià)差傾向于上漲，尤其是6—8月漲幅往往較大，10月—次年4月價(jià)差則傾向于回落，當(dāng)價(jià)差低于350或高于650時(shí)，均有較強(qiáng)的修復(fù)需要。目前二者價(jià)差在350附近，處于歷史相對(duì)低位，上方空間大于下方空間，可把握豆、菜粕9月合約價(jià)差做多機(jī)會(huì)。

首先，因豆、菜粕價(jià)差處于低位，豆粕性?xún)r(jià)比凸顯，菜粕需求受到抑制。從成交數(shù)據(jù)來(lái)看，4月菜粕成交37300噸，環(huán)比減少74.77%，且頻繁出現(xiàn)連續(xù)多天成交為零的情況。豆粕成交雖也回落，但明顯好于菜粕，4月成交量環(huán)比減少50.66%。疫情阻礙了水產(chǎn)投苗進(jìn)度，行業(yè)反映5—6月水產(chǎn)投苗率不高，對(duì)菜粕需求的支撐可能不及預(yù)期。

其次，每年5—8月處于北美新豆種植、生長(zhǎng)的關(guān)鍵期，季節(jié)性偏多，帶動(dòng)豆粕走勢(shì)偏強(qiáng)。因產(chǎn)區(qū)天氣狀況難以預(yù)測(cè)，北美大豆單產(chǎn)和產(chǎn)量面臨較大不確定性，理論上可以給予一定的天氣升水。