全球擾動因素增多

3月下旬A股反彈至今，已經持續(xù)了近2個月的時間。截至上周五，上證綜指累計上漲7.83%，滬深300指數(shù)漲逾10%，創(chuàng)業(yè)板指累計上漲超15%。然而A股在反彈的過程中，成交量未見有效放大，股指期貨近月和遠月價差持續(xù)擴大，市場情緒仍顯謹慎。近期，貨幣進一步寬松的預期降溫，疊加全球風險加劇，A股呈現(xiàn)出回調的跡象。

全球經濟重啟，但不確定性仍然較大

全球疫情分化，但是包括美國以及歐洲在內的一些主要經濟體均已重啟經濟。以美國為例，由美國經濟周期研究所發(fā)布的用來預測美國經濟的ECRI經濟領先指標已經拐頭向上。從生產端來看，美國粗鋼產量和發(fā)電量均已出現(xiàn)見底回升的跡象。從需求端來看，美國MBA抵押貸款購買指數(shù)和零售指數(shù)也已經企穩(wěn)回升。

國內疫情領先全球，經濟修復情況也領先全球。從4月公布的宏觀經濟數(shù)據(jù)來看，宏觀經濟延續(xù)3月的修復。受益于國內復工復產政策的推動，國內生產得以較快地恢復，4月工業(yè)增加值同比已經由負轉正。但是相較于生產端而言，需求端的修復力度明顯偏弱。投資數(shù)據(jù)整體低于市場預期，尤其是制造業(yè)投資端的改善力度偏弱，是主要的拖累項。在外需疲軟、訂單不足的情況下，企業(yè)投資意愿不強。消費回補的力度仍然很弱，整體滯后于生產和投資的修復力度。

然而，全球在疫情防控的背景下重啟經濟，其經濟的修復力度和速度存在較大的不確定性。鮑威爾最新發(fā)言甚至表示，美國經濟全面復蘇要到2021年底。對于國內而言，外需的疲軟也將長期制約國內經濟的修復，全球經濟預期不容樂觀的背景下，國內消費和制造業(yè)投資的修復斜率已經在放緩。

國內貨幣政策進入觀察期

通過觀察近期央行的公開市場操作，我們可以發(fā)現(xiàn)：央行自4月1日以來已經連續(xù)40多個交易日未進行逆回購操作，創(chuàng)下2019年以來逆回購操作最長停擺紀錄。4月到期的MLF，央行進行縮量續(xù)作。5月14日有2000億元MLF到期，央行在5月15日進行了1000億元的縮量續(xù)作，且利率保持不變。近期國債期貨價格的持續(xù)調整，反映出市場對央行是否有縮緊貨幣政策的擔憂。

我們認為，貨幣政策只是進入階段性觀察期，政策寬松的大方向未變。從市場利率來看，銀行間質押回購利率等持續(xù)下行，表明市場流動性充裕。目前暫緩貨幣政策的操作，其實也是央行保持政策靈活性及政策空間的一種手段。貨幣政策進入階段性的觀察期，盡管短期邊際增量有限，但總量流動性仍維持寬裕。后續(xù)財政政策端的發(fā)力，仍然離不開寬松貨幣政策的支撐。此外，目前的經濟環(huán)境也不支持央行立即去改變貨幣政策方向。

海外風險因素增加市場波動

一方面，美國大選之年，美國兩黨的紛爭進一步加劇了市場的混亂。5月15日，特朗普解雇了美國國務院監(jiān)察長史蒂夫·利尼克，進一步挑戰(zhàn)美國民主的底線。5月16日，奧巴馬在向黑人大學發(fā)表的視頻畢業(yè)典禮演講中，再次對當前美國政府對疫情的應對提出批評。而奧巴馬此前已經公開聲明支持拜登競選總統(tǒng)。另一方面，特朗普對內將矛頭指向奧巴馬之外，對外也在向中國甩鍋以轉移美國國內對于疫情的注意力。近期美國采取行動，對華為的芯片限制升級。

當前全球疫情依然嚴峻，影響全球經濟。中美博弈的升級，進一步沖擊全球產業(yè)鏈。疊加美國國內大選所帶來的政治博弈升級，不僅加劇了美國國內的混亂，也增添了全球的不確定性。在這樣的背景下，全球風險偏好下降，VIX指數(shù)有再次抬頭的跡象，這也將影響長期資金對A股的配置。

短期來看，一方面是全國兩會窗口期政策預期仍在，另一方面是中美貿易摩擦升級以及國內貨幣進一步寬松預期下滑。多空交織，短期振蕩反復是常態(tài)。但中長期來看，疫情沖擊下國內宏觀經濟政策加大力度已是必然，國內經濟回升的勢頭仍在延續(xù)，短期市場的回調是增配底倉的機會。具體到品種及合約上，建議關注IC2012合約，價格回落至4930點一線可考慮開始配置。