導(dǎo)讀

疫情不確定性仍存，全球地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫，投資者樂(lè)觀預(yù)期面臨修正。全球權(quán)益資本流出，代表性市場(chǎng)的資金動(dòng)能邊際減弱，中國(guó)A股資金結(jié)構(gòu)松動(dòng)，關(guān)注潛在波動(dòng)。

摘要

三大因素制約，投資者樂(lè)觀預(yù)期或面臨修正。在過(guò)去兩周流動(dòng)性報(bào)告中，我們反復(fù)提示流動(dòng)性修復(fù)動(dòng)能最快的階段已接近尾聲，市場(chǎng)需要重新審視寬松政策以及基本面的變化，投資者過(guò)于樂(lè)觀的預(yù)期或面臨階段性修正：1)全球未及預(yù)期的疫情管控效果令投資者“能見(jiàn)度”下降。包括美國(guó)在內(nèi)的新增病例遲遲未進(jìn)入明顯的下降通道，部分新興市場(chǎng)國(guó)家比如巴西、俄羅斯新增病例大幅上升。而歐美國(guó)家對(duì)于過(guò)快復(fù)工的呼聲也讓海外疫情管控存在不確定性。2)全球貨幣政策寬松力度的邊際收縮令投資者短期難以進(jìn)一步提升風(fēng)險(xiǎn)偏好以及給予流動(dòng)性溢價(jià)。3)全球地緣政治的風(fēng)險(xiǎn)有所升溫，風(fēng)險(xiǎn)偏好或承壓。

投資者逐險(xiǎn)意愿明顯下降，新興市場(chǎng)流出壓力邊際上升。從我們的跟蹤體系來(lái)看，有三個(gè)變化：1)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)尤其是股票基金連續(xù)凈流出，這表明市場(chǎng)大幅反彈后投資者逐險(xiǎn)意愿也在明顯走低。2)權(quán)益資本流動(dòng)的結(jié)構(gòu)中，新興市場(chǎng)流出壓力邊際上升。本周發(fā)達(dá)市場(chǎng)基金凈流出6.20億美元，新興市場(chǎng)基金凈流出56.16億美元，相較上周流出進(jìn)一步擴(kuò)大。3)不論發(fā)達(dá)還是新興市場(chǎng)，頭部經(jīng)濟(jì)體權(quán)益基金大多為凈流出。以上數(shù)據(jù)表明，全球權(quán)益資本修復(fù)動(dòng)能已弱化，波動(dòng)性上升。

以代表性的國(guó)際市場(chǎng)美國(guó)為例，資金動(dòng)能亦邊際放緩。此前全球金融資本從底部修復(fù)近2個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差至歷史均值上方，本周開(kāi)始小幅修正。不僅如此，我們?cè)诖硇缘膰?guó)際市場(chǎng)也能夠看到類(lèi)似修正情形，以美國(guó)為例：1)投機(jī)情緒開(kāi)始邊際走弱。我們?cè)谏弦黄獔?bào)告考察了S&P500指數(shù)期貨非商業(yè)凈頭寸已達(dá)到2012年以來(lái)的最高水平，結(jié)構(gòu)上主要來(lái)自于多頭合約的大幅增加，表明市場(chǎng)投機(jī)情緒處于非常高漲的水平，然而我們看到近兩周以來(lái)該凈頭寸開(kāi)始下降。2)從SPDR標(biāo)普500指數(shù)ETF資金流動(dòng)看，美股橫盤(pán)震蕩以來(lái)ETF資金持續(xù)凈流出。由此，全球金融市場(chǎng)與代表性市場(chǎng)資金的總量和結(jié)構(gòu)均現(xiàn)邊際弱化。

北上資金凈流入放緩，中國(guó)A股資金結(jié)構(gòu)松動(dòng)。近一個(gè)月以來(lái)北上凈流入強(qiáng)度均低于50億元，外資偏好組合的凈流入走弱亦表明當(dāng)前北上配置意愿減弱。北上資金以結(jié)構(gòu)性的配置為主，增配可選消費(fèi)與成長(zhǎng)。消費(fèi)分化，增配家電、汽車(chē)，減配食品飲料。除北上資金凈流入放緩以外，從中國(guó)A股的資金面看，配置型資金如ETF流出規(guī)模擴(kuò)大，投機(jī)資金兩融凈買(mǎi)入規(guī)模邊際放緩，A股資金結(jié)構(gòu)出現(xiàn)松動(dòng)。

流動(dòng)性修復(fù)的過(guò)程不會(huì)一帆風(fēng)順，仍需關(guān)注潛在尾部風(fēng)險(xiǎn)。全球貨幣/財(cái)政協(xié)同寬松，美歐新增病例逐步進(jìn)入平坦化，流動(dòng)性修復(fù)的積極條件已具備，中期改善信號(hào)逐步清晰。但是，全球流動(dòng)性修復(fù)節(jié)奏或反復(fù)，第二階段應(yīng)關(guān)注盈利與疫情的節(jié)奏，同時(shí)仍應(yīng)審慎對(duì)待全球經(jīng)濟(jì)衰退中信用風(fēng)險(xiǎn)的上升與中期盈利修復(fù)節(jié)奏/幅度的不確定性。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情超預(yù)期、沖擊超預(yù)期、寬松政策不及預(yù)期。