一、事件概況

2020年5月8日，上期所發(fā)布《上海期貨交易所鎳期貨合約(修訂案)》及《上海期貨交易所交割細(xì)則(修訂案)》。修訂案將于2020年10月16日起從NI2011合約開始實(shí)施，其中，最重要變化在于符合標(biāo)準(zhǔn)的鎳豆將列入交割品行列。

二、事件分析

1. 政策待定項(xiàng)，市場(chǎng)未解謎？

本次通知，上期所將“用于交割的電解鎳，應(yīng)該是交易所注冊(cè)的品牌”修改為“用于交割的電解鎳，應(yīng)該是交易所注冊(cè)的品牌或者認(rèn)可的指定品牌”，且“具體的注冊(cè)或指定品牌和升貼水標(biāo)準(zhǔn)，由交易所另行規(guī)定并公告”。

現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)市場(chǎng)主要流通的鎳豆為BHP、Glencore、Ambatovy，其中，澳大利亞與馬達(dá)加斯加地區(qū)的鎳豆進(jìn)口享受最惠國(guó)稅率為0。我們認(rèn)為接下來(lái)這幾家申請(qǐng)為上期所指定品牌的可能性偏大，時(shí)間節(jié)點(diǎn)可能在今年10月份之前逐漸完成。

升貼水的設(shè)定仍存一定懸念，目前鎳豆與鎳板均有對(duì)上期所近月合約升貼水報(bào)價(jià)，不過(guò)，升貼水的波動(dòng)相對(duì)較大，且由市場(chǎng)客觀環(huán)境決定，如果未來(lái)上期所對(duì)鎳豆交割品進(jìn)行劃定，則鎳豆與鎳板的價(jià)差波動(dòng)將一定程度被限定。據(jù)現(xiàn)階段市場(chǎng)定價(jià)，鎳豆較俄鎳鎳板貼水或在500-1000元/噸之間。

2. 對(duì)市場(chǎng)潛在影響幾何？

上期所增加鎳豆為可交割品牌，初衷之一為鎳豆在電解鎳消費(fèi)中的占比不斷提高。除未來(lái)潛力巨大的動(dòng)力電池領(lǐng)域外，由于其經(jīng)濟(jì)性的提升，鎳豆在不銹鋼冶煉中的使用比例近年來(lái)也得到明顯的提升。

庫(kù)存角度，按照Mysteel數(shù)據(jù)，截至5月8日，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流通領(lǐng)域鎳豆庫(kù)存約0.2萬(wàn)噸，保稅區(qū)新豆庫(kù)存約0.1萬(wàn)噸，合計(jì)占國(guó)內(nèi)流通領(lǐng)域電解鎳庫(kù)存比例尚不足7%，但是，LME電解鎳庫(kù)存結(jié)構(gòu)看，鎳豆庫(kù)存占比已經(jīng)在90%以上?？梢灶A(yù)見的是，如果上期所將鎳豆納入交割體系，未來(lái)多逼空的潛在風(fēng)險(xiǎn)將明顯下降。

進(jìn)口角度，如果上期所將指定品牌鎳豆納入交割體系，那未來(lái)指定品牌鎳豆進(jìn)口或趨于活躍，這也將改變眼下保稅區(qū)鎳板為主的庫(kù)存結(jié)構(gòu)，尤其是對(duì)于進(jìn)口關(guān)稅為0的部分指定品牌。

從價(jià)差角度理解，理論上交割品的擴(kuò)容有助于緩解逼倉(cāng)壓力，對(duì)NI2011及之后合約將形成一定的相對(duì)抑制，實(shí)際上我們認(rèn)為需要觀察當(dāng)時(shí)的交易背景，如果是在庫(kù)存低、多逼空的主線邏輯下，結(jié)構(gòu)會(huì)因?yàn)榻桓钇窋U(kuò)容出現(xiàn)近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的變化，但目前此點(diǎn)并不是主線邏輯，因此，調(diào)整本身對(duì)期限結(jié)構(gòu)的影響預(yù)計(jì)較為有限。

中期來(lái)看，如果未來(lái)鎳豆進(jìn)口窗口開啟，倫敦亞洲倉(cāng)庫(kù)的鎳豆被吸引到保稅區(qū)及國(guó)內(nèi)，且印尼鎳鐵新增產(chǎn)能大量釋放，鎳鐵在不銹鋼領(lǐng)域繼續(xù)替代純鎳，國(guó)內(nèi)電解鎳庫(kù)存或轉(zhuǎn)向趨勢(shì)性寬松，這種情況下，國(guó)內(nèi)期限結(jié)構(gòu)或長(zhǎng)期處于Contango結(jié)構(gòu)，這將對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行空頭套保提供更便利的機(jī)會(huì)。

三、投資建議

本次上期所調(diào)整鎳交割品范圍，短期對(duì)鎳價(jià)影響預(yù)計(jì)較為有限，核心問(wèn)題在于市場(chǎng)現(xiàn)階段主線邏輯不是低庫(kù)存造成的逼倉(cāng)預(yù)期，同時(shí)，對(duì)于跨期價(jià)差的影響，我們?nèi)匀恍枰吹骄唧w的指定品牌及升貼水設(shè)定。

中期來(lái)看，交割品擴(kuò)容符合未來(lái)電解鎳下游需求的結(jié)構(gòu)性變化，能夠一定程度上避免多逼空風(fēng)險(xiǎn)的出現(xiàn)。同時(shí)，未來(lái)國(guó)內(nèi)及保稅區(qū)電解鎳庫(kù)存結(jié)構(gòu)或逐漸發(fā)生變化，鎳豆在國(guó)內(nèi)電解鎳庫(kù)存中的比重料將提高。此外，交割品擴(kuò)容對(duì)象或僅僅針對(duì)海外原廠品牌貨，海外原廠貨未來(lái)進(jìn)口溢價(jià)較非原廠貨恐將擴(kuò)大。

考慮到未來(lái)NPI與鎳鹽在原生鎳結(jié)構(gòu)中占比繼續(xù)提高，疊加鎳豆庫(kù)存的轉(zhuǎn)移，未來(lái)國(guó)內(nèi)電解鎳庫(kù)存或趨于寬松，這將有助于滬鎳長(zhǎng)期處于Contango結(jié)構(gòu)，這將對(duì)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行空頭套保提供更便利的展期機(jī)會(huì)。

四、風(fēng)險(xiǎn)提示

交割品牌范圍較小。