春節(jié)后白糖價格一度較為堅挺，但之后國內外出現(xiàn)多重利空因素，內憂外患下，五一前白糖期價快速下行。隨著利空效應的釋放，白糖期價底部已經(jīng)出現(xiàn)。

前期低點偏離成本的幅度達到極限

數(shù)據(jù)表明，糖價走勢具有較好的周期性，且通常圍繞成本波動。在周期轉換的年份，糖價相對于成本會有超漲或者超跌的現(xiàn)象，幅度一般在15%—20%。本榨季和下榨季，廣西糖廠的成本預計在5600元/噸，五一前的期價低點偏離成本的幅度達到了歷史極限。

消費最差的時間段已經(jīng)過去，4—5月國內白糖消費逐步恢復到往年正常水平，像3月那樣銷量大幅萎縮的情形不會再出現(xiàn)。另外，美糖繼續(xù)下跌的空間不大，五一前白糖期價的快速下跌已經(jīng)基本上把上述利空預期消化了。

新榨季甘蔗種植面積有望維持高位

中長期來看，國內糖價上漲的阻力在于新榨季廣西甘蔗種植面積、白糖產(chǎn)量可能維持在一個較高的水平。

3月31日，廣西發(fā)布《廣西壯族自治區(qū)人民政府關于印發(fā)廣西糖料蔗良種良法技術推廣工作實施方案的通知》，對使用脫毒、健康種苗的按新植面積補貼350元/畝，且主要補貼供種企業(yè)和農民。政策實施后，農民種植積極性提高，未來廣西的種植面積有望保持在相對高位。

2019年廣西進行了甘蔗價格改革。改革后，甘蔗價格長期處在較高的水平，國內糖價的運行規(guī)律發(fā)生了變化。糖價三年一個周期背后的核心是產(chǎn)量的周期變化，而甘蔗和白糖之間的價格傳導是產(chǎn)量變化的主要原因。當糖價低廉的時候，價格傳導到上游，導致甘蔗價格下降，甘蔗種植面積、白糖產(chǎn)量就會減少，糖價就會上漲。反之亦然。

因此，雖然目前白糖期價已經(jīng)跌破成本價，但糖價的下跌并沒有傳導至上游，甘蔗價格依然維持在較高水平。如果天氣不出現(xiàn)問題，那么新榨季廣西白糖產(chǎn)量也不會明顯減少，這是壓制糖價上漲的主要原因。

天氣方面，一季度廣西降雨情況較好；云南前期干旱，但近期出現(xiàn)明顯降雨。后期需要繼續(xù)關注主產(chǎn)區(qū)的天氣變化。

消費最差的時段已然過去

受疫情影響，3月，國內白糖工業(yè)銷量大幅收縮。中糖協(xié)的數(shù)據(jù)顯示，當月銷糖75.23萬噸，同比減少75.79萬噸；工業(yè)庫存為504.23萬噸，同比基本持平。從社會消費品零售額的細項數(shù)據(jù)來看，3月，國內社會消費品零售額呈全面回升格局。雖然食品飲料類增速相對其他項目來說并不突出，但后疫情初期消費回暖的趨勢明顯。

其實，國內疫情高峰出現(xiàn)在2月中旬，3月已經(jīng)進入平穩(wěn)期，消費較2月有所提升。3月白糖工業(yè)銷售數(shù)據(jù)表現(xiàn)較差，主要是下游使用自有庫存或從貿易商處補貨。4月開始，全面復工復產(chǎn)，白糖銷量進一步恢復。因此，消費最差的時間段已經(jīng)過去。雖然疫情期間損失的消費量無法彌補，但像3月銷量大減的情形應該不會再出現(xiàn)了。目前，中下游庫存比較薄弱，隨著消費旺季的到來，將會有一系列補庫動作。

疫情導致企業(yè)經(jīng)營狀況變差，個人收入減少，白糖消費隨之大幅下滑。但是，含糖食品屬于必選消費，白糖消費存在韌性，故后疫情時期需求下降的幅度不會太大。

圖為國內白糖銷量

圖為社會消費品零售額分項當月同比

巴西和印度疫情值得關注

近期，巴西疫情有擴散的跡象。此外，位于南半球的巴西即將進入秋冬季，病毒更容易擴散，巴西的防疫形勢面臨嚴峻挑戰(zhàn)。

目前，巴西正處于新榨季的生產(chǎn)階段，雖然當?shù)卣畬⒏收釅赫チ袨楸匾慕?jīng)濟生產(chǎn)活動，沒有采取限制甘蔗收榨的措施，但如果疫情持續(xù)發(fā)酵，那么將不可避免地波及甘蔗產(chǎn)業(yè)，進而對全球糖市產(chǎn)生重大影響。

受疫情影響，巴西汽車燃料需求大幅下滑。由于政府規(guī)定汽油中必須摻兌27%的無水乙醇，故巴西國內無水乙醇需求也大幅下滑。含水乙醇方面，目前，醇油比在0.68附近，含水乙醇相對于汽油并沒有太大的價格優(yōu)勢。與此同時，糖醇比依然較高?？偟膩砜?，乙醇需求不佳，糖醇比較高，新榨季巴西糖廠將把更多的甘蔗用來制糖。

市場預期本榨季巴西平均制糖比同比調高11%，白糖產(chǎn)量相應增加900萬噸。4月上半月，巴西制糖比同比提高16%，但目前零星壓榨，后期才進入壓榨高峰，需要繼續(xù)關注生產(chǎn)情況。

圖為巴西雙周甘蔗制乙醇比例

印度從3月25日開始實施全國封鎖措施，目前封鎖延長至5月17日。近期，印度新增病例有增加趨勢。目前來看，疫情對白糖產(chǎn)業(yè)的影響主要體現(xiàn)在需求端，疫情期間印度食品商店關門，白糖下游生產(chǎn)企業(yè)也普遍停工。在近兩個月的時間內，印度國內白糖需求大幅減少，美國農業(yè)部預計，其損失的需求量在120萬噸。另外，疫情也放緩了印度白糖的出口速度。若后期疫情得到控制，則白糖出口也將恢復。

圖為巴西、印度新冠肺炎疫情新增病例

綜上所述，隨著白糖期價的快速下跌，前期積累的利空因素基本得到釋放。期價大跌后進入價值洼地，糖價的底部已經(jīng)顯現(xiàn)。雖然目前缺乏中長期上漲的動力，但繼續(xù)下行的空間有限。待國內進入消費旺季，糖價將迎來反彈行情。