目前，9月合約上，純堿價(jià)格仍然較玻璃價(jià)格高出近10%。但基本面分析表明，玻璃市場表現(xiàn)強(qiáng)于純堿，故就估值而言，純堿相對玻璃被高估了。操作上，仍可進(jìn)行買玻璃空純堿的套利交易。此外，玻璃、純堿跨品種套利指令已經(jīng)正式推出，進(jìn)行套利交易不需要雙邊下單，占用的保證金更少。

由于重質(zhì)純堿98%用于玻璃生產(chǎn)，自純堿期貨上市以來，玻璃與純堿之間的套利一直是市場的熱門話題。從長期趨勢看，玻璃將強(qiáng)于純堿，但四季度開始，純堿可能會強(qiáng)于玻璃。

四季度之前玻璃強(qiáng)于純堿

玻璃長期強(qiáng)于純堿主要有兩方面的原因：其一，玻璃銷售熱絡(luò)，重堿產(chǎn)銷才能隨之旺盛；其二，玻璃產(chǎn)能無法大幅擴(kuò)張，純堿行業(yè)未能有效消化2019年產(chǎn)能擴(kuò)張帶來的壓力。

受到國家產(chǎn)業(yè)政策的限制，普通浮法白玻的產(chǎn)能擴(kuò)張已經(jīng)被禁止，這意味著玻璃行業(yè)對純堿的需求沒有持續(xù)擴(kuò)張的空間，即使玻璃行業(yè)利潤在2019年下半年超過30%，純堿行業(yè)也難以進(jìn)一步分享玻璃行業(yè)的利潤。2019年，純堿產(chǎn)能擴(kuò)張近8%，直接導(dǎo)致純堿行業(yè)進(jìn)入結(jié)構(gòu)性過剩。進(jìn)入2020年，到目前為止的大部分時間，純堿廠家開工率都保持在70%—80%，基本沒有明顯的去產(chǎn)能、去庫存過程。在公共衛(wèi)生事件的影響下，純堿行業(yè)的矛盾進(jìn)一步凸顯。截至5月7日，純堿廠家?guī)齑鎰?chuàng)歷史新高，達(dá)到161.7萬噸。

上述背景下，玻璃廠家在純堿的定價(jià)方面擁有較大的主動權(quán)。2016—2018年，純堿價(jià)格歷次大幅上漲，都是在玻璃行業(yè)產(chǎn)銷旺盛的情況下、玻璃廠家囤貨所產(chǎn)生的。如果玻璃行業(yè)自身去庫存進(jìn)度緩慢，那么純堿價(jià)格就很難持續(xù)上漲。

2020年，玻璃行業(yè)遭遇困境，純堿行業(yè)同樣艱難。截至5月7日，玻璃行業(yè)庫存為7950.64萬重箱，同比增長124.48%，庫存天數(shù)達(dá)到驚人的45天。在超高庫存的壓力下，玻璃價(jià)格自年初以來持續(xù)下滑，廠家希望通過降價(jià)來降低庫存。另外，高庫存導(dǎo)致玻璃廠家資金緊張，其未來對純堿的采購預(yù)計(jì)更加保守。此外，由于對純堿持去庫存態(tài)度，玻璃廠家的純堿庫存預(yù)計(jì)會從30天降低至7天，對純堿廠家而言將是巨大的壓力。

目前純堿價(jià)格處于相對高估狀態(tài)

在9月合約存續(xù)的大部分時間，買玻璃空純堿仍然適宜。該套利頭寸在時間上可能要在7月甚至8月以后才有機(jī)會逆轉(zhuǎn)。未來，玻璃9月合約與純堿9月合約的價(jià)差趨向于零，5月8日夜盤收盤時為-110元/噸。

從歷史情況看，當(dāng)純堿與玻璃價(jià)格基本接近時，純堿相對玻璃才處于相對低估的狀態(tài)。當(dāng)前，9月合約上，純堿價(jià)格仍然較玻璃價(jià)格高出近10%。就估值而言，純堿相對玻璃被高估了。

在純堿上市初期，市場一度基于玻璃行業(yè)的高利潤，認(rèn)為應(yīng)當(dāng)買純堿空玻璃，期貨市場純堿價(jià)格也較玻璃價(jià)格高出13%以上。然而，5月合約的最終走勢已經(jīng)證明，單純做空玻璃利潤的思路即買純堿空玻璃行不通，因?yàn)槭袌龉乐挡缓侠怼?/p>

套利指令出臺有助于降低交易成本

隨著期貨品種向全產(chǎn)業(yè)鏈延伸，商品期貨之間的套利機(jī)會與策略越來越多。從純堿期貨上市后，玻璃、純堿主力合約運(yùn)行情況來看，兩個品種的價(jià)格相關(guān)性較好，投資者普遍關(guān)注兩個品種之間的套利機(jī)會。但市場目前在沒有跨品種直接的套利指令的情況下，進(jìn)行套利交易需要雙邊下單，雙邊收取保證金。而玻璃、純堿跨品種套利指令正式推出后，市場能有直接的套利指令，進(jìn)行套利交易則占用的保證金水平更低，約為原先的一半更少的保證金。此外，玻璃廠家需要買入純堿、賣出玻璃，出于對沖風(fēng)險(xiǎn)的需要，他們是市場上天然的套利交易者，本次套利指令的推出也將極大降低他們進(jìn)行上下游套期保值的成本，進(jìn)一步提升兩個品種期現(xiàn)貨市場的聯(lián)動性。