A股進(jìn)入盈利修復(fù)+流動性寬松的最佳組合，驅(qū)動力轉(zhuǎn)向經(jīng)濟(jì)修復(fù)。

回顧我們的配置脈絡(luò)。(1)3月下旬全球逐步走出流動性危機(jī)，A股處于業(yè)績減記和政策對沖的角力期，我們首推必需消費(fèi)；(2)4月中旬我們判斷全球“風(fēng)險溢價頂”進(jìn)一步確認(rèn)，優(yōu)先配置科技成長；(3)4月下旬國內(nèi)生產(chǎn)生活漸次修復(fù)，我們判斷結(jié)構(gòu)性報復(fù)性消費(fèi)行業(yè)將迎來斜率陡峭的業(yè)績修復(fù)與超額收益；(4)4月底“盈利底”確認(rèn)， A股進(jìn)入盈利修復(fù)+流動性寬松的最佳組合，當(dāng)前我們建議增配可選消費(fèi)。

各種跡象表明全球增長預(yù)期正在修復(fù)。

(1)全球疫情得到一定控制，全球復(fù)工復(fù)產(chǎn)加碼，中國疫情防控級別調(diào)低；(2)工業(yè)原料/黃金走強(qiáng)表明經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期正從極度悲觀中修復(fù)；(3)全球長短端利率可能已經(jīng)見底，債券收益率曲線陡峭化，風(fēng)險資產(chǎn)漲/避險資產(chǎn)乏力的組合也證實(shí)全球開始交易經(jīng)濟(jì)增長從悲觀中緩慢修復(fù)。

復(fù)盤09年：A股見底回升由逆周期政策對沖向經(jīng)濟(jì)增長修復(fù)傳導(dǎo)。

(1)在貨幣政策邊際寬松力量最大&經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期修復(fù)(長短端利率觸底)之前，A股主要交易流動性邊際寬松+逆周期政策對沖“4萬億”(周期領(lǐng)漲)；(2)在經(jīng)濟(jì)增長預(yù)期修復(fù)(長短端利率相繼觸底)之后，A股轉(zhuǎn)向逆周期政策對沖&增長預(yù)期修復(fù)(可選消費(fèi)領(lǐng)漲)。

展望20年：業(yè)績減記&流動性寬松組合與08年次貸危機(jī)后比較相似但幅度和結(jié)構(gòu)有所不同。

我們認(rèn)為A股本輪“市場底”同步于“盈利底”，但反轉(zhuǎn)幅度不及08年底。當(dāng)前與09年2月增長預(yù)期開始修復(fù)類似：經(jīng)濟(jì)修復(fù)預(yù)期驅(qū)動的可選消費(fèi)和受益于“混合型”財政刺激利潤率驅(qū)動的科技制造能夠獲得持續(xù)超額收益。我們認(rèn)為4月下旬以來全球疫情可控，復(fù)產(chǎn)復(fù)工加碼推進(jìn)，增長預(yù)期修復(fù)將驅(qū)動景氣度和配置雙雙觸底的線下可選消費(fèi)迎來業(yè)績估值的戴維斯雙擊(乘用車/空調(diào)/旅游)+線下科技板塊的景氣度沖擊也處于尾聲。

A股“漸入佳境”，配置由“免疫”全面轉(zhuǎn)向“修復(fù)”，增配可選消費(fèi)。

A股從“業(yè)績減記+寬松加碼”轉(zhuǎn)向“盈利修復(fù)+維持寬松”的組合，歷史經(jīng)驗(yàn)表明這是權(quán)益市場最友好組合，即使外部環(huán)境變化有所擾動也不會構(gòu)成主要影響。我們建議配置從“免疫”全面轉(zhuǎn)向“修復(fù)”，由“業(yè)績相對優(yōu)勢”的必需消費(fèi)/線上科技階段性轉(zhuǎn)向增長預(yù)期驅(qū)動的可選消費(fèi)/線下科技：(1)受益“風(fēng)險溢價頂”且全球疫情逐步可控的線下科技成長(消費(fèi)電子/新能源車/IDC)；(2)景氣觸底且絕對和相對估值優(yōu)勢顯現(xiàn)的可選消費(fèi)(乘用車/空調(diào)/休閑服務(wù))；(3)逆周期政策促基建鏈擴(kuò)張(建材/電氣設(shè)備)。

核心假設(shè)風(fēng)險：疫情控制反復(fù)、經(jīng)濟(jì)增長低于預(yù)期，海外不確定性。