國(guó)內(nèi)商品期貨4月27日大多收低，其中工業(yè)品領(lǐng)跌市場(chǎng)。業(yè)內(nèi)人士指出，流動(dòng)性收緊預(yù)期及政府連續(xù)出臺(tái)遏制房?jī)r(jià)上漲的措施，對(duì)工業(yè)品形成利空；但部分農(nóng)產(chǎn)品因受基本面支持，全年走勢(shì)有望溫和上漲。

工業(yè)品領(lǐng)跌

受隔夜（26日）外盤走勢(shì)影響，國(guó)內(nèi)商品早盤互有漲跌。但隨后走勢(shì)出現(xiàn)分化，工業(yè)品延續(xù)弱勢(shì)下跌行情。其中有色金屬、滬膠的跌幅較大。螺紋鋼尾盤收窄跌幅，價(jià)格略有回升。

分析師指出，國(guó)內(nèi)緊縮政策影響商品期貨整體走勢(shì)。除加息預(yù)期趨于強(qiáng)烈外，中央政府連續(xù)出臺(tái)遏制房?jī)r(jià)上漲的措施，短期內(nèi)會(huì)壓制房地產(chǎn)需求，由于房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈長(zhǎng)，也會(huì)影響從建材到家具、家紡用品眾多產(chǎn)業(yè)的需求，最終影響到對(duì)原油、銅等大宗商品的需求。盡管美國(guó)等經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇較快，但全球性寬松政策退出已是必然趨勢(shì)，這將壓縮大宗商品的金融屬性，一旦回歸商品屬性，高庫(kù)存將導(dǎo)致大宗商品價(jià)格下跌，尤其是工業(yè)品將首當(dāng)其沖。

農(nóng)產(chǎn)品有望溫和上漲

相對(duì)而言，農(nóng)產(chǎn)品27日表現(xiàn)明顯抗跌。國(guó)泰君安發(fā)布的研究報(bào)告指出，惡劣天氣導(dǎo)致糧食增產(chǎn)預(yù)期降低，同時(shí)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇導(dǎo)致通脹預(yù)期抬頭，農(nóng)產(chǎn)品總體供應(yīng)充足，預(yù)計(jì)2010年農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格將繼續(xù)溫和上漲。

在此前超寬松的貨幣環(huán)境下，各類商品價(jià)格都出現(xiàn)了明顯反彈，相比而言，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格的漲幅落后。因此，歷史上商品牛市的最后一波往往是農(nóng)產(chǎn)品，因此市場(chǎng)普遍對(duì)“軟商品”牛市存有預(yù)期。

然而，實(shí)際情況卻有所差異。進(jìn)入2010年以來(lái)，美元與原油之間的反向關(guān)系暫時(shí)失去了有效性，在油價(jià)站上80美元/桶的時(shí)候，玉米、大豆等具備能源屬性的農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格并未表現(xiàn)預(yù)期值的上漲，相反還由于供給面的預(yù)期改善而有所下跌。尤其是國(guó)際原糖，由于預(yù)期印度供應(yīng)的顯著恢復(fù)，期貨價(jià)格相較最高點(diǎn)跌去近半。與國(guó)際價(jià)格相比，國(guó)內(nèi)期貨價(jià)格的變化幅度較小。由于惡劣天氣導(dǎo)致供應(yīng)緊張，玉米價(jià)格有所上漲，其他品種則平淡無(wú)奇。分析師認(rèn)為，在資產(chǎn)價(jià)格底部提升的背景下，即便沒有減產(chǎn)這樣的重大利好，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格仍然有上漲預(yù)期，考慮到2009年的基數(shù)較低，同比數(shù)據(jù)可能會(huì)更加好看。

謹(jǐn)慎看好農(nóng)業(yè)股

上述國(guó)泰君安研究報(bào)告認(rèn)為，如果農(nóng)業(yè)股2009年的超額收益是通過(guò)抗跌來(lái)實(shí)現(xiàn)的話，那么，進(jìn)入2010年情況則發(fā)生了些許變化，尤其是4月份以來(lái)，農(nóng)業(yè)指數(shù)絕對(duì)漲幅達(dá)到6.5%，超額收益達(dá)4.8個(gè)百分點(diǎn)，從歷史上看，這樣的表現(xiàn)也屬中上水平。而根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，農(nóng)業(yè)股在2至3月份間超額收益低于歷史均值，但就在按慣例農(nóng)業(yè)股將進(jìn)入“淡季”的時(shí)候，在通脹預(yù)期、小盤溢價(jià)等因素的推動(dòng)下，個(gè)別股票的漲幅巨大，農(nóng)業(yè)指數(shù)的表現(xiàn)再次超過(guò)歷史均值，4月份以來(lái)的超額收益為4.8個(gè)百分點(diǎn)。

從相對(duì)漲跌幅來(lái)看，農(nóng)業(yè)股領(lǐng)先滬深300指數(shù)，從時(shí)間和空間上都已經(jīng)達(dá)到了2007年以來(lái)的次佳水平。從這個(gè)角度來(lái)看，農(nóng)業(yè)指數(shù)將進(jìn)入淡季。但是進(jìn)入4月份以來(lái)，周期性大市值股票的調(diào)整，使非周期、小市值股票繼續(xù)受到追捧，尤其是在第一季度處于業(yè)績(jī)旺季的農(nóng)業(yè)股。不過(guò)，分析師對(duì)這類股票上漲的持續(xù)性表示謹(jǐn)慎。

鑒于國(guó)內(nèi)地產(chǎn)需求的總體緊縮力度超過(guò)以往，預(yù)計(jì)商品期貨價(jià)格可能呈現(xiàn)高位寬幅震蕩，但重心下移的局面。但如果本輪調(diào)控不是全面從緊，則商品期價(jià)回調(diào)的幅度很難超過(guò)20%。

商品期市近期出現(xiàn)了較普遍的下跌行情，且工業(yè)品領(lǐng)跌農(nóng)產(chǎn)品。對(duì)于現(xiàn)階段商品走勢(shì)，影響力最大的有兩個(gè)因素：一是去年極度寬松的貨幣投放政策將在今年微調(diào)，二是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是確定的，但過(guò)程是曲折的。由于當(dāng)前宏觀面對(duì)商品價(jià)格的影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)消費(fèi)面對(duì)商品價(jià)格的影響，一旦主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體開始了“退出”行動(dòng)，全球資本流動(dòng)將有可能出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，全球資產(chǎn)價(jià)格尤其是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)價(jià)格可能出現(xiàn)波動(dòng)。就國(guó)內(nèi)而言，宏觀面緊縮的貨幣政策傾向主要體現(xiàn)在房地產(chǎn)領(lǐng)域。地產(chǎn)需求的總體緊縮力度超過(guò)2007年9月份引入的緊縮政策，所以我們預(yù)計(jì)：商品期貨價(jià)格可能呈現(xiàn)高位寬幅震蕩，但重心下移的局面。其對(duì)商品市場(chǎng)長(zhǎng)期趨勢(shì)的沖擊態(tài)勢(shì)則需關(guān)注可能的進(jìn)一步政策及經(jīng)濟(jì)總體走勢(shì)。

現(xiàn)階段，宏觀面對(duì)商品價(jià)格的影響程度顯然超過(guò)了其供需面，而美元震蕩貶值和流動(dòng)性過(guò)度寬松更使得短期價(jià)格波動(dòng)加劇。過(guò)去十年里發(fā)生了五次大力度的房地產(chǎn)行業(yè)政策調(diào)控。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，房地產(chǎn)行業(yè)緊縮政策出臺(tái)之后，似乎只有三到六個(gè)月的影響力，中長(zhǎng)期看并沒有商品價(jià)格顯著下降的狀況出現(xiàn)。如果觀察其他經(jīng)濟(jì)體，包括深陷希臘危機(jī)的歐元區(qū)，尚未擺脫通縮困境的日本，以及仍在繼續(xù)降息的俄羅斯和東歐等國(guó)。這些國(guó)家的短期利率事實(shí)上仍在繼續(xù)下降，同時(shí)還需要考慮到維持在零利率附近的美元。美、日和歐洲合計(jì)約占據(jù)全球經(jīng)濟(jì)超過(guò)50%，再考慮到美元的影響遠(yuǎn)超其實(shí)體經(jīng)濟(jì)，我們認(rèn)為流動(dòng)性增幅被回收的進(jìn)程還是相當(dāng)緩慢。這決定了商品市場(chǎng)高位震蕩的大格局短期不會(huì)改變，而受房地產(chǎn)行業(yè)影響更大的工業(yè)品走勢(shì)將弱于農(nóng)產(chǎn)品走勢(shì)。

整體上看，金融危機(jī)之后，經(jīng)濟(jì)貨幣政策對(duì)期貨市場(chǎng)起到絕對(duì)的影響作用，進(jìn)入2010年，流動(dòng)性過(guò)剩所造成的通脹已開始危及經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，調(diào)控悄然成為主題，任何新的通脹苗頭都可能引起決策者的警惕。在這樣一個(gè)大的背景之下，那些處于歷史高位的商品價(jià)格很難再出現(xiàn)連續(xù)大幅的向上推升，近期內(nèi)高位震蕩的概率偏大。而主導(dǎo)震蕩走勢(shì)的因素將是關(guān)于品種本身的一些政策及產(chǎn)供銷等基本面因素以及一些突發(fā)性偶然性因素，這也是震蕩區(qū)內(nèi)走勢(shì)相對(duì)復(fù)雜紊亂難以把握的原因。另外，由于突發(fā)性偶然性因素的存在，不排除震蕩走勢(shì)中的短期快速行情，當(dāng)突發(fā)性偶然性因素和基本面利多或利空因素共振時(shí)還有可能出現(xiàn)短期的脈沖式突破-失敗行情，使得震蕩的區(qū)間呈現(xiàn)出不規(guī)則的特征。

宏觀貨幣方面的緊縮力度和步驟決定了商品期貨市場(chǎng)調(diào)整的節(jié)奏。上周，3年期央票發(fā)行規(guī)模較前期明顯放大，單周900億的規(guī)模已經(jīng)恢復(fù)到2007/2008年緊縮政策下的水平。而那一輪緊縮周期中，18個(gè)月內(nèi)的三年期央票發(fā)行等價(jià)于500bp的準(zhǔn)備金上調(diào)。因此，本次3年期央票發(fā)行規(guī)模的提升，進(jìn)一步顯示央行數(shù)量調(diào)控的決心。然而，發(fā)行利率的意外回落暗示了近期沒有運(yùn)用利率工具的必要性。商品市場(chǎng)對(duì)于加息的憂慮情緒緩解，有助于緊接下來(lái)反彈行情的誕生。綜合看，2010年存在太多政策、經(jīng)濟(jì)、資金的互動(dòng)和互變。如，經(jīng)濟(jì)增速的回落也會(huì)在引發(fā)緊縮政策結(jié)構(gòu)上、節(jié)奏上的變化?？梢詫ふ业狞c(diǎn)蛛跡細(xì)微，這使得今年商品市場(chǎng)沒有大的長(zhǎng)線上升，只有更多階段性的、小級(jí)別和快頻率的趨勢(shì)行情。

從全年看，出口形勢(shì)雖可樂觀，但存在不確定性，增速預(yù)計(jì)亦是逐季回落。不確定性一方面來(lái)自國(guó)內(nèi)的勞動(dòng)力和原材料成本上漲，導(dǎo)致出口企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)削弱，另一方面來(lái)自國(guó)際上的貿(mào)易保護(hù)主義和海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度較弱。從歷史上看，廣交會(huì)對(duì)出口具有指標(biāo)性預(yù)示意義，而從第107屆廣交會(huì)第一期成交額增長(zhǎng)9.8%看，未來(lái)的出口增長(zhǎng)或低于預(yù)期。同樣，這將導(dǎo)致政策在房地產(chǎn)調(diào)控之后進(jìn)一步從緊的可能降低。如果不是全面從緊，我們傾向認(rèn)為，商品期貨價(jià)格回調(diào)的幅度很難超過(guò)20%。