五一小長(zhǎng)假臨近，國(guó)內(nèi)外消息面存在較大不確定，節(jié)前可考慮買入跨式股指期權(quán)組合策略。

受周一晚間創(chuàng)業(yè)板推行注冊(cè)制消息影響，周二股指大幅波動(dòng)，開盤后不久市場(chǎng)集體快速跳水，但很快回升翻紅。我們認(rèn)為，從前期科創(chuàng)板實(shí)行注冊(cè)制的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，注冊(cè)制對(duì)股市流動(dòng)性的沖擊并不明顯，反而有助于市場(chǎng)優(yōu)勝劣汰。

工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速降幅收窄

國(guó)家統(tǒng)計(jì)局4月27日發(fā)布的工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)一季度規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比下降36.7%，1—2月下降38.3%。3月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比下降34.9%，降幅比1—2月份收窄3.4個(gè)百分點(diǎn)。3月工業(yè)企業(yè)效益呈現(xiàn)如下特點(diǎn)：一是高技術(shù)制造業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)利潤(rùn)改善明顯。3月，制造業(yè)利潤(rùn)同比下降34.6%，降幅比1—2月收窄8.1個(gè)百分點(diǎn)。高技術(shù)制造業(yè)利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，同比增長(zhǎng)0.5%，1—2月下降37.1%。二是生活必需品行業(yè)利潤(rùn)大幅改善。3月，農(nóng)副食品加工行業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)28.7%，增速比1—2月加快26.5個(gè)百分點(diǎn)；食品制造業(yè)利潤(rùn)下降16.4%，降幅收窄17.1個(gè)百分點(diǎn)。在此帶動(dòng)下，3月消費(fèi)品制造業(yè)利潤(rùn)下降8.7%，降幅收窄7.8個(gè)百分點(diǎn)。

整體來(lái)看，3月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速降幅收窄，主要原因在于，隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)的逐步推進(jìn)，工業(yè)生產(chǎn)降幅收窄、利潤(rùn)率增加等引起的。在穩(wěn)增長(zhǎng)的政策影響下，私營(yíng)企業(yè)、小型企業(yè)利潤(rùn)改善明顯，產(chǎn)成品存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)有了明顯的縮短。展望后市，雖然當(dāng)前國(guó)內(nèi)疫情有所緩和，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)趕工逐步推進(jìn)，有助于緩解經(jīng)濟(jì)的下行壓力，不過(guò)需要注意的是海外疫情拐點(diǎn)尚未到來(lái)，這對(duì)市場(chǎng)需求存在影響，行業(yè)利潤(rùn)分化或繼續(xù)。受原油價(jià)格低位對(duì)PPI的影響，周期類行業(yè)短期難有較大回升，而消費(fèi)等行業(yè)伴隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)有望逐步改善。

注冊(cè)制改革增添投資機(jī)會(huì)

上周五2674億元TMLF到期，央行縮量續(xù)做561億元中期借貸便利（TMLF），TMLF利率下調(diào)20個(gè)BP，與1年期MLF操作利率持平。TMLF縮量主要是因?yàn)檠胄性?月15日已實(shí)施了降準(zhǔn)，長(zhǎng)期流動(dòng)性充裕，縮量續(xù)作并不意味著貨幣政策收緊。自4月17日，中央政治局會(huì)議提出“穩(wěn)健的貨幣政策要更加靈活適度，運(yùn)用降準(zhǔn)、降息、再貸款等手段，保持流動(dòng)性合理充裕，引導(dǎo)貸款市場(chǎng)利率下行”后，4月20日，5年期LPR下調(diào)了10BP，為創(chuàng)設(shè)以來(lái)的最大幅調(diào)降，我們預(yù)計(jì)未來(lái)央行有望繼續(xù)OMO—MLF—LPR的路徑，引導(dǎo)市場(chǎng)利率下行，中期來(lái)看無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率仍有下行空間。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率繼續(xù)下行，有利于提升股指的估值水平。從2019年以來(lái)的行情來(lái)看，當(dāng)國(guó)債收益率大幅下行后股指有望階段性走強(qiáng)，如2019年1月—3月、2019年8月、2019年12月、2020年2月。上周十年期國(guó)債收益率繼續(xù)快速下行，國(guó)債期貨再創(chuàng)新高。中期來(lái)看，股指估值水平有望繼續(xù)提升。

4月27日，中央全面深化改革委員會(huì)第十三次會(huì)議審議通過(guò)了《創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制總體實(shí)施方案》，這意味著創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制改革啟動(dòng)。創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革有助于提升創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)活力，考慮到之前再融資政策，預(yù)計(jì)未來(lái)中小市值的板塊將更加活躍。另外，實(shí)施創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制后，股票的供給可能會(huì)增加，但我們預(yù)計(jì)，在當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性整體寬松的環(huán)境下，創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制對(duì)股票市場(chǎng)的沖擊影響較小，以之前的科創(chuàng)板為例，反而增添了市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)，提升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好。

關(guān)注期權(quán)做多波動(dòng)率策略

短期來(lái)看，臨近五一小長(zhǎng)假，國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)皆面臨較大不確定因素。首先，兩會(huì)即將來(lái)臨，政策預(yù)期逐步升溫。全國(guó)人大常委會(huì)于4月26日至29日召開，會(huì)議提請(qǐng)審議全國(guó)人大會(huì)議召開時(shí)間的議案，預(yù)計(jì)兩會(huì)召開時(shí)間將于近期揭曉。兩會(huì)時(shí)間明確后到兩會(huì)召開前將是政策預(yù)期升溫期。其次，本周為年報(bào)和一季報(bào)的集中披露期，預(yù)計(jì)一季報(bào)盈利將有大幅回落，甚至存在部分主板公司爆雷的可能性，業(yè)績(jī)披露期間風(fēng)險(xiǎn)情緒偏謹(jǐn)慎。最后，上周受原油價(jià)格波動(dòng)影響美股波動(dòng)率有所回升，VIX重回40上方。布油2006合約將于4月30日到期，預(yù)計(jì)屆時(shí)原油價(jià)格又將有大幅波動(dòng)，繼而波及全球權(quán)益市場(chǎng)。

雖然五一假期前后市場(chǎng)存在較大不確定性，股指期貨投資者不建議持倉(cāng)過(guò)節(jié)。但是考慮五一假期過(guò)后，股指波動(dòng)有望加大，因此投資者可以適當(dāng)關(guān)注做多期權(quán)波動(dòng)率的策略。

本周最后兩個(gè)交易日，投資者在操作上可以關(guān)注以下兩個(gè)股指期權(quán)策略：

一是買入5月合約執(zhí)行價(jià)3850股指期權(quán)寬跨式組合，即同時(shí)買入IO2005-C-3850和IO2005-P-3700。若假期結(jié)束后，5月6日滬深300指數(shù)持續(xù)在3800點(diǎn)附近，策略則止損；若5月6日滬深300達(dá)到4000點(diǎn)，則預(yù)計(jì)權(quán)利金總收入達(dá)到80—160點(diǎn)；若滬深300跌到3600點(diǎn)，權(quán)利金總收入達(dá)到50—130點(diǎn)。

二是關(guān)注買入5月合約期權(quán)組合策略，即買入IO2005-C-3800、買入IO2005-P-3800同時(shí)賣出IO2005-C-4000。若直到5月8日，滬深300指數(shù)持續(xù)在3800點(diǎn)附近，策略則止損；若直到5月8日，滬深300指數(shù)達(dá)到4000點(diǎn)，可繼續(xù)持有到期，策略最大收益估計(jì)60—80點(diǎn)；若直到5月8日，滬深300跌到3600點(diǎn)，則預(yù)計(jì)權(quán)利金總收入可達(dá)到65—85點(diǎn)。

圖為滬深300指數(shù)1個(gè)月、3個(gè)月和6個(gè)月歷史波動(dòng)率

總之，3月以來(lái)市場(chǎng)整體處于振蕩磨底階段，國(guó)內(nèi)基本面伴隨著復(fù)工復(fù)產(chǎn)穩(wěn)步推進(jìn)，有望逐步回歸到正常水平；海外疫情雖拐點(diǎn)難現(xiàn)，外需低迷，但內(nèi)需日漸改善；政策方面，中央政治局會(huì)議加大了市場(chǎng)“降息”預(yù)期，流動(dòng)性繼續(xù)保持寬松；創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革，有利于提升市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，在此背景下中期股指不悲觀。短期來(lái)看，五一小長(zhǎng)假臨近，國(guó)內(nèi)外消息面存在較大不確定，考慮到當(dāng)前滬深300股指期權(quán)隱含波動(dòng)率處于歷史較低水平，因此節(jié)前買入跨式期權(quán)或是一個(gè)不錯(cuò)的選擇。