價(jià)值投資君丨看了巴菲特58年的每筆投資，我明白了大多數(shù)人虧損的真相
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很多來股市淘金的人，最后痛苦的發(fā)現(xiàn)，股市多數(shù)時(shí)候都是坑太多，金子太少。
投資就是向最成功的人學(xué)習(xí)，我們很多人都學(xué)習(xí)了巴菲特的思想。但我們對他買入估值邏輯了解不夠，本文通過學(xué)習(xí)巴菲特估值邏輯，然后再跟我們自己的估值邏輯對比，看能帶給我們什么啟示。
先學(xué)一下早期巴菲特，買便宜的爛公司給的估值。
巴菲特買入時(shí)公司總市值473萬美元。凈利潤10萬美元，看起來市盈率是47倍，并不便宜。這個(gè)案例最有意思的是這家公司資產(chǎn)負(fù)債表里有一個(gè)價(jià)值700萬美元的股票和債券的證券組合，這明顯高于公司的市值。而且公司的業(yè)務(wù)還有提升的空間。最后巴菲特對這家公司進(jìn)行了拆分、重組，然后完成了一個(gè)劃算的投資。
這是一家做風(fēng)車、水泵的公司，經(jīng)營很糟糕的公司。這家公司市值215萬美金，沒有利潤(虧損)。
從資產(chǎn)負(fù)債表上看，公司的總資產(chǎn)是692萬美元，負(fù)債是232萬美元。可以算出公司凈資產(chǎn)是460萬美元。但巴菲特為了保守起見，給應(yīng)收賬款采取了15%的折扣，對存貨采取了40%的折扣，對負(fù)債100%的按賬面價(jià)值計(jì)算。
巴菲特最后是以每股面值63%的折扣購買著的這些股份，這又是一個(gè)市值低于凈資產(chǎn)的公司。最后巴菲特對這家公司也進(jìn)行了重組。獲利出局。
這個(gè)是大家耳熟能詳?shù)陌咐?dāng)時(shí)美國運(yùn)通遭到色拉油騙局的危機(jī)。董事長為了維護(hù)公司聲譽(yù)，決定賠償這些債務(wù)。這是一家高品質(zhì)的公司。公司營收連續(xù)九年的復(fù)合增長率是12%，凈利潤年復(fù)合增長率是10%。公司旗下有很多有前景的部門。
當(dāng)時(shí)公司市值是1.765億美元，利潤是1100萬美元，市盈率16倍(危機(jī)前是24倍)。
對于16倍的市盈率，以巴菲特的摳門程度，幾乎肯定是不會支付的價(jià)格。巴菲特肯定看到了另外的什么？那就是公司浮存金的投資收益并沒有算入經(jīng)營利潤總額。直接算到了股東權(quán)益上。如果調(diào)整一下，公司市盈率為14.2倍。公司旗下還有未來前景光明的信用卡業(yè)務(wù)(還有富國銀行、赫茲租車等等業(yè)務(wù))。對巴菲特來說，美國運(yùn)通并不是一個(gè)廉價(jià)的收購案。
伯克希爾現(xiàn)在人人都知。巴菲特一直說收購這家公司是一個(gè)錯(cuò)誤。這家公司是做紡織品的。
當(dāng)時(shí)這家公司市值是1130萬美元，盈利173萬美元，市盈率6.6倍。
從資產(chǎn)負(fù)債表上來看，我們可以看到公司市值低于公司賬面價(jià)值20%以上。而且公司每年可以創(chuàng)造正的現(xiàn)金流530萬，如果這種情況持續(xù)兩年，投資人就可以免費(fèi)獲得這個(gè)企業(yè)了。是不是很有吸引力？巴菲特這只煙蒂股撿的還可以?。?/span>
中期的巴菲特，以合理的價(jià)錢買入優(yōu)質(zhì)的股票。
這是一家優(yōu)質(zhì)的保險(xiǎn)企業(yè)。巴菲特1967年，以860萬美元買下了國民保險(xiǎn)公司。當(dāng)時(shí)公司凈利潤160萬，對應(yīng)市盈率5.4倍，公司凈資產(chǎn)收益率超20%。同時(shí)這家保險(xiǎn)公司的保險(xiǎn)浮存金還擁有一個(gè)3000多萬美元的投資組合。僅這個(gè)組合價(jià)值就比他的860萬美元收購價(jià)高三倍多。多么劃算的買賣??！
喜詩糖果是巴菲特最為成功的投資之一。這是一家非上市、高品質(zhì)的品牌公司。公司1972年?duì)I收3130萬美元，凈利潤210萬美元(按48%的所得稅，稅前利潤400萬美元)。凈資產(chǎn)收益率26%。凈利潤復(fù)合增長率16%。
巴菲特2500萬美元買下喜詩糖果。對應(yīng)公司市盈率11.9倍。巴菲特為高品質(zhì)企業(yè)付出了溢價(jià)(巴菲特為普通企業(yè)出價(jià)一般不超過5倍市盈率)。
今天來看喜詩糖果利潤已超過8000萬，而賬面凈資產(chǎn)僅僅只有4000萬美元，是真正的復(fù)利機(jī)器。
華盛頓郵報(bào)也是巴菲特的成名之作。這是家優(yōu)質(zhì)的公司。這家公司過去十年復(fù)合增長率11%，凈資產(chǎn)收益率18%。
巴菲特為收購華盛頓郵報(bào)給的市盈率是10.9倍。這是一個(gè)對巴菲特來說合理并不便宜的價(jià)格。他為高品質(zhì)企業(yè)支付了溢價(jià)。
巴菲特收購這家保險(xiǎn)公司有很多傳奇故事。這是一家優(yōu)質(zhì)的公司。這家公司因?yàn)槎麻L過度強(qiáng)調(diào)增長、導(dǎo)致承保決策失誤和索賠費(fèi)用失控而陷入了困境，瀕臨破產(chǎn)。股價(jià)也從幾年前的61美元跌到每股2美元。
巴菲特在1976年以每股3.18美元的價(jià)格抄底，購買130萬股該公司股票。請注意的是巴菲特不僅抄底，而且還(考察)面試了新的天才CEO。并利用自己的影響力幫公司籌款，渡過難關(guān)。隨著公司業(yè)務(wù)好轉(zhuǎn)，巴菲特繼續(xù)買入公司股票(支付溢價(jià))。最后百分之百控股。這個(gè)例子符合巴菲特的理念：“長期追隨高品質(zhì)企業(yè)，在機(jī)會出現(xiàn)時(shí)果斷出手?！?/span>
這是巴菲特和傳奇B夫人的故事。
因?yàn)椴皇巧鲜泄?，找不到?dāng)年的銷售額。但這家公司競爭力有多強(qiáng)呢？對比如日中天的沃爾瑪。這家公司的管理費(fèi)，只有沃爾瑪?shù)?/3。每平方英尺的銷售額是沃爾瑪?shù)?倍。而且公司沒有負(fù)債。
1983年，巴菲特用5500萬美元買下公司80%的股權(quán)。當(dāng)年公司凈利潤810萬美元(稅前利潤1500萬美元。)。對應(yīng)的市盈率8.5倍。市凈率0.8倍。這又是一筆劃算的買賣。
這也是一家優(yōu)質(zhì)的有壟斷屬性、品質(zhì)卓越的的公司。因?yàn)楣疽呀?jīng)連續(xù)25年，每年23%的復(fù)合增長(簡直是奇跡)。凈資產(chǎn)收益率26%。
巴菲特14.4倍的市盈率買入，這是一個(gè)合理但不便宜的價(jià)格。
這是一個(gè)大家耳熟能詳?shù)陌咐?987年黑色星期一崩盤時(shí)。公司董事長發(fā)現(xiàn)有人在巨額增持公司股票?？煽诳蓸饭镜幕久嫖揖筒徽f了，太出名了。公司凈資產(chǎn)收益率55.5%。連續(xù)十年。連續(xù)十年利潤增長率復(fù)合超12%。
現(xiàn)在要說巴菲特收購的估值。1988年巴菲特的收購可口可樂時(shí)股價(jià)大概33美元。每股收益2.43美元。對應(yīng)的市盈率是13.7倍(測算)。
這個(gè)價(jià)格對于一家卓越的企業(yè)來講真的是不貴。
雖然巴菲特一直把這個(gè)當(dāng)成自己的失敗案例。
當(dāng)時(shí)美洲航空總市值15億美元，股價(jià)35美元。市盈率是6.6倍。
巴菲特是以9.25%的股息率購買的優(yōu)先股，并保留每股60美元的轉(zhuǎn)股權(quán)。
隨著競爭，這家公司處于倒閉邊緣。巴菲特當(dāng)時(shí)想虧本賣這筆生意，沒有賣掉。幸運(yùn)的是隨后公司又恢復(fù)了盈利，不單償還了債務(wù)，還讓巴菲特賺一筆。
巴菲特投資富國銀行是當(dāng)時(shí)美國正處在經(jīng)濟(jì)衰退中，股票都崩盤了，從前一年高點(diǎn)下跌25%。富國銀行也當(dāng)時(shí)也面臨著房地產(chǎn)衰退的危機(jī)。
當(dāng)時(shí)富國銀行市值是32億美元。市盈率在6倍左右，市凈率在1.1倍。凈資產(chǎn)收益率24%。這次投資讓巴菲特大賺一筆，到現(xiàn)在還是富國銀行大股東。
1998年，巴菲特以221億美元價(jià)格用現(xiàn)金和股票收購了通用再保險(xiǎn)100%的股份。
1998年是一個(gè)牛市年份，很多股票估值都很高。
通用再保險(xiǎn)1997年底每股212美元股價(jià)對應(yīng)的是18倍的市盈率和2倍的市凈率。這個(gè)估值真的很高。巴菲特看中了這家公司什么的，應(yīng)該還是保險(xiǎn)浮存金。況且當(dāng)時(shí)伯克希爾股價(jià)也好，就相當(dāng)于換股。但總的來說，這次交易非常昂貴。是巴菲特為數(shù)不多的一次溢價(jià)收購。
1999年，巴菲特以每股35.05美元的價(jià)格，以現(xiàn)金支付方式收購中美能源公司，支付價(jià)比公司收盤價(jià)溢價(jià)29%。
當(dāng)時(shí)可是牛市的高潮。從估值的角度看巴菲特收購時(shí)的市盈率是17.4倍，高的嚇人。但經(jīng)過仔細(xì)研究，發(fā)現(xiàn)這是一次很復(fù)雜的收購，并不像表面看的那么簡單。巴菲特并沒有以每股35.05美元購買7200萬流通的股票，因?yàn)檫@會花掉他們25億美元，他僅僅現(xiàn)金支付12.5億美元，這次投資更像投資了收益11%的固定債券并獲得該公司利潤76%的所有權(quán)。最后調(diào)整后的市盈率是13.5倍。而且在這投資中，巴菲特最看重的是公司管理人團(tuán)隊(duì)。這筆投資也讓巴菲特大賺一筆。
中石油是我們股民心中永遠(yuǎn)的痛，也是巴菲特近距離給我們上了生動(dòng)的一課。
2003年，巴菲特花費(fèi)4.88億美元于大舉買進(jìn)H股中石油，買入價(jià)每股2元。
當(dāng)時(shí)中石油市值是370億美元，每股收益為0.4元，每股凈資產(chǎn)為2元，流動(dòng)資產(chǎn)凈值為0.32元。以當(dāng)時(shí)的市盈率計(jì)算，中石油市盈率為5倍，市凈率為1，即巴菲特以當(dāng)時(shí)的凈資產(chǎn)價(jià)格購買了中石油。
反觀，2007年中石油當(dāng)時(shí)在A股上市的情況。以06年年報(bào)計(jì)算，當(dāng)時(shí)中石油每股收益為0.76元，發(fā)行價(jià)為16元，市盈率為21倍。市場價(jià)當(dāng)日首開為48元，市盈率高達(dá)63倍。
也就是當(dāng)我們股民爭相恐后在48塊搶新股中石油時(shí)，巴菲特卻在14元附近大舉減持H股中石油，按照當(dāng)時(shí)巴菲特賣掉中石油的股價(jià)計(jì)算，當(dāng)時(shí)中石油的市盈率為18倍，市凈率為3.7，巴菲特從03年以2元購買中石油，到07年股價(jià)達(dá)到14元堅(jiān)決賣掉，收益4年達(dá)到7倍。而我們在48塊錢買入，過了十年后，還是虧損了80%以上，這個(gè)教訓(xùn)可謂慘痛！
2008年9月26日，經(jīng)濟(jì)危機(jī)期間，巴菲特每股8港元（相當(dāng)于6元/每股）的價(jià)格認(rèn)購2.25億股比亞迪公司的股份，約占比亞迪本次配售后10%的股份比例，交易價(jià)格總金額約為18億港元。
巴菲特買入比亞迪時(shí)對應(yīng)的市盈率是10.2倍、市凈率1.53倍。這筆投資讓巴菲特大賺一筆，至今仍持有比亞迪。
好了，學(xué)習(xí)了巴菲特的估值邏輯。對比下我們自己手上持有的股票，自己買入時(shí)的市盈率是多少？特別是買入中小創(chuàng)、次新股的市盈率是多少？
是不是瞬間就明白了我們大多數(shù)虧損的真相，我們買的市盈率太高了！太貴了。
巴菲特的估值邏輯其實(shí)是把股票當(dāng)債券來看。
撿便宜貨的市盈率不超過5倍，高品質(zhì)的優(yōu)質(zhì)股不超過15倍(巴菲特不愧為格雷厄姆的優(yōu)秀學(xué)生，嚴(yán)格貫徹了格氏的理論，市盈率超過16倍應(yīng)該算投機(jī))。
如果按照他這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)在A股里(現(xiàn)在整個(gè)A股市盈率中位數(shù)41.74倍)，好像沒什么機(jī)會，這也證明股市里有黃金的時(shí)候非常少。
好吧，我們把標(biāo)準(zhǔn)降低一點(diǎn)。按證監(jiān)會認(rèn)可的新股上市標(biāo)準(zhǔn)是23倍市盈率，這對巴菲特來說是天價(jià)(巴菲特絕不會降低自己的投資標(biāo)準(zhǔn)。找不到好的投資機(jī)會時(shí)，他就會把錢返給投資者)。
可我們的新股上市還是能翻一兩倍，平均市盈率超過50倍。整個(gè)A股市盈率中位數(shù)41.74倍，中小板、創(chuàng)業(yè)板的市盈率更高(而且這還是在下跌了40%的情況下)，我們在這么高的市盈率里淘金確實(shí)不容易??！
買高市盈率的股票不代表一定會虧損(有時(shí)候好公司高市盈率買也劃算)，但買高市盈率的股票大部分都會虧損(因?yàn)楹霉咎?，這么高的市盈率它要對應(yīng)非常高的增長。但這個(gè)世界上最難的就是長時(shí)間的高(復(fù)利)增長。投資大師格雷厄姆非常痛恨高市盈率股票，說它是“有毒資產(chǎn)”。
現(xiàn)在我們明白了我們大多數(shù)人虧損的真相了吧？股市里大多數(shù)時(shí)間都沒有黃金。
對我們想賺點(diǎn)錢的股民來說，最好能嚴(yán)格按照巴菲特的估值標(biāo)準(zhǔn)來買股票。
如果實(shí)在不行，可以降低標(biāo)準(zhǔn)，按證監(jiān)會新股上市的標(biāo)準(zhǔn)23倍市盈率，買對應(yīng)增長20%左右股票。
如果再降低，可以按投行的標(biāo)準(zhǔn)，以30倍市盈率，買對應(yīng)未來兩、三年30%增長的股票。
如果你再讓降低標(biāo)準(zhǔn)，我就想起了林奇讓我印象深刻的一句話：任何超過40倍市盈率的股票都是有很大風(fēng)險(xiǎn)的，無論它有多高的成長。
最后希望我們每個(gè)人都能明白虧損的真相，提高買股的標(biāo)準(zhǔn)，盡量少買高市盈率的股票。因?yàn)樵谶@個(gè)“七虧兩平一賺”的市場里，活著比什么都重要。
作者：Zliya
來源：雪球