周期行情是否只是曇花一現(xiàn)？相較之前，本輪周期行情存在產(chǎn)能和流動(dòng)性差異，行情持續(xù)性或?qū)⒏L(zhǎng)。市場(chǎng)認(rèn)為，周期當(dāng)前存在“低估值+強(qiáng)催化”雙重邏輯，短期反彈存在基礎(chǔ)但可能持續(xù)性有限。我們認(rèn)為，本輪周期行情與之前任何一輪不一樣，不僅是低估值或階段性政策催化帶來(lái)的反彈行情，更是“產(chǎn)能需求擴(kuò)張+流動(dòng)性寬松”雙重超預(yù)期疊加的結(jié)果，前者是交易邏輯，后者是基本面邏輯。從大環(huán)境看，當(dāng)前股債性價(jià)比看股票性價(jià)比極佳，進(jìn)一步回歸價(jià)值和成長(zhǎng)之分，我們看到當(dāng)前的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)收益比極佳。周期作為價(jià)值中兼具交易和基本面邏輯品種，行情持續(xù)性將超出市場(chǎng)預(yù)期。

風(fēng)格切換的演繹路徑如何？周期先驅(qū)、金融跟隨。2月23日，我們?cè)趫?bào)告《風(fēng)格切換：短期看海外，中期看景氣》中明確提到“海外市場(chǎng)與A股的背離預(yù)示短期內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)回落節(jié)奏可能變化，關(guān)注低估值的中游周期”。當(dāng)前風(fēng)格切換已開始，往后看演繹路徑如何？我們認(rèn)為，周期邏輯最順暢且原有持倉(cāng)規(guī)模較小，不論是預(yù)期還是交易邊際都是相對(duì)較大的，周期將作為風(fēng)格切換的先驅(qū)引領(lǐng)。伴隨風(fēng)格切換路徑進(jìn)入后半程，金融具備相似特性，將跟隨周期，只是彈性相對(duì)較小。

風(fēng)格切換之后？市場(chǎng)上升格局不變，“成長(zhǎng)-價(jià)值”的螺旋式上升。放眼中期格局，“監(jiān)管寬松+貨幣寬松”格局不變，風(fēng)險(xiǎn)偏好抬升和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行將持續(xù)支撐市場(chǎng)上升趨勢(shì)。從風(fēng)格角度看，科技的邏輯已經(jīng)得到了市場(chǎng)充分的認(rèn)可，包括自主可控、國(guó)產(chǎn)替代、5G周期等，全年看這些邏輯的逐步兌現(xiàn)有望體現(xiàn)在盈利之中，盈利或盈利預(yù)期的上行，將是推動(dòng)科技板塊的進(jìn)一步上漲的源動(dòng)力。但是短期來(lái)看成長(zhǎng)面臨估值貴的掣肘。因此，未來(lái)在市場(chǎng)上升的格局之下，“成長(zhǎng)-價(jià)值”的螺旋式上升將成為風(fēng)格主旋律。

需要防范何種風(fēng)險(xiǎn)？本輪行情起始是流動(dòng)性的推升，波折源于疫情的海內(nèi)外擴(kuò)散，或?qū)⒔K于美國(guó)的通縮泛起和全球需求的下行。就此，我們認(rèn)為后續(xù)需要防范的風(fēng)險(xiǎn)，按演繹順序核心有三：1)海外疫情失控的風(fēng)險(xiǎn)?？紤]到各國(guó)存在統(tǒng)計(jì)口徑和確診標(biāo)準(zhǔn)的不同，疫情拐點(diǎn)的研判顯得有些模糊。如果出現(xiàn)全球范圍的失控，跨國(guó)產(chǎn)業(yè)鏈和跨國(guó)貿(mào)易受阻將會(huì)沖擊全球增長(zhǎng)和風(fēng)險(xiǎn)偏好格局。2)海外資金市場(chǎng)流動(dòng)性擠兌的風(fēng)險(xiǎn)。本輪行情的起始，源于海內(nèi)外流動(dòng)性的進(jìn)一步寬松。如若疫情催化資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步下行，進(jìn)而發(fā)生流動(dòng)性擠兌，這將直擊本輪行情源頭。后續(xù)需密切關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)資金市場(chǎng)利率情況。3)全球貨幣寬松不及預(yù)期。疫情帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)預(yù)期下行，貨幣政策進(jìn)一步寬松基本price in，后續(xù)需要關(guān)注其他因素掣肘貨幣政策不及預(yù)期的可能。從目前來(lái)看，美國(guó)股債性價(jià)比仍較好、信用利差不存在較好收益空間，美國(guó)股市有望逐步迎來(lái)拐點(diǎn)。