近日，央行降準(zhǔn)落地，資金面超預(yù)期寬松，加上中東局勢(shì)緊張，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，國(guó)債期貨價(jià)格有所走強(qiáng)。不過(guò)降準(zhǔn)利好兌現(xiàn)之后，債市仍面臨經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善、CPI上行和地方債供給壓力增加等利空因素的擾動(dòng)，短期面臨調(diào)整壓力。

上周五，巴格達(dá)國(guó)際機(jī)場(chǎng)附近遭到3枚導(dǎo)彈襲擊致7人死亡。受此事件影響，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒升溫，黃金和原油價(jià)格大幅上漲，10年期美債收益率一度下行近10BP。

2019年12月，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.2%，與上月持平，繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間。非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)為53.5%，比上月有所回落，但總體保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。從高頻數(shù)據(jù)上看，12月6大發(fā)電集團(tuán)當(dāng)月合計(jì)耗煤量為2301萬(wàn)噸，當(dāng)月同比增加5.82%，遠(yuǎn)高于上年同期增速，也驗(yàn)證了工業(yè)生產(chǎn)有所恢復(fù)的情況。在工業(yè)生產(chǎn)和銷售增長(zhǎng)明顯加快、工業(yè)品出廠價(jià)格降幅收窄等利好推動(dòng)下，2019年11月全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)5.4%，增速由負(fù)轉(zhuǎn)正。整體上制造業(yè)景氣度繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)形勢(shì)短期有所改善。

1月1日，央行公告稱為支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展，降低社會(huì)融資實(shí)際成本，決定于1月6日下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。降準(zhǔn)釋放長(zhǎng)期資金約8000多億元，降低銀行資金成本每年約150億元。此次降準(zhǔn)市場(chǎng)早有預(yù)期，國(guó)務(wù)院總理李克強(qiáng)在成都考察時(shí)表示，國(guó)家將進(jìn)一步研究采取降準(zhǔn)和定向降準(zhǔn)、再貸款和再貼現(xiàn)等多種措施，降低實(shí)際利率和綜合融資成本。受降準(zhǔn)預(yù)期影響，加上臨近年末財(cái)政支出力度加大，銀行體系流動(dòng)性總量處于較高水平，2019年跨年資金面超預(yù)期寬松，隔夜資金利率一度跌破1%，7天利率也一度跌破2%，帶動(dòng)國(guó)債收益率下行，尤其是短端利率下行明顯。

考慮到年初CPI高點(diǎn)可能突破5%，且近期原油價(jià)格大幅上漲，在保持定力，加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，警惕通脹預(yù)期發(fā)散的指導(dǎo)下，預(yù)計(jì)短期央行將進(jìn)入觀察期，再度寬松概率較低，且資金面超預(yù)期寬松之后也面臨邊際收斂的情況。

2020年的第一個(gè)工作日，四川和河南兩省的專項(xiàng)債開始招標(biāo)發(fā)行，當(dāng)日發(fā)行36只債券，合計(jì)875.71億元；1月6日，云南省招標(biāo)發(fā)行10只債券，規(guī)模450億元。同時(shí)，根據(jù)發(fā)行計(jì)劃，1月9日、10日和13日，將分別有河北、新疆、廣西等多省區(qū)共計(jì)規(guī)模1733.08億元地方債券發(fā)行。年初地方政府債券密集發(fā)行，比去年提前了近20天，且上半月發(fā)行規(guī)模就超過(guò)3000億元，高于去年全月的2800億元。

中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議指出積極的財(cái)政政策要大力提質(zhì)增效，更加注重結(jié)構(gòu)調(diào)整。預(yù)計(jì)2020年財(cái)政政策將更加積極，財(cái)政赤字將提升到3%，同時(shí)將繼續(xù)較大幅度增加地方政府專項(xiàng)債券規(guī)模，支持重大在建項(xiàng)目建設(shè)和補(bǔ)短板。假設(shè)保持8000億元的增幅，專項(xiàng)債規(guī)模接近3萬(wàn)億元。年初大量發(fā)行的地方政府債券，一方面將為地方基礎(chǔ)項(xiàng)目建設(shè)提供資金支持，帶動(dòng)社會(huì)融資規(guī)模和基礎(chǔ)建設(shè)投資增速回升，另一方面也會(huì)對(duì)債市形成供給壓力。

總體上，降準(zhǔn)利好兌現(xiàn)和避險(xiǎn)情緒沖擊過(guò)后，債市仍受到各類利空因素影響：一是制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)好于預(yù)期，繼續(xù)處于擴(kuò)張區(qū)間，加上中美階段經(jīng)貿(mào)協(xié)議文本達(dá)成一致，經(jīng)濟(jì)預(yù)期改善；二是年初CPI高點(diǎn)可能突破5%，且近期原油價(jià)格大幅上漲，在警惕通脹預(yù)期發(fā)散的指導(dǎo)下，貨幣政策空間受限；三是年初地方政府債集中發(fā)行，對(duì)債券市場(chǎng)供給形成壓力，也將帶動(dòng)社融和基建投資回升。預(yù)計(jì)短期債市仍有調(diào)整壓力，10年期國(guó)債收益率可能回升至3.3%左右。