核心觀點(diǎn)

2019年年初，各機(jī)構(gòu)相對篤定的認(rèn)為冶煉存在軟瓶頸，從而低估了冶煉提產(chǎn)的速度和能夠?qū)崿F(xiàn)的超產(chǎn)程度；歸根結(jié)底，低估了高利潤對企業(yè)的吸引力，以及國內(nèi)企業(yè)對于產(chǎn)能產(chǎn)量的機(jī)動調(diào)節(jié)能力。

2019年國內(nèi)冶煉增量共計(jì)45萬噸，雖然大頭部分是新株冶、漢中、花垣三企所貢獻(xiàn)的，但是亦有超1/3的增量是有正常在產(chǎn)企業(yè)所貢獻(xiàn)。同樣的，放在2020年，這部分波動量級，仍舊可能成為改變平衡量級的關(guān)鍵因素。

站在目前歷史極高的冶煉利潤下看2020年增量，可能的增量共計(jì)40萬噸，從確定性高到低看，分別是23、4、13萬噸。

在不同冶煉增量假設(shè)下，對2020年平衡結(jié)果的影響也較為明顯，雖然按照最低的增量看，2020年也會出現(xiàn)全年累庫的情況，但區(qū)別在于：在目前顯性庫存歷史極低的基數(shù)上，按照最低增量看，在部分季節(jié)性作用下，或?qū)⒊霈F(xiàn)局部的現(xiàn)貨機(jī)會。

一、高利潤刺激下的冶煉提產(chǎn)

1.1高彈性的國內(nèi)冶煉

2019年年初，各機(jī)構(gòu)相對篤定的認(rèn)為冶煉存在軟瓶頸，從而低估了冶煉提產(chǎn)的速度和能夠?qū)崿F(xiàn)的超產(chǎn)程度；歸根結(jié)底，低估了高利潤對企業(yè)的吸引力，以及國內(nèi)企業(yè)對于產(chǎn)能產(chǎn)量的機(jī)動調(diào)節(jié)能力。

2019年伊始時(shí)，市場頗為聚焦幾個(gè)邊際變量項(xiàng)目，諸如：搬遷后株冶的達(dá)產(chǎn)進(jìn)度、漢中的無害化項(xiàng)目進(jìn)程、湖南花垣縣的復(fù)產(chǎn)進(jìn)度。誠然，這三大冶煉板塊是2019年重要冶煉增量的部分，但是隨著加工費(fèi)的走高，冶煉利潤突飛猛進(jìn)，令在產(chǎn)的正常的冶煉廠紛紛進(jìn)行了提產(chǎn)，諸如南方、紫金、中金嶺南、江銅鉛鋅等正常開工的企業(yè)，出現(xiàn)了10%—20%不等的提產(chǎn)幅度。

此外，2019年的冶煉重要變量項(xiàng)目，新株冶在4月開始達(dá)產(chǎn)并迅速提產(chǎn)，花垣縣三家冶煉廠倒是較為符合預(yù)期，年初即陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，總計(jì)規(guī)模約近13萬噸；漢中在Q2進(jìn)行了小幅復(fù)產(chǎn)后直至Q3末才開始進(jìn)一步提高產(chǎn)量。除此之外，2018年內(nèi)頻繁檢修/停產(chǎn)的羅平鋅電今年生產(chǎn)也較為穩(wěn)定，從而貢獻(xiàn)了顯著的增量。

從年度加總看，2019年國內(nèi)冶煉增量共計(jì)45萬噸，雖然大頭部分是新株冶、漢中、花垣三企所貢獻(xiàn)的，但是亦有超1/3的增量是有正常在產(chǎn)企業(yè)所貢獻(xiàn)。同樣的，放在2020年，這部分波動量級，仍舊可能成為改變平衡量級的關(guān)鍵因素。

1.2 2020年的冶煉增量可能

2020國內(nèi)的主要增量仍舊是新株冶、漢中和花垣縣三家：這些都是在年中的時(shí)候開始達(dá)產(chǎn)、復(fù)產(chǎn)、提產(chǎn)的，從而按照全年總量的角度看，2020年這部分企業(yè)按照提產(chǎn)后正常開工率算，同比2019年也會錄得一定的增量。外加成洲礦冶，由于環(huán)保問題而在下半年開始了停產(chǎn)整改，后半年幾乎無產(chǎn)出，預(yù)計(jì)2020年初恢復(fù)生產(chǎn)，這也成為了2020年增量的一個(gè)重點(diǎn)部分。

雖然總數(shù)上國內(nèi)冶煉能有40萬噸的增量。但值得注意的是，由于一年多冶煉利潤的高企，吸引國內(nèi)潛在冶煉能力不斷的拔高與釋放：甚至在11月—12月，第三方統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)的大型冶煉廠開工率甚至達(dá)到了100.03%。

2019年的實(shí)際證明，冶煉產(chǎn)出對利潤的響應(yīng)直接而又迅速。假設(shè)2020年冶煉利潤出現(xiàn)回落，冶煉增量很可能出現(xiàn)下修，因而需要?jiǎng)討B(tài)的看待鋅錠供應(yīng)的增量。

二、不同冶煉增量下的平衡結(jié)果

由于目前現(xiàn)有鋅錠顯性庫存已處于歷史低位，因而不同的冶煉增量所帶來的平衡表結(jié)果意義也有較大的差異。

從上述冶煉的確定性看，確定性高的基本是國營企業(yè)的計(jì)劃增量，確定性中的量級基本是在產(chǎn)企業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張；確定性低的是新建的產(chǎn)能通過達(dá)產(chǎn)釋放產(chǎn)出。通過對企業(yè)性質(zhì)的了解，我們認(rèn)為首位的23萬噸較為確定，而“確定性中低”量級，取決于冶煉的利潤情況。

在不同假設(shè)下，對2020年平衡結(jié)果的影響也較為明顯，雖然按照最低的增量看，2020年也會出現(xiàn)全年累庫的情況，但區(qū)別在于：在目前顯性庫存歷史極低的基數(shù)上，按照最低增量看，在部分季節(jié)性作用下，或?qū)⒊霈F(xiàn)局部的現(xiàn)貨機(jī)會。