供應(yīng)主宰農(nóng)產(chǎn)品價格，這一市場定律在油脂上體現(xiàn)的淋漓盡致。進入下半年，馬來西亞棕櫚油減產(chǎn)炒作持續(xù)發(fā)酵，主產(chǎn)區(qū)棕櫚油庫存高位下滑，加上印尼生柴計劃刺激需求，棕櫚油供應(yīng)偏緊的預(yù)期不斷強化，推動棕油價格引領(lǐng)油脂上漲。時至今日，油脂繼續(xù)上漲，但主角似有轉(zhuǎn)變，未來豆油能否拿下油脂上漲的“接力棒”，值得思考。

豆油產(chǎn)量或繼續(xù)下降

據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部對全國400個縣定點監(jiān)測，10月份生豬存欄環(huán)比下降0.6%，能繁母豬存欄環(huán)比增長0.6%，但生豬存欄同比下滑達41.4%，能繁母豬存欄同比下滑37.8%。據(jù)不完全統(tǒng)計，在非洲豬瘟疫情的影響下，全國生豬存欄損失量超過2億頭，能繁母豬存欄損失超過1100萬頭，生豬產(chǎn)能嚴重受損。生豬供應(yīng)下滑刺激肉價持續(xù)走高，截至上周，生豬自繁自養(yǎng)利潤雖有回落，但仍高達2355元/頭。自2019年8月份，高養(yǎng)殖利潤推動北方產(chǎn)區(qū)積極復(fù)養(yǎng)，據(jù)對全國飼料生產(chǎn)企業(yè)全口徑統(tǒng)計，9月份豬飼料產(chǎn)量環(huán)比增長10%，其中仔豬料、母豬料、育肥豬料產(chǎn)量環(huán)比分別增長12.7%、8.7%和9.1%。然而，疫情并未結(jié)束，伴隨冬季雨雪天氣的來臨，以及春節(jié)人員的大量流動，疫情或再次擴大。

生豬供應(yīng)能力短期或難改善。根據(jù)出欄推算，我們預(yù)計2020年上半年生豬出欄量較正常水平下滑幅度將超過50%。生豬存欄的下滑直接影響飼料消費情況，2018年，中國飼料行業(yè)的銷售額為2.28億噸，受非洲豬瘟影響，匯豐銀行預(yù)測飼料銷售額在2019年下降10%，至2.05億噸，2020年下降4%，至1.96億噸。飼料消費的下滑將影響豆粕原料的消耗，我們認為油廠將通過控制開機率調(diào)整市場供需。截至10月末，全國大豆累計壓榨量6872萬噸，同比下滑6.9%，豆油同比產(chǎn)量減少101萬噸；預(yù)計2020年油廠壓榨量將繼續(xù)下降，全國豆油產(chǎn)量預(yù)計較正常年份減少超過170萬噸。

豆油替代需求回升

根據(jù)國家糧油信息中心數(shù)據(jù)，自2016年開始國內(nèi)植物油消費增速持續(xù)下滑，預(yù)計2019年增速下滑至1%以內(nèi)。但植物油工業(yè)需求大幅提升，其中不僅包括正常的工業(yè)消費，而且包括摻兌柴油消費。初步統(tǒng)計，2018/2019年度豬肉產(chǎn)量降低導(dǎo)致植物油替代消費超過40萬噸，這部分替代主要體現(xiàn)在棕櫚油和豆油上。然而，隨著天氣轉(zhuǎn)冷，同時棕櫚油價格大幅拉升，豆棕價差從11月中旬的1273元/噸回落至目前的607元/噸，棕櫚油性價比大幅下降，植物油替代需求多數(shù)轉(zhuǎn)移至豆油。按照表觀消費推算，11月豆油消費同比增幅超過85%，1—11月豆油累計消費同比增幅超過11%。可見，替代需求大幅刺激豆油消費。

圖為全國大豆壓榨量

供應(yīng)偏緊推動庫存走低

受供應(yīng)收縮而需求擴張影響，國內(nèi)豆油庫存持續(xù)走低。截至12月3日，國內(nèi)港口豆油庫存已經(jīng)回落至91.5萬噸，較7月中旬的130萬噸下滑了29.62%。后期，國內(nèi)油廠開機壓榨或進一步收縮，豆油需求即使保持穩(wěn)定，庫存同樣會持續(xù)回落，我們預(yù)計2020年豆油港口庫存有望跌破50萬噸的歷史低位水平。庫存走低將持續(xù)推動豆油價格上行，預(yù)計后市豆油將領(lǐng)漲三大油脂。