鋁社會(huì)庫(kù)存去化速度加快，反映出需求端保持穩(wěn)定，鋁價(jià)在13800元/噸附近支撐較強(qiáng)。氧化鋁價(jià)格持續(xù)走弱導(dǎo)致冶煉企業(yè)利潤(rùn)較高，上游套保意愿增強(qiáng)。此外，明年一季度消費(fèi)是否能真正回暖仍有待觀察。短期來(lái)看，雖然宏觀面回暖對(duì)市場(chǎng)情緒有一定的改善，但基本面略顯偏空或限制鋁價(jià)進(jìn)一步反彈的空間，預(yù)計(jì)鋁價(jià)振蕩偏強(qiáng)的概率較大。

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升

根據(jù)中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)，2019年11月全球制造業(yè)PMI較上月上升0.2個(gè)百分點(diǎn)至49%，連續(xù)兩個(gè)月小幅上升，但仍處于較低水平，連續(xù)5個(gè)月運(yùn)行在50%以下。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)喜憂參半。根據(jù)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)（ISM）公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)11月PMI從48.3降至48.1，低于預(yù)期的49.2，為連續(xù)第四個(gè)月出現(xiàn)萎縮。但就業(yè)數(shù)據(jù)保持強(qiáng)勁，11月非農(nóng)就業(yè)人口增加26.6萬(wàn)人，高于預(yù)期的18.3萬(wàn)人，失業(yè)率為3.5%，低于前值3.6%，平均每小時(shí)工資同比增加3.1%，高于預(yù)期的增加3%。此外，據(jù)CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察，美聯(lián)儲(chǔ)12月維持當(dāng)前利率在1.50%—1.75%區(qū)間的概率為99.3%，降息25個(gè)基點(diǎn)的概率為0。

國(guó)內(nèi)需求端企穩(wěn)，明年官方政策托底經(jīng)濟(jì)預(yù)期較強(qiáng)。數(shù)據(jù)顯示，11月中國(guó)制造業(yè)PMI為50.2%，較上月上升0.9個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)6個(gè)月運(yùn)行在50%以下后回到擴(kuò)張區(qū)間。此外，官方最新公布的11月PPI同比下降1.4%，降幅比上月收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)一步佐證了終端需求有回暖跡象。在12月6日官方會(huì)議對(duì)明年經(jīng)濟(jì)定調(diào)中提到，要全面做好“六穩(wěn)”工作，其中就包括穩(wěn)增長(zhǎng)以及保穩(wěn)定，要保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，使得市場(chǎng)對(duì)明年一季度經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)的預(yù)期繼續(xù)發(fā)酵。

圖為電解鋁去庫(kù)存速度加快

下游補(bǔ)庫(kù)預(yù)期較強(qiáng)

電解鋁庫(kù)存呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，去庫(kù)存速度加快。12月9日，據(jù)SMM統(tǒng)計(jì)，國(guó)內(nèi)電解會(huì)庫(kù)存（含SHFE倉(cāng)單）：上海地區(qū)為12.7萬(wàn)噸，無(wú)錫地區(qū)為20.6萬(wàn)噸，杭州地區(qū)為5.4萬(wàn)噸，鞏義地區(qū)為4.1萬(wàn)噸，南海地區(qū)為16.8萬(wàn)噸，天津?yàn)?.2萬(wàn)噸，臨沂為0.5萬(wàn)噸，重慶為1.9萬(wàn)噸，消費(fèi)地鋁錠庫(kù)存合計(jì)67.2萬(wàn)噸，較上周四再降3.3萬(wàn)噸。當(dāng)前電解鋁社會(huì)庫(kù)存較年初的166萬(wàn)噸下降102.1萬(wàn)噸，降幅達(dá)到61.5%，反映出國(guó)內(nèi)去庫(kù)存明顯。此外，從下游庫(kù)存來(lái)看，目前產(chǎn)成品存貨累計(jì)同比增速下降至0.4%，產(chǎn)業(yè)反饋目前企業(yè)基本不會(huì)剩余庫(kù)存，主要因?yàn)橘Y金成本占比過(guò)大，但在需求維穩(wěn)的背景下，鋁價(jià)低位反彈將刺激下游逢低買入鎖定利潤(rùn)。

冶煉企業(yè)高利潤(rùn)刺激

目前氧化鋁價(jià)格走低導(dǎo)致冶煉企業(yè)利潤(rùn)較高，山西一級(jí)氧化鋁報(bào)價(jià)2482元/噸，貴陽(yáng)一級(jí)氧化鋁報(bào)價(jià)2410元/噸，河南一級(jí)氧化鋁報(bào)價(jià)2494元/噸，近期三地價(jià)格持續(xù)下滑，國(guó)內(nèi)部分冶煉企業(yè)利潤(rùn)超過(guò)1000元/噸。高利潤(rùn)必將刺激上游端繼續(xù)釋放產(chǎn)能，可以預(yù)計(jì)后期供應(yīng)端壓力猶存，冶煉廠及貿(mào)易商套保資金進(jìn)場(chǎng)鎖定利潤(rùn)意愿不斷增強(qiáng)，鋁價(jià)進(jìn)一步反彈空間將受到限制。此外，一季度消費(fèi)能否真正回暖也有待進(jìn)一步證實(shí)，還需關(guān)注消費(fèi)端的運(yùn)行情況。

綜上所述，在宏觀面回暖背景下，疊加去庫(kù)速度加快，鋁市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)得到不斷優(yōu)化，預(yù)計(jì)鋁價(jià)下方支撐較強(qiáng)。但需要警惕的是，目前冶煉企業(yè)利潤(rùn)維持高位或限制鋁價(jià)的反彈空間。預(yù)計(jì)12月滬鋁運(yùn)行區(qū)間在13700—14200元/噸。中長(zhǎng)期來(lái)看，鋁價(jià)在13500元/噸附近將受到較強(qiáng)支撐。