一、監(jiān)管層積極倡導上市公司進行現(xiàn)金分紅

監(jiān)管層積極倡導上市公司進行現(xiàn)金分紅。2017年4月，證監(jiān)會表示：“上市公司現(xiàn)金分紅是回報投資者的基本方式，是股票內(nèi)在價值的源泉。上市公司不應長期無正當理由不分紅。” 2018年2月，5家上市公司參加上交所現(xiàn)金分紅專項說明會，正面解釋為何不分紅。今年5月證監(jiān)會主席易會滿表示：A股股息率從2014年的1.85%增加到2018年的2.41%，已經(jīng)與標普500指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)大體相當。

二、A股上市公司分紅率持續(xù)提升

2.1 A股現(xiàn)金分紅公司數(shù)量和分紅率持續(xù)提升

近年來，在監(jiān)管引導之下，A股進行現(xiàn)金分紅的上市公司數(shù)量和分紅力度都有較大的改善。2018年共有2569家公司進行了現(xiàn)金分紅，占全部上市公司的72.0%，而在2010年這一比例僅為62%。與此同時，從上市公司分紅率(現(xiàn)金分紅金額占凈利潤的比重)也持續(xù)提升，從2010年的30.3%上升至2018年的36.3%，由此可見上市公司分紅力度在持續(xù)提升。分紅公司數(shù)量和分紅力度的提升都反映了A股正在形成積極分紅的市場氛圍。

2.2 近4年(2016-2019)A 股平均股息率與美股平均收益率基本相當

對于上市公司現(xiàn)金分紅，投資者最關(guān)心的莫過于股息收益率(每股現(xiàn)金分紅與股價的比值)，即股息率。與國際主要市場比較，A股整體股息率并不高，滬深300指數(shù)2016-2019年平均股息率為2.16%，低于3%左右的全球平均，但已經(jīng)與美股股息率相當。但是從行業(yè)結(jié)構(gòu)來看，部分行業(yè)股息率相對較高，其中典型的代表是銀行，2016-2019年銀行平均股息率高達3.8%，主要得益于銀行股的持續(xù)高分紅以及行業(yè)的低估值屬性。

分行業(yè)來看，銀行行業(yè)是A股股息率最高的行業(yè)。其中的原因是銀行行業(yè)業(yè)績穩(wěn)定，具備長期現(xiàn)金分紅的基礎(chǔ)，同時A股銀行行業(yè)估值長期處于低位，低估值屬性導致金融行業(yè)股息率較高。2016-2019年A股銀行行業(yè)平均股息率達3.82%，遠高于其他行業(yè)。第二梯隊中，汽車、鋼鐵、地產(chǎn)、采掘、家電、化工、公用事業(yè)平均股息率分別為2.42%、2.41%、2.32%、2.17%、2.16%、2.11%、2.06%。

三、當前A股股息率持續(xù)高于國債收益率，高股息組合配置價值凸顯

從國內(nèi)情況來看，2018年下半年以來，以中證紅利指數(shù)為代表的A股高股息組合的股息率持續(xù)高于10年期國債收益率，高股息組合的相對配置價值顯著。具體來說，截止11月9日，中證紅利指數(shù)股息率為4.2%，高出3.2%的10年期國債收益率1個百分點。

眾所周知，股票投資總收益來自兩個方面：資本利得與現(xiàn)金分紅(確定性收益)。長期來看，現(xiàn)金分紅是投資收益的重要來源。1926-2015年，標普500指數(shù)總收益的40%來自現(xiàn)金分紅，60%來自股價上漲。由此可見現(xiàn)金分紅是股票投資長期收益的重要來源。

四、高股息組合能獲取明顯超額收益

4.1 高股息組合長期獲取明顯超額收益，復利效應促使超額收益更為顯著

長期來看，高分紅組合能獲取明顯的超額收益。2009年以來，以中證紅利指數(shù)為代表的高股息組合累計超額收益率為35.01%(以滬深300為基準，截止11月9日)，如果考慮紅利再投資的復利效應，高分紅組合的超額收益率將更高，高達84.60%。

4.2 高股息組合能長期獲取較高超額收益的內(nèi)在原因

高股息組合能長期獲取較高超額收益的內(nèi)在原因可以歸結(jié)為高分紅股票業(yè)績穩(wěn)定，具有較強的盈利能力，并且現(xiàn)金流充裕。上市公司進行高分紅的基礎(chǔ)是業(yè)績穩(wěn)定和現(xiàn)金流充裕。持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金分紅反映了公司的盈利能力較強，現(xiàn)金流較為充裕，因此高分紅績優(yōu)個股能給投資者帶來穩(wěn)定的超額回報。

從數(shù)據(jù)上來看，我們確實能看出高分紅股票的ROE和凈現(xiàn)比(經(jīng)營活動現(xiàn)金流金額/營業(yè)收入)都高出基準水平。我們還是以中證紅利指數(shù)成分股代表高分紅組合，以滬深300為基準，我們發(fā)現(xiàn)2010年以來中證紅利指數(shù)成分股ROE整體均高于滬深300指數(shù)成分股。而現(xiàn)金流方面，中證紅利指數(shù)成分股經(jīng)營現(xiàn)金流凈額占收入比同樣高出滬深300指數(shù)成分股。

五、三個維度構(gòu)建A股高股息組合

構(gòu)建高股息組合的目的是篩選出那些穩(wěn)定分紅穩(wěn)定且股息率較高的優(yōu)質(zhì)個股。由于股息率=分紅率/PE，因此個股股息率較高有可能是由于PE較低，而低估值導致的高股息率可能存在價值陷阱問題。所謂價值陷阱是指有些看似估值很低的股票，由于基本面持續(xù)惡化導致后續(xù)股價持續(xù)下跌以及高分紅無法延續(xù)，也就是說“便宜有便宜的道理”。

為了避開價值陷阱，我們從“現(xiàn)金分紅、基本面和行業(yè)分布”三個維度來構(gòu)建高股息組合。具體篩選指標如下：

1)現(xiàn)金分紅：股息率高于3%、2010年以來連續(xù)分紅且過去三年每年分紅率高于30%。上述標準基本可以篩選出穩(wěn)定分紅且股息率較高的股票池。

2)基本面：近一年日均總市值大于200億、2010年以來每年ROE大于10%且最新ROE TTM大于10%。上述標準能夠股票池中進一步篩選出流動性相較好、ROE較高的個股。

3)行業(yè)分布：每個行業(yè)公司數(shù)量不超過2家，符合標準的同一行業(yè)多家公司選取股息率最高的兩家公司。上述標準主要目的是防止組合中行業(yè)過度集中。

最后我們構(gòu)建的高股息組合包含12只個股，分別為：上汽集團、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行、寧滬高速、萬華化學、華域汽車、萬科A、海螺水泥、長江電力、偉星新材、保利地產(chǎn)、格力電器。

風險提示：政策監(jiān)管(金融去杠桿等)、海外黑天鵝事件(政治風險、主權(quán)評級下調(diào)等)