近期，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)逐步公布，9月CPI上行至3%，通脹預(yù)期升溫，工業(yè)增加值、投資、消費(fèi)和金融數(shù)據(jù)普遍好于預(yù)期，經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)短暫企穩(wěn)信號。10月LPR報(bào)價(jià)按兵不動(dòng)，一改前兩個(gè)月小幅下調(diào)的態(tài)勢，國債期貨價(jià)格振蕩走低，10年期國債收益率上行至3.22%。

前三季度社會融資規(guī)模增量累計(jì)為18.74萬億元，比上年同期多3.28萬億元。其中9月社會融資規(guī)模的增量是2.27萬億元，比上年同期多1383億元，好于預(yù)期。主要是新增人民幣貸款和企業(yè)債券比去年同期分別多增3271億元和1595億元，而新增委托貸款同比少減1410億元，基本對沖了地方債政府專項(xiàng)債同比減少的5195億元。9月末社會融資規(guī)模的存量是219.04萬億元，同比增長10.8%，增速與上月持平，但比上年同期高0.2個(gè)百分點(diǎn)。

今年以來，央行綜合運(yùn)用多種政策工具，降低存款準(zhǔn)備金率的效果有所顯現(xiàn)。9月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長5.8%，比8月加快1.4個(gè)百分點(diǎn)，大幅好于市場預(yù)期。固定資產(chǎn)投資小幅回落，基建投資保持回升態(tài)勢，房地產(chǎn)投資未繼續(xù)回落，消費(fèi)增速高于市場預(yù)期，出現(xiàn)短暫企穩(wěn)信號。

受豬肉及其替代品價(jià)格大幅上漲影響，9月CPI同比上漲至3%。央行行長易綱在9月新聞發(fā)布會上曾表示，貨幣政策主要是“以我為主”，考慮國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)形勢和物價(jià)走勢來進(jìn)行預(yù)調(diào)和微調(diào)，應(yīng)當(dāng)保持定力。10月央行貨幣政策司司長孫國峰表示要關(guān)注物價(jià)走勢的動(dòng)態(tài)變化，對CPI超過3%和PPI指數(shù)要密切關(guān)注。10月16日央行開展2000億元MLF操作時(shí)，未調(diào)整MLF利率；10月21日LPR報(bào)價(jià)按兵不動(dòng)，下調(diào)預(yù)期也落空，一改前兩個(gè)月小幅下調(diào)的態(tài)勢。當(dāng)前在CPI上行至3%，經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)邊際改善的情況下，引發(fā)債券市場出現(xiàn)調(diào)整。

三季度GDP不變價(jià)同比增速降至6%，是自1992年以來的最低水平，名義GDP增速為7.6%，也較上季度有所回落，跌至2016年以來的新低。該經(jīng)濟(jì)增速水平是在專項(xiàng)債提前發(fā)行完畢，財(cái)政支出前移的情況下所取得的。

進(jìn)入四季度，一方面，地方政府債券基本發(fā)行完畢。前三季度地方政府債券合計(jì)凈融資30724億元，其中，專項(xiàng)債凈融資21072.87億元，年初政府工作計(jì)劃的21500億元專項(xiàng)債基本發(fā)行完畢；一般債務(wù)凈融資9651億元，年初政府工作計(jì)劃的地方財(cái)政赤字9300億元也已超額發(fā)行完畢。

另一方面，財(cái)政支出增長空間有限。1—8月財(cái)政累計(jì)收入同比為3.3%，增速低于年初收入預(yù)算增長的5%，主要受減稅降費(fèi)措施和經(jīng)濟(jì)放緩影響。1—9月財(cái)政支出累計(jì)同比為9.4%，高于年初支出預(yù)算增長的6.5%。考慮到全年財(cái)政收入加赤字總量一定，前三季度支出增速超前的情況下意味著四季度的財(cái)政支出增長空間有限。

當(dāng)前，海外美歐制造業(yè)PMI創(chuàng)階段新低，加劇全球經(jīng)濟(jì)下行壓力，美聯(lián)儲重啟國債購買計(jì)劃，10月大概率再度降息，全球貨幣政策持續(xù)寬松。在地方債發(fā)行完畢，財(cái)政支出增長空間有限的情況下，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行的壓力較大。CPI階段性突破3%不會對貨幣政策產(chǎn)生太大影響，央行貨幣政策除了關(guān)注物價(jià)走勢，仍需要關(guān)注經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，降準(zhǔn)和MLF利率下調(diào)可能會遲到，但不會缺席，債券牛市基礎(chǔ)仍在。隨著中美貿(mào)易談判取得進(jìn)展和CPI上行利空逐步消化，預(yù)計(jì)10年期國債收益率上行空間有限，3.2%—3.3%一線將有較強(qiáng)支撐。技術(shù)上，2018年以來的10年期國債期貨趨勢上漲形態(tài)并未破壞，預(yù)計(jì)趨勢線97.6元左右具有較強(qiáng)支撐，操作上，建議國債期貨暫時(shí)觀望或輕倉試多為主。