國慶節(jié)后國債期貨市場延續(xù)振蕩下跌行情。首先是中美貿(mào)易談判頻傳利好，最終達(dá)成階段性一致意見，短期令市場避險情緒明顯降溫。其次是10月以來公布的多數(shù)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，市場對于經(jīng)濟(jì)短期企穩(wěn)反彈的預(yù)期增強(qiáng)。再次是持續(xù)多年的英國脫歐鬧劇終有結(jié)論，同樣令市場風(fēng)險偏好急劇上升。最后，持續(xù)大漲的豬肉價格導(dǎo)致短期通脹預(yù)期持續(xù)升溫，明顯壓制貨幣政策寬松空間。短期來看，上述因素的影響有望持續(xù)，因此債市大概率延續(xù)弱勢調(diào)整格局。

全球避險情緒降溫，短期壓制債市做多情緒。首先，先是美方公告稱中美貿(mào)易談判達(dá)成階段性一致意見，上周中國商務(wù)部也對外宣布中美第十三輪貿(mào)易談判取得階段性成果，主要內(nèi)容為中方將繼續(xù)購買美國農(nóng)產(chǎn)品，美方將暫時中止繼續(xù)提高關(guān)稅的措施，或許還會有匯率方面的約定。正式文件有望在APEC會議上由中美領(lǐng)導(dǎo)人共同正式簽訂。此外，上周英國脫歐談判也傳出利好，在歷經(jīng)了3年多的波折之后，英國退歐談判終于在本周取得重大進(jìn)展——?dú)W盟峰會通過英國“脫歐”新協(xié)議。這對于急于想要在10月31日退歐的英國首相約翰遜來說似乎是一個好消息。然而，這一協(xié)議還須分別經(jīng)過歐洲議會和英國議會批準(zhǔn)才能生效。但就在10月19日剛剛結(jié)束的英國議會以322票贊同、306票反對通過一項關(guān)鍵修正案，將迫使首相約翰遜尋求再度推遲“脫歐”，對于英國能否順利脫歐仍存一定的不確定性。整體看，中美貿(mào)易摩擦的階段性的緩和以及脫歐談判取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展均大大提高市場的風(fēng)險偏好，整體對債市不利。

基本面暫穩(wěn)，關(guān)注預(yù)期差再現(xiàn)。最新公布經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，三季度GDP同比增長6.0%，較二季度跌落0.2個百分點(diǎn)。但與此同時，9月單月指標(biāo)幾乎全面回暖，其中，工業(yè)增加值同比增長5.8%，高于前值4.4%；社會消費(fèi)品零售總額同比增長7.8%，高于前值7.5%；基建投資累計同比增長3.4%，高于前值3.2%；房地產(chǎn)開發(fā)投資累計同比增長10.5%，持平前值。整體看，三季度GDP同比環(huán)比增速明顯下跌，9月生產(chǎn)和零售增速數(shù)據(jù)不佳，缺乏持續(xù)的支撐。

從季節(jié)性來看，現(xiàn)階段數(shù)據(jù)特征與6月非?！跋嗨啤?。二季度GDP同比增長下滑0.2個百分點(diǎn)至6.2%，但6月單月數(shù)據(jù)多數(shù)明顯改善，趨勢數(shù)據(jù)與單月數(shù)據(jù)之間的背離，使得市場對宏觀基本面的認(rèn)知分歧加大。整體看，我們認(rèn)為9月數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)的背后存在著短期因素刺激以及去年低基數(shù)效應(yīng)等因素共同推動的原因，并非經(jīng)濟(jì)開始反彈。后期重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)預(yù)期差再現(xiàn)所帶來的債市反轉(zhuǎn)做多機(jī)會。

綜合來看，短期受全球避險情緒明顯回落、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)暫穩(wěn)以及通脹預(yù)期不斷提升等利空影響，期債仍將延續(xù)弱勢調(diào)整走勢。但中期來看，債市牛市的核心投資邏輯沒有變化。中美利差和全球負(fù)利率是安全墊，中國債市具有明顯的估值優(yōu)勢。房地產(chǎn)限購和隱性債務(wù)約束拖累經(jīng)濟(jì)上升并抑制融資需求回暖，未來中美經(jīng)貿(mào)問題仍將反復(fù)。短期利空釋放后，債市仍將回歸基本面主導(dǎo)。