歷史往往在重復(fù)著過(guò)去，但又與過(guò)去有所不同，在全球經(jīng)濟(jì)多事之秋之時(shí)，貨幣和財(cái)政的雙擴(kuò)張已經(jīng)成為各個(gè)國(guó)家的獨(dú)門秘笈。

財(cái)政刺激措施必然加大財(cái)政赤字的壓力，各國(guó)政府都需要多發(fā)債券，于是大多數(shù)國(guó)債的利率都創(chuàng)出歷史新低，許多歐洲國(guó)家的國(guó)債均為負(fù)利率。全球零利率甚至是負(fù)利率必然會(huì)帶來(lái)金融界一場(chǎng)生態(tài)環(huán)境的變化。

財(cái)政和貨幣的雙擴(kuò)張，有利于幫助穩(wěn)定短期經(jīng)濟(jì)，但是其后果是顯而易見(jiàn)的。貨幣的超發(fā)一定會(huì)引發(fā)通貨膨脹，只是到底是以物價(jià)上漲的形式出現(xiàn)，還是以金融資產(chǎn)價(jià)格上漲的形式出現(xiàn)而已。

一、全球貨幣寬松為資本市場(chǎng)助力

1、歐洲寬松一馬當(dāng)先

自2015年1月宣布正式啟動(dòng)QE后，時(shí)隔近4年，2018年12月23日，歐央行為QE畫上了句號(hào)，2.6萬(wàn)億歐元購(gòu)債計(jì)劃落下帷幕。當(dāng)時(shí)，各大機(jī)構(gòu)預(yù)計(jì)，首次加息可能就在2019年一季度，然而，市場(chǎng)等來(lái)的卻是QE重啟。

此次歐央行宣布的QE，其一是將存款便利利率從-0.4%下調(diào)至-0.5%，即進(jìn)一步加深負(fù)利率政策。其二，從11月1日開始重啟QE，每月購(gòu)債200億歐元。同時(shí)，德拉吉更是強(qiáng)調(diào)，QE是開放式的，即只要有需要，就會(huì)持續(xù)購(gòu)債，目前沒(méi)有截止日期。其三，實(shí)行分級(jí)利率制度，旨在緩解負(fù)利率下降息對(duì)銀行業(yè)盈利的不利影響。對(duì)于銀行持有的超額流動(dòng)性——超出法定準(zhǔn)備金要求的準(zhǔn)備金量（因?yàn)镼E創(chuàng)造了銀行準(zhǔn)備金，大量的銀行準(zhǔn)備金存放在歐央行的負(fù)債端），有一部分免于負(fù)利率（-0.5%）的懲罰，免除的部分享受0利率。

2、美國(guó)寬松已在路上

美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備局一如市場(chǎng)預(yù)料減息25點(diǎn)，雖然聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部有所分歧，但是決策受到了白宮的政治壓力和華爾街的市場(chǎng)壓力，加上全球貿(mào)易環(huán)境的不確定性，影響著企業(yè)決策者的投資信心，更重要的是債券市場(chǎng)成功挾持了貨幣政策的決策過(guò)程。目前多數(shù)分析師還是預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)再次降息25點(diǎn)。

3、中國(guó)的財(cái)政與貨幣政策已經(jīng)轉(zhuǎn)向

目前為止，中國(guó)今年已經(jīng)降準(zhǔn)三次，9月初中國(guó)的降準(zhǔn)，為中國(guó)的財(cái)政貨幣同時(shí)打開了大門，地方專項(xiàng)債迎來(lái)新的高峰。去年搞的去杠桿強(qiáng)監(jiān)管其實(shí)在新的財(cái)政和貨幣擴(kuò)張中已經(jīng)宣告結(jié)束。而后，我們預(yù)計(jì)今年MLF利率有望下調(diào)，且年內(nèi)10年期國(guó)債收益率有望降至3%以下，銀行間利率可能會(huì)隨著降準(zhǔn)、降息而進(jìn)一步下行。

二、股市相比債券吸引力開始增加

1、全球資金的定價(jià)錨美國(guó)10年期美債被壓低在歷史低位，將誘發(fā)各國(guó)央行政策上的連鎖反應(yīng)。

全世界刮起的新一輪貨幣寬松之風(fēng)，已經(jīng)將美國(guó)之外的國(guó)債市場(chǎng)中70%的主權(quán)債券利率拉入負(fù)值。無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券收益率大面積沉降，對(duì)于資本市場(chǎng)，是一次生態(tài)環(huán)境的改變。這也加速了資金涌入仍有正回報(bào)而規(guī)模又足夠大的美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)，這個(gè)觸發(fā)了最近這輪美債的牛市，也將美債利率拉入了歷史低點(diǎn)附近。

圖1：全球最重要的定價(jià)錨10年期美國(guó)國(guó)債利率維持在低點(diǎn)附近

央行行長(zhǎng)們已經(jīng)明確表態(tài)單靠貨幣政策無(wú)法刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，那么財(cái)政政策就必須大舉進(jìn)入。美國(guó)財(cái)務(wù)部部長(zhǎng)正在認(rèn)真考慮發(fā)行50年期國(guó)債、英國(guó)政府支出增長(zhǎng)4.1%、即使是已經(jīng)陷入經(jīng)濟(jì)衰退的德國(guó)也決定增加500億歐元支出。中央銀行正在無(wú)極限地支持債券市場(chǎng)，這將繼續(xù)壓低債券利率。美國(guó)國(guó)債是全球資金的定價(jià)錨，這次債券價(jià)格的巨變將帶來(lái)資本生態(tài)環(huán)境上的改變。

2、資金從債市流回股市，后期看漲風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)

9月份以來(lái)，美國(guó)股市出現(xiàn)了一波強(qiáng)有力的上漲。

而在8月底之時(shí)，自2009年以來(lái)，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的股息率出現(xiàn)了首次超過(guò)30年期美國(guó)國(guó)債。這一信號(hào)的出現(xiàn)，意味著買股票的重要時(shí)點(diǎn)來(lái)臨。而今天回頭看，果然美股9月份出現(xiàn)了上漲，而國(guó)債出現(xiàn)了拋售。

圖2：2019年8月底，標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的股息率出現(xiàn)了首次超過(guò)30年期美國(guó)國(guó)債

前階段2年和10年期美國(guó)國(guó)債收益率繼續(xù)倒掛，二者利差達(dá)到金融危機(jī)以來(lái)最大水平；此外，今年三月底最先倒掛的3個(gè)月和10年期美國(guó)國(guó)債達(dá)到2007年3月來(lái)最大水平；3個(gè)月和30年期國(guó)債也出現(xiàn)了自2007年以來(lái)的首次倒掛。

其實(shí)這次美國(guó)利率倒掛所帶來(lái)的核心訊息不是經(jīng)濟(jì)衰退，而是低利率時(shí)代的全面降臨。這次長(zhǎng)端利率下滑的根本原因，主要不是市場(chǎng)看淡經(jīng)濟(jì)前景，而是歐洲資金的猛烈涌入。歐洲國(guó)債幾乎全部零收益或負(fù)收益，觸發(fā)了資金全球范圍內(nèi)流入零風(fēng)險(xiǎn)正回報(bào)的美國(guó)債券。

水往低處流是不變的真理，在債券出現(xiàn)擁擠交易之時(shí)并出現(xiàn)一定泡沫之時(shí)，資金便開始從債市流入股市。美聯(lián)儲(chǔ)前主席艾倫-格林斯潘也表示，用不了多久，負(fù)利率就會(huì)蔓延至美國(guó)。格林斯潘表示，你在世界各地都能看到這種情況。它在美國(guó)出現(xiàn)只是時(shí)間問(wèn)題。

三、大宗商品作為有效緩沖貨幣寬松稀釋的保值標(biāo)的也將被資金追捧

各國(guó)的財(cái)政貨幣政策雙擴(kuò)張已經(jīng)近在眼前。零利率必然帶來(lái)金融市場(chǎng)生態(tài)環(huán)境的變化，股市相比債券的吸引力開始增加，而大宗商品作為有效緩沖貨幣寬松稀釋的保值標(biāo)的也被資金追捧。

最近，大宗商品無(wú)論是黑色還是化工都出現(xiàn)了一輪上漲，這不僅與中國(guó)再次降準(zhǔn)，地方專項(xiàng)債迎來(lái)新的高峰有關(guān)，也與近期沙特原油遭無(wú)人機(jī)襲擊事件有關(guān)。

沙特阿拉伯兩處石油設(shè)施14日遭無(wú)人機(jī)襲擊，此事對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的影響，取決于產(chǎn)能恢復(fù)的時(shí)間。據(jù)報(bào)道此次事件受影響產(chǎn)能達(dá)到每日570桶，超過(guò)伊朗革命時(shí)的560萬(wàn)桶、石油禁運(yùn)的430萬(wàn)桶和伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)的430萬(wàn)桶，位居歷史最多，不過(guò)目前并未出現(xiàn)地緣政治危機(jī)，一切取決于正常的搶修進(jìn)程。如果設(shè)施能夠在三個(gè)月內(nèi)恢復(fù)正常，相信現(xiàn)有的庫(kù)存足以應(yīng)付。如果超過(guò)三個(gè)月，則油價(jià)有進(jìn)一步上升的壓力，并可能會(huì)推高全球通脹。大宗商品的標(biāo)桿原油的上漲也將帶動(dòng)資金涌入其他商品。

全球零利率的環(huán)境下，資金往哪走，怎樣才能保值增值是投資者未來(lái)需要思考的問(wèn)題，資本的風(fēng)險(xiǎn)成本在零利率環(huán)境下極低，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的泡沫開始吹了起來(lái)，加杠桿的跡象也將死灰復(fù)燃，資金除了流向正收益?zhèn)?，租金回?bào)率高的房產(chǎn)、高股息率的股票、一些大宗商品都將得到一定的追捧。