本周，央行未調(diào)降MLF利率、沙特油井遇襲催生油價高波動等因素，驅(qū)動市場風(fēng)險偏好邊際降溫。期貨市場品類走勢分化，股債下行，商品指數(shù)受能化類品種帶動沖高回落，20日LPR利率會否調(diào)降成為市場觀測政策力度的聚焦點。

目前國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力繼續(xù)顯現(xiàn)，8月經(jīng)濟指標除基建外全線走弱，但力度溫和韌性猶在，內(nèi)需邊際強于外需，是國內(nèi)經(jīng)濟韌性的核心支撐。內(nèi)需維穩(wěn)重心則存在結(jié)構(gòu)性分化，房地產(chǎn)投資增速處在周期性高位，疊加涉房政策嚴控，中樞邊際向下；基建投資增速處于周期性低位，疊加政策支持，中樞邊際向上，基建將是四季度加杠桿主體。但考慮季節(jié)性因素以及地方債額度提前發(fā)行完畢，基建增速回升力度仍將溫和，難以逆轉(zhuǎn)經(jīng)濟下行趨勢。

經(jīng)濟下行壓力加劇驅(qū)動逆周期政策再度加碼，“全面+定向”降準的政策組合，強化了市場關(guān)于央行調(diào)降MLF利率的政策預(yù)期。降準之后，4400億元MLF到期規(guī)模僅續(xù)作2000億元，且MLF利率維持在3.3%未有調(diào)降，MLF調(diào)降的市場預(yù)期落空；雖然20日公布的LPR利率仍有通過加點下調(diào)方式達到降息目的的可能，但其降息效果和對市場風(fēng)險偏好的影響，遠不及MLF政策利率直接調(diào)降帶來的政策想象空間。與MLF調(diào)降未果同步，美聯(lián)儲如期降息25BP，未現(xiàn)超預(yù)期寬松政策，且美聯(lián)儲內(nèi)部分歧明顯，令年內(nèi)三度降息預(yù)期降溫。邊際上，近日塵埃落定的中美政策低于此前市場預(yù)期，而前期市場風(fēng)險偏好的邊際回暖很大程度上，是對近期中美降息預(yù)期的提前反應(yīng)。

值得注意的是，經(jīng)濟下行過程中的韌性取決于逆周期政策的空間。逆周期政策的空間存在限制條件，當前全球央行同步進入寬松周期，通脹壓力成為寬松政策限制核心，國內(nèi)CPI高達2.8%，美國核心CPI升至2.4%，均明顯高于當前的政策利率水平。目前國內(nèi)CPI壓力為內(nèi)生性的生豬養(yǎng)殖問題，美國CPI壓力之一則來自于外生的貿(mào)易戰(zhàn)問題。近日沙特油井遇襲事件則加劇了外生通脹——油價的不確定性，油價上漲風(fēng)險將對經(jīng)濟增長和政策空間預(yù)期產(chǎn)生雙向壓力。油價風(fēng)險為新變量，其市場博弈導(dǎo)向尚待觀察。10月初的第13輪中美貿(mào)易談判則為存續(xù)變量，鑒于當前“雙方將致力于推進實質(zhì)性進展”的表態(tài)，關(guān)于貿(mào)易談判結(jié)果的市場預(yù)期謹慎偏樂觀。考慮到目前貿(mào)易戰(zhàn)變量預(yù)期接近最差邊緣，若談判有實質(zhì)性進展，則將對市場情緒構(gòu)成短期的脈沖性提振。

總體上，國內(nèi)MLF利率未調(diào)降，市場風(fēng)險偏好降溫。若20日LPR利率如期通過加點方式調(diào)降，則風(fēng)險偏好邊際或有緩和，而若LPR利率未調(diào)降，則將強化市場轉(zhuǎn)弱的預(yù)期。不過從統(tǒng)計規(guī)律上看，近十年國慶節(jié)前節(jié)后股指上漲為大概率事件，資金維穩(wěn)預(yù)期或可部分對沖政策預(yù)期落空壓力。預(yù)計10月初中美貿(mào)易談判結(jié)果出爐之前，股指大概率維持寬幅振蕩走勢。