近期的國(guó)債期貨市場(chǎng)，在十年期國(guó)債收益率觸及3.0%之后呈現(xiàn)出明顯的高位振蕩走勢(shì)，缺乏明顯的方向指引，進(jìn)入本周之后前期獲利多單止盈明顯增多，也反映了當(dāng)前投資者對(duì)后市的看法分歧較大。

上周六央行發(fā)布公告稱，為深化利率市場(chǎng)化改革，提高利率傳導(dǎo)效率，推動(dòng)降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，決定改革完善貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）形成機(jī)制。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是過(guò)去針對(duì)銀行的最優(yōu)質(zhì)客戶，銀行在進(jìn)行LPR報(bào)價(jià)的時(shí)候參照的是貸款基準(zhǔn)利率，今后將會(huì)調(diào)整報(bào)價(jià)方式，改用MLF利率加點(diǎn)的方式，此項(xiàng)改革將有利于公開(kāi)市場(chǎng)操作利率改變時(shí)更加順暢地傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)。周三LPR改革后的首筆報(bào)價(jià)結(jié)果是1年期LPR為4.25%，也就是在一年期MLF利率3.30%的基礎(chǔ)上加點(diǎn)95個(gè)BP，作為對(duì)比1年期LPR上周五報(bào)在4.31%，相比之下低了6個(gè)BP，而1年期貸款利率自2015年10月24日以來(lái)一直維持在4.35%，也就是說(shuō)新版1年期LPR利率比同期限基準(zhǔn)貸款利率低了10個(gè)BP，整體來(lái)說(shuō)是基本符合此前的預(yù)期的，LPR報(bào)價(jià)改革之后依然維持相對(duì)的穩(wěn)定。

對(duì)于當(dāng)前的債市而言，總體上呈現(xiàn)振蕩走勢(shì)，還是對(duì)貨幣政策寬松預(yù)期落空之后的持續(xù)性反應(yīng)。此前7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)和金融數(shù)據(jù)不及預(yù)期，之后又發(fā)生美聯(lián)儲(chǔ)重啟降息，中美貿(mào)易摩擦加劇和美英兩國(guó)關(guān)鍵期限國(guó)債收益率倒掛等一系列事件，市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)貨幣政策的邊際寬松有較高的期待，但此時(shí)央行僅僅選擇將LPR改革作為折中方案，并沒(méi)有其他實(shí)質(zhì)性的寬松行動(dòng)。

在近期召開(kāi)的國(guó)務(wù)院政策例行吹風(fēng)會(huì)上，央行副行長(zhǎng)劉國(guó)強(qiáng)就“利率并軌”改革對(duì)房貸利率的影響時(shí)表示，房貸利率由基準(zhǔn)利率變?yōu)閰⒖糒PR，參考的基準(zhǔn)變了，但利率水平不能下降。對(duì)于房地產(chǎn)市場(chǎng)，劉國(guó)強(qiáng)表示，要堅(jiān)決貫徹落實(shí)7月30日中央政治局會(huì)議的要求，堅(jiān)持“房子是用來(lái)住的、不是用來(lái)炒的”定位，落實(shí)房地產(chǎn)長(zhǎng)效管理機(jī)制，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，確保差別化住房信貸政策有效實(shí)施，保持個(gè)人住房貸款利率基本穩(wěn)定。這些都被市場(chǎng)解讀當(dāng)前管理層對(duì)于經(jīng)濟(jì)下行的容忍度仍然較高，并為降息降準(zhǔn)預(yù)留充足的政策空間，短期不會(huì)加碼寬松。

圖為五債主力合約日線

一方面，十年期國(guó)債收益率從7月底開(kāi)始快速下行至3.0%附近，而基本上此前大多數(shù)投資者預(yù)測(cè)3.0%，是十年國(guó)債收益率的階段性區(qū)間下限。另一方面，7月以來(lái)資金成本在緩慢抬升，目前DR007利率約為2.65%，R007利率約為2.80%。兩方面作用之下套息空間已經(jīng)被極限壓縮，在貨幣政策保持穩(wěn)定的情況下，短期十年期國(guó)債收益率要繼續(xù)向下突破3.0%難度較大。

接下來(lái)有幾點(diǎn)特別值得關(guān)注：第一，需要重點(diǎn)關(guān)注下周一1490億元的到期MLF如何續(xù)做，以及操作利率是否會(huì)下調(diào)。如果降低MLF操作利率，那么此前央行提到的降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本才會(huì)有實(shí)質(zhì)性的進(jìn)展，屆時(shí)期債可能短期重新迎來(lái)一次小幅上漲。

第二，9月初即將開(kāi)始新一輪中美貿(mào)易磋商，雖然目前各方基本上已經(jīng)達(dá)成共識(shí)，中美貿(mào)易摩擦在接下來(lái)幾年都可能成為常態(tài)，但是在此時(shí)債市明顯缺乏確定性趨勢(shì)的情況下，磋商的結(jié)果可能會(huì)在短期引發(fā)避險(xiǎn)情緒的升溫和消散，改變市場(chǎng)參與者的心態(tài)。

第三，如果下半年美聯(lián)儲(chǔ)加快降息的頻率，那么人民幣貶值的壓力將大大減輕，客觀上為國(guó)內(nèi)央行貨幣政策的放松提供條件。

當(dāng)然，以上幾點(diǎn)從目前來(lái)看都不容易預(yù)測(cè)，而在局勢(shì)明朗之前，無(wú)論是期債還是現(xiàn)券市場(chǎng)維持高位振蕩似乎在所難免。