8月以來，伴隨著中央政治局會議召開、美聯(lián)儲降息靴子落地、特朗普重啟加征關(guān)稅，人民幣快速貶值，避險情緒主導(dǎo)金融市場走勢，作為風(fēng)險資產(chǎn)的股指和商品均出現(xiàn)回落，與此同時，全球降息進(jìn)程加快，作為避險資產(chǎn)的國債和黃金則表現(xiàn)亮眼。具體來看，IF、IH、IC、南華商品指數(shù)分別下跌4.29%、3.93%、5.27%、2.42%，TS、TF、T、黃金分別上漲0.19%、0.27%、0.64%、6.42%。當(dāng)前股債面臨的市場環(huán)境尚未發(fā)生逆轉(zhuǎn)，一方面，在全球經(jīng)濟增長乏力、國內(nèi)嚴(yán)控房地產(chǎn)的背景下，經(jīng)濟增長面臨的下行壓力較為明顯，另一方面，全球央行處于寬松中，國內(nèi)貨幣寬松的外部約束階段性會有所弱化，加之中美貿(mào)易摩擦反復(fù)影響市場情緒，債強股弱的格局有望延續(xù)。

圖為8月以來金融市場表現(xiàn)

近期公布的7月數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，工業(yè)增加值和消費增速在6月脈沖式反彈后回落幅度較大，固定投資增速連續(xù)3個月穩(wěn)定在5.6—5.8，其中房地產(chǎn)投資和基建投資增速均有所放緩，僅制造業(yè)投資小幅回升。從金融數(shù)據(jù)來看，7月社融、信貸、貨幣供應(yīng)M2均低于前值和市場預(yù)期，一定程度上反映出實體融資需求依然疲弱，寬信用政策仍有待進(jìn)一步發(fā)力。從通脹數(shù)據(jù)來看，CPI溫和反彈至2.8%，已至階段性高點，PPI仍處于通縮狀態(tài)，但接近階段性底部。國內(nèi)經(jīng)濟基本面持續(xù)偏弱是壓制股市的一大變量，同時為債市提供了利好支撐。從后市看，市場對后續(xù)經(jīng)濟下行風(fēng)險存在分歧，如果未來數(shù)據(jù)沒有更差，債市收益率繼續(xù)下行的空間相對有限。

從資金面來看，央行二季度貨幣政策報告繼續(xù)提到“閘門”等字眼，重申不搞“大水漫灌”，美聯(lián)儲降息后央行也沒有明確表態(tài)。從央行公開市場操作來看，8月前兩周央行零操作，小幅回籠550億元，本周，隨著稅期高峰以及3830億元的MLF到期，央行運用2200億元的7天逆回購和4000億元的MLF操作，主要以對沖稅期和MLF到期影響為主。從貨幣資金價格來看，8月以來，7天期、14天期、1個月期shibor利率分別上行2.2BP、9.9BP、3.0BP，顯示宏觀流動性有所趨緊。

8月以來，美國方面再度升級了與中國之間的貿(mào)易摩擦，雖然14日關(guān)于中美貿(mào)易爭端突發(fā)兩則利好消息，市場也僅在開盤反應(yīng)了一下。貿(mào)易摩擦帶來的悲觀情緒短期有所消退，但中長期對市場的反復(fù)影響仍不容忽視。

近期收益率曲線倒掛成為全球市場高度關(guān)注的熱點。5月中旬以來，10年期和3個月的美國國債收益率持續(xù)倒掛，持續(xù)時間已有兩個月，而且近期倒掛程度加深，8月14日二者利差擴大為-37BP，另外，10年期與2年期美債收益率也出現(xiàn)首次倒掛，10年期美債收益率創(chuàng)20個月以來最低水平，對美國長端經(jīng)濟預(yù)期形成向下動能。從歷史經(jīng)驗來看，收益率曲線倒掛與經(jīng)濟衰退之間有較高的相關(guān)性，這引發(fā)了投資者對于衰退風(fēng)險的擔(dān)憂，進(jìn)而導(dǎo)致全球金融市場尤其是權(quán)益市場的普遍下跌。與此同時，英國、加拿大、德國等西方主要經(jīng)濟體收益率曲線都呈現(xiàn)倒掛趨勢，市場對于全球經(jīng)濟見頂回落、未來步入衰退的預(yù)期顯著加強。

圖為美債收益率利差

全球經(jīng)濟增長放緩，各國央行紛紛加入降息浪潮，而經(jīng)濟增長下行與貨幣政策寬松分別代表著預(yù)期與現(xiàn)實，二者的預(yù)期差是決定收益率利差走勢的核心因素。一般而言，當(dāng)美聯(lián)儲進(jìn)入降息周期后，短端利率會跟隨基準(zhǔn)利率快速下行，使得收益率利差逐漸見底并再度陡峭化，但這取決于代表貨幣政策的短端利率和代表增長預(yù)期的長端利率在一定時間段內(nèi)誰降得更快。雖然美聯(lián)儲7月31日已經(jīng)首度降息，但由于經(jīng)濟走弱以及避險等多重因素使得長端利率下降更快，倒掛現(xiàn)象不僅沒有緩解反而出現(xiàn)擴大，短期收益率維持倒掛的概率依然較大。