8月14日，統(tǒng)計局公布了19年1-7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)。我們的解讀如下：

1、工業(yè)生產(chǎn)再創(chuàng)新低

工業(yè)增速再創(chuàng)新低。7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速4.8%，較6月明顯下滑，并創(chuàng)下09年3月以來新低，而工業(yè)增加值季調(diào)環(huán)比增速0.19%，也是14年8月以來新低。工業(yè)增速再創(chuàng)新低，印證發(fā)電量增速回落、幾近歸零，制造業(yè)PMI創(chuàng)下歷年同期新低。

從中觀看，各主要行業(yè)增加值增速普遍下滑。具體來看：下游消費類行業(yè)中，食品、醫(yī)藥增速回升，農(nóng)副、紡織、汽車回落；中游裝備加工類行業(yè)中，運輸設(shè)備增速上升，通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣機械、通信電子增速下滑；中游原材料類行業(yè)中，電力、橡膠塑料增速上升，化工、建材、鋼鐵、有色增速下滑；上游采礦業(yè)增速下滑。整體看，行業(yè)增速下滑居多，其中，通信電子、電氣機械、鋼鐵、有色等行業(yè)增速下滑較多，是主要拖累。

從微觀看，各主要產(chǎn)品產(chǎn)量增速漲跌互現(xiàn)。具體來看：上游煤炭產(chǎn)量增速因低基數(shù)回升，但發(fā)電量增速、原油加工量增速均下滑；中游水泥、化纖產(chǎn)量增速略升，但鋼鐵、有色、乙烯產(chǎn)量增速均大幅下滑；下游汽車產(chǎn)量降幅繼續(xù)收窄。整體來看，與基建投資、房地產(chǎn)投資相關(guān)度較高的鋼鐵、有色、電力產(chǎn)量增速普遍下滑，是主要拖累。

2、地產(chǎn)基建拖累投資

固定資產(chǎn)投資增速回落。1-7月全國固定資產(chǎn)投資同比增速回落至5.7%，其中7月當月增速回落至5.1%。而1-7月民間固定資產(chǎn)投資同比增速也回落至5.4%，其中7月當月增速回落至3.6%。

具體看，三大類投資中：

制造業(yè)投資增速繼續(xù)微幅回升。1-7月制造業(yè)投資同比增速繼續(xù)回升至3.3%。今年以來，制造業(yè)投資增速較去年明顯回落，緣于前期盈利下滑拖累投資。不過，5月以來制造業(yè)投資增速持續(xù)回升，反映減稅降費對企業(yè)盈利的提振作用開始顯現(xiàn)。1-5月各行業(yè)中，電子、汽車投資增速明顯回升，而紡織、食品、醫(yī)藥投資增速下滑顯著。

基建投資增速小幅回落。1-7月基礎(chǔ)設(shè)施(不含電力等)投資同比增速回落至3.8%，而舊口徑下的基建(包含電力等)投資同比增速則回落至2.9%。新、舊口徑下基建投資增速雙雙回落，緣于上半年積極財政持續(xù)發(fā)力，財政支出占財政收入比重創(chuàng)下115%的歷史新高，對下半年積極財政空間形成透支。加之影子銀行融資仍在萎縮，政府舉債全面規(guī)范，本輪基建穩(wěn)增長的力度整體偏弱。

房地產(chǎn)投資增速繼續(xù)下滑。1-7月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速繼續(xù)下滑至10.6%，其中7月當月增速回落至8.7%。5月以來，受地產(chǎn)融資收緊、前期地產(chǎn)銷售疲弱影響，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)到位資金增速持續(xù)回落，帶動房地產(chǎn)開發(fā)投資增速持續(xù)下行。

整體而言，基建和房地產(chǎn)投資增速的回落是投資增速下滑的主因，也印證沒有重走刺激投資的老路。

3、汽車石油拖累消費

消費增速再度回落。7月全國社會消費品零售總額同比增速7.6%，剔除價格因素后同比增速5.7%，限額以上單位消費品零售額同比增速2.9%，均較6月明顯回落。

剔除汽車后消費增速保持穩(wěn)定。7月消費增速再度回落，最主要的原因莫過于汽車零售增速大跌轉(zhuǎn)負。受國五國六環(huán)保標準轉(zhuǎn)換影響，6月汽車經(jīng)銷商普遍開展促銷，帶動限額以上汽車零售增速疾升至17.2%，受透支效應(yīng)影響，7月汽車零售增速下滑轉(zhuǎn)負至-2.1%。剔除汽車零售后，社消零售增速8.8%、限額以上零售增速4.9%，均較6月保持穩(wěn)定。

分品類看：

必需消費漲跌互現(xiàn)，整體穩(wěn)定。7月食品飲料類、日用品類零售增速分別回升至10.1%、13.0%，而紡織服裝類零售增速回落至2.9%。三項合計增速8.2%，較6月的8.5%微幅下滑，指向必需消費整體保持穩(wěn)定。

可選消費普遍下滑。7月汽車類零售增速大跌轉(zhuǎn)負至-2.6%，石油及制品類零售增速同樣下滑轉(zhuǎn)負至-1.1%，此外，地產(chǎn)相關(guān)的家電、家具、建材類零售增速也是全線下滑，分別降至3.0%、6.3%、0.4%。整體看，7月消費下滑主要緣于出行、居住類消費放緩。

網(wǎng)購消費依然強勁。1-7月，實物商品網(wǎng)上零售增速略回落至20.9%，但仍遠高于社消零售增速，因而占社消零售的比重繼續(xù)上升至19.4%。

4、地產(chǎn)需求依然偏弱

地產(chǎn)銷量增速小幅回升。7月全國商品房銷售面積同比增速1.2%，銷售額同比增速9.8%，均較6月小幅回升。而全國商品房待售面積同比降幅繼續(xù)收窄至-8.4%。

土地購置跌幅擴大，新開工同步回落。雖然地產(chǎn)銷售邊際改善，但受房企外部融資受限影響，到位資金增速持續(xù)回落，7月土地購置面積跌幅擴大至-36.8%，新開工面積增速也同步回落至6.6%，而這也意味著未來短期地產(chǎn)投資下行壓力仍大。

5、消費仍是中流砥柱

7月經(jīng)濟數(shù)據(jù)看似慘淡，僅出口有所改善，生產(chǎn)、投資、消費，幾乎全線下滑。但我們認為，兩大積極因素不容忽視：

一是沒有重走刺激投資的老路，而投資內(nèi)生動力正在逐漸修復(fù)。

以往房地產(chǎn)投資和基建投資是刺激經(jīng)濟的重要抓手。但去年下半年以來，政府保持定力，未走刺激投資的老路，基建投資因影子銀行融資萎縮、政府舉債全面規(guī)范而回升緩慢，地產(chǎn)投資因地產(chǎn)銷售持續(xù)低迷、房企融資不斷收緊而高位回落。

而代表投資內(nèi)生動力的制造業(yè)投資增速，正在筑底企穩(wěn)并緩慢回升，反映減稅降費、融資成本下行的效果正在顯現(xiàn)。我們預(yù)計，企業(yè)盈利增速有望提前見底，并帶動未來制造業(yè)投資增速進一步回升。

二是汽車消費已在筑底階段，未來消費有望帶動經(jīng)濟企穩(wěn)。

受國五國六環(huán)保標準轉(zhuǎn)換影響，6月經(jīng)銷商促銷清庫，帶動汽車零售增速驟升，透支效應(yīng)令7月汽車零售增速大跌轉(zhuǎn)負，而這也使得6、7月消費增速大起大落。

但值得注意的是，一方面，上半年全國居民人均可支配收入增速8.8%，較18年止跌回升。而剔除汽車后，7月消費增速保持穩(wěn)定，意味著居民收入和消費均保持穩(wěn)定。另一方面，6、7倆月汽車零售增速仍高達7.3%，較5月明顯上升，而7月無論是汽車廠家銷量增速、盈利增速、投資增速，均繼續(xù)回升，意味著汽車銷售均已在筑底階段。

我們認為，下半年，隨著汽車消費逐步回暖，以及減稅效應(yīng)的持續(xù)釋放，消費依然是經(jīng)濟的中流砥柱，并有望帶動經(jīng)濟企穩(wěn)。