近期美聯(lián)儲主席鮑威爾釋放鴿派言論，盡管美國經(jīng)濟數(shù)據(jù)略超預(yù)期，但通脹仍低，7月美聯(lián)儲降息幾成定局，但美聯(lián)儲7月議息會議仍然值得關(guān)注，目前市場爭論點主要是7月降息1次還是2次。近兩周中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)大量公布，整體與預(yù)期持平，二季度經(jīng)濟較一季度下滑明顯。我們認(rèn)為，隨著美聯(lián)儲進(jìn)入降息周期，國內(nèi)政策窗口或?qū)⒋蜷_，三季度專向債發(fā)行量預(yù)計仍高，基建和制造業(yè)投資并不悲觀，地產(chǎn)投資有望維持穩(wěn)定。微觀數(shù)據(jù)盡管仍弱，但有好轉(zhuǎn)跡象，且汽車消費受“國六”標(biāo)準(zhǔn)實行汽車降價，大幅回暖，預(yù)計經(jīng)濟數(shù)據(jù)大概率在三季度觸底回升。全球貨幣寬松環(huán)境不可逆，突破前期3.2%重要阻力位后，預(yù)計國債收益率將向3%—3.2%區(qū)間下沿靠近，過程可能較為曲折。

美聯(lián)儲月底降息幾無懸念

上周美聯(lián)儲公布美聯(lián)儲主席鮑威爾在國會證詞，再度釋放鴿派言論。證詞公布后，CMEFedwatch顯示，7月議息會議降息至2.00%—2.25%的可能性為76.5%，降息至1.75%—2.00%區(qū)間的可能性為23.5%，未來市場關(guān)注的焦點將從美聯(lián)儲7月是否降息移到美聯(lián)儲降息幾次。從市場表現(xiàn)來看，美債收益率卻不跌反漲，上升愈10bp至2.1%，顯示市場對美聯(lián)儲7月降息基本持肯定態(tài)度。如果7月底美聯(lián)儲如市場預(yù)期降息25bp，則收益率大概率繼續(xù)上行；若降息50bp，則收益率大概率將再次跌破2%，并繼續(xù)下探。

值得注意的是，近期公布的美國數(shù)據(jù)普遍表現(xiàn)良好，需要警惕一旦降息幅度和次數(shù)不及預(yù)期，市場收益率出現(xiàn)反彈的可能性。由于原油價格回落，以及電商銷售轉(zhuǎn)暖，最新公布的美國零售數(shù)據(jù)環(huán)比增0.7%，好于預(yù)期，且上修4月和5月數(shù)據(jù)。二季度核心零售銷售環(huán)比年化增速達(dá)7.5%，為2005年四季度以來最強。盡管全球經(jīng)濟疲軟和貿(mào)易摩擦對美國實體經(jīng)濟帶來沖擊，但寬松的貨幣環(huán)境可能帶動企業(yè)投資信心回升，美國經(jīng)濟衰退拐點大概率拖后?？紤]到目前美國基準(zhǔn)利率在2.25%—2.5%區(qū)間，其向下調(diào)整空間有限，因此年內(nèi)1—2次降息為大概率事件，隨著降息發(fā)生，核心PCE數(shù)據(jù)是否轉(zhuǎn)暖，也將成為決定美聯(lián)儲之后行動的重要依據(jù)。從現(xiàn)有狀況來看，美十債收益率向下突破2%難度相對較大。

經(jīng)濟回暖可持續(xù)性有待觀察

近期國內(nèi)二季度經(jīng)濟密集公布，整體仍然偏弱。其中GDP錄得6.2%，遜于預(yù)期，創(chuàng)十年來新低，但值得注意的是，名義GDP卻超出預(yù)期，主要歸因于食品和原材料價格上漲所帶來的價格脈沖。其他數(shù)據(jù)中，消費和工業(yè)均超預(yù)期，但汽車消費料短期降價后購買熱情下降，隨著地產(chǎn)政策收緊，工業(yè)產(chǎn)出高企也難以維持，經(jīng)濟短期下行趨勢并未改變。前期市場較為擔(dān)心的通脹問題得到緩解，其中6月CPI同比增速持平于5月，而PPI顯著走弱。6月CPI走平，其中食品價格同比漲幅進(jìn)一步擴大，但非食品價格同比增速走低。從近期鮮果、豬肉價格來看，未來繼續(xù)大幅上漲空間有限，CPI年內(nèi)突破3%難度依然較高。

展望三季度，預(yù)計將有超過1萬億元專向債落地，其對基建、制造業(yè)支撐仍可期待，同時房地產(chǎn)銷售從去年12月開始回暖，三季度將是房地產(chǎn)投資兌現(xiàn)的關(guān)鍵時刻，因此房地產(chǎn)投資縱然下滑，但幅度整體可控。汽車消費進(jìn)入6月以來也出現(xiàn)改善的跡象，加上“國六”政策的施行可能帶起汽車消費，盡管7月在降價熱潮后消費趨降，但預(yù)計幅度可控，我們對三季度消費并不悲觀。微觀數(shù)據(jù)方面也有轉(zhuǎn)暖跡象，其中，6月六大集團發(fā)電耗煤增速降幅從5月的19%收窄至10.2%，意味著6月工業(yè)生產(chǎn)弱勢改善，乘用車零售近一年來首次轉(zhuǎn)正。需要注意的是，7月上半月發(fā)電耗煤和高爐開工率均差，短期經(jīng)濟大概率仍處于筑底階段。

總體上，中美利差目前在110bp左右，盡管國內(nèi)經(jīng)濟出現(xiàn)回暖跡象，但短期大概率仍然維持弱勢，因此市場對降息依然有普遍期待，利率下行仍可期待。