1、2019年創(chuàng)業(yè)板中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，哪些現(xiàn)象值得欣喜？

第一個(gè)不得不承認(rèn)的事實(shí)是，Q2單季度創(chuàng)業(yè)板預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鏊俅_實(shí)環(huán)比Q1明顯修復(fù)，也驗(yàn)證此前我們的觀點(diǎn)。

截止7月15日，2019年中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告共披露1648家，披露率為45.39%。其中，創(chuàng)業(yè)板披露率較高，為100%；中小板和主板的披露率分別為50.32%和21.42%(由于主板和中小板披露率不高，在此不予討論)。就目前已披露業(yè)績(jī)預(yù)告來看，按照可比口徑調(diào)整，2019H1創(chuàng)業(yè)板預(yù)告業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)-1.58%。其中，Q2單季度創(chuàng)業(yè)板預(yù)告業(yè)績(jī)盈利約為315.92億元，同比增長(zhǎng)9.39%，剔除掉溫氏、樂視后同比增長(zhǎng)-0.83%，均較Q1增速(-13.41%，-7.30%)修復(fù)明顯。與之相伴的是，2019H1創(chuàng)業(yè)板內(nèi)生增速(近三年未發(fā)生過外延式并購(gòu))為17.52%，環(huán)比Q1的13.23%也有小幅回升。這也初步驗(yàn)證了我們此前在《關(guān)注基本面，如何在Q1季報(bào)前預(yù)判和選擇？201903》和《為何我們認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板Q1預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)“雖負(fù)猶榮”？201904》中提出的觀點(diǎn)。

這點(diǎn)也可以從創(chuàng)業(yè)板相對(duì)偏高的預(yù)喜率數(shù)據(jù)中得到側(cè)面驗(yàn)證。從目前已經(jīng)披露的業(yè)績(jī)預(yù)告來看，2019年中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告創(chuàng)業(yè)板預(yù)喜率最高，為58.77%，中小板和主板預(yù)喜率分別為53.19%和43.48%。(一般而言，前期披露的上市公司預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)情況要好于后期披露的。因此，創(chuàng)業(yè)板和其他板塊之間的預(yù)喜率差距有可能進(jìn)一步拉大。)

進(jìn)一步，從中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告增速的分布來看，以創(chuàng)業(yè)板為代表的成長(zhǎng)行業(yè)逆周期和弱周期性質(zhì)得到一定體現(xiàn)。從目前披露的業(yè)績(jī)預(yù)告來看，主板有近一半的企業(yè)預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鏊俪^50%，而利潤(rùn)增速小于50%的企業(yè)也達(dá)三成；中小板企業(yè)預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鏊俅笥?0%的企業(yè)占比42.32%，低于-50%的企業(yè)占37.94%。相對(duì)而言，創(chuàng)業(yè)板預(yù)告業(yè)績(jī)各增速區(qū)間的企業(yè)占比相對(duì)均衡，增速超50%的高增速企業(yè)占比為23.95%，低于-50%的企業(yè)占比為20.29%。從目前來看，創(chuàng)業(yè)板預(yù)告業(yè)績(jī)大幅負(fù)增長(zhǎng)的公司占比相對(duì)低，說明在經(jīng)濟(jì)壓力較大的背景下，成長(zhǎng)行業(yè)作為弱周期和逆周期品種，其業(yè)績(jī)分化并不明顯，具有一定的相對(duì)優(yōu)勢(shì)。

這點(diǎn)在行業(yè)層面的體現(xiàn)會(huì)更加直接，創(chuàng)業(yè)板中報(bào)預(yù)告中計(jì)算機(jī)、通信和傳媒業(yè)績(jī)環(huán)比出現(xiàn)改善。從創(chuàng)業(yè)板公司為樣本，成長(zhǎng)行業(yè)中計(jì)算機(jī)、通信、傳媒Q2預(yù)告業(yè)績(jī)環(huán)比Q1改善；醫(yī)藥生物等行業(yè)也呈現(xiàn)高增速。此外，農(nóng)林牧漁環(huán)比改善最為顯著。更進(jìn)一步，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)醫(yī)藥、通信和計(jì)算機(jī)對(duì)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)的提振作用明顯。盡管創(chuàng)業(yè)板中農(nóng)林牧漁企業(yè)19Q2預(yù)告盈利同比大幅上漲205.85%，但因其在創(chuàng)業(yè)板中較小的占比大大削弱了其對(duì)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)的帶動(dòng)作用。醫(yī)藥行業(yè)預(yù)告盈利占創(chuàng)業(yè)板比重最大為23%，貢獻(xiàn)了創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?.25pct，通信、計(jì)算機(jī)企業(yè)業(yè)績(jī)也修復(fù)明顯，分別貢獻(xiàn)增速3.88pct和1.18pct。

以創(chuàng)業(yè)板公司為樣本，Q2預(yù)告業(yè)績(jī)同比增速環(huán)比Q1增長(zhǎng)前5的行業(yè)分別為農(nóng)林牧漁(+307.71pct)、建筑材料(+223.13cot)、通信(+91.15pct)、紡織服裝(+57.23pct)和家用電器(+53.92pct)；下降前5的行業(yè)分別為商業(yè)貿(mào)易(-480.58pct)、綜合(-341.61 pct)、采掘(-167.12 pct)、非銀金融(-85.36 pct)和輕工制造(-58.31pct)。

此外，在本次中報(bào)預(yù)告中，小市值企業(yè)業(yè)績(jī)得以修復(fù)明顯。分市值來看預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鏊?，小市值公司業(yè)績(jī)修復(fù)更明顯，0-50億的創(chuàng)業(yè)板上市公司Q2單季度預(yù)告增速為22.54%。

2、2019年創(chuàng)業(yè)板中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，哪些現(xiàn)象使人不安？

同時(shí)，第二個(gè)不得不承認(rèn)的事實(shí)是2019年創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)的確受基數(shù)影響比較大。今年Q1創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)在去年Q1同比增長(zhǎng)形成的高基數(shù)下“雖負(fù)猶榮”，而在受大量“暴雷”、低市值股票業(yè)績(jī)不佳、電子、通信及傳媒行業(yè)增速下滑等因素影響，2018Q2單季度創(chuàng)業(yè)板歸母凈利潤(rùn)出現(xiàn)同比負(fù)增長(zhǎng)13%。因此，今年Q2創(chuàng)業(yè)板(剔除溫氏樂視)單季度預(yù)告業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)環(huán)比修復(fù)一定程度上也受到了基數(shù)的影響。

那么，在去年及同期Q2單季度大幅負(fù)增長(zhǎng)的背景下，創(chuàng)業(yè)板(剔除溫氏樂視)的增速依然沒有恢復(fù)正增長(zhǎng)，確實(shí)會(huì)讓部分投資者有些介意，也反映出當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板盈利質(zhì)量依然不高的尷尬事實(shí)。

首先，在本次2019中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告中，創(chuàng)業(yè)板高增速的比例占比并不高。其中，增速超50%的高增速企業(yè)占比僅為23.95%，反映在業(yè)績(jī)預(yù)告類型(中高增速)中預(yù)增比例較2019Q1出現(xiàn)回落3pct，而略增(中低增速)比例上升5pct。

更進(jìn)一步，我們對(duì)2019年創(chuàng)業(yè)板中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告為預(yù)增類型的上市公司進(jìn)行歸因分析發(fā)現(xiàn)，其業(yè)績(jī)提升的原因中非主營(yíng)業(yè)務(wù)因素占比在30%左右，處于依然較高的水平。具體而言，我們對(duì)創(chuàng)業(yè)板中報(bào)預(yù)增的上市公司業(yè)績(jī)提升原因主要分為以下幾類：

1、 業(yè)務(wù)擴(kuò)張帶來的收入上升

2、 非經(jīng)常性損益

3、 因?yàn)槭召?gòu)并表帶來的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)

4、 成本費(fèi)用管控

5、 其他，主要包括匯率變動(dòng)、會(huì)計(jì)核算變動(dòng)

其中，創(chuàng)業(yè)板中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)增上市公司中有71%家盈利預(yù)增的主要原因是由于公司積極開拓業(yè)務(wù)帶來的銷售收入增長(zhǎng)；非主營(yíng)業(yè)務(wù)因素占比在30%左右。其中，受益于非經(jīng)常項(xiàng)目獲得業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的企業(yè)占比為13%。

同時(shí)，在本次中報(bào)預(yù)告中，創(chuàng)業(yè)板盈利依然過于集中在頭部。創(chuàng)業(yè)板上半年預(yù)告業(yè)績(jī)排名5%企業(yè)的業(yè)績(jī)占板塊業(yè)績(jī)的比例高達(dá)44%；排名前10%的公司占比為60%左右。

從行業(yè)層面來看，目前創(chuàng)業(yè)板成長(zhǎng)行業(yè)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍不夠，尤其電子行業(yè)的業(yè)績(jī)修復(fù)依然緩慢。事實(shí)上，歷史上創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)出現(xiàn)高增速時(shí)，業(yè)績(jī)?cè)鏊俅蟾怕视沙砷L(zhǎng)行業(yè)一起貢獻(xiàn)。如2011年一季度創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)30%，醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)和通信行業(yè)分別貢獻(xiàn)5.0pct、3.5pct和3.5pct；2014Q4計(jì)算機(jī)行業(yè)貢獻(xiàn)增速最高，為6.8pct。與目前相比，目前創(chuàng)業(yè)板成長(zhǎng)行業(yè)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)仍不夠，尤其電子行業(yè)的業(yè)績(jī)修復(fù)依然緩慢。

3、面對(duì)未來創(chuàng)業(yè)板基本面，眼下是應(yīng)該更“欣喜”還是更“不安”？

理解Q2創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)明顯修復(fù)的核心需要放在當(dāng)前A股盈利的大背景當(dāng)中。在今年5月初外發(fā)的的專題報(bào)告《是“任性”還是“韌性”？—— “三期”疊加下Q1 A股的財(cái)務(wù)啟示》中，我們提出年內(nèi)全A(非金融石油石化)業(yè)績(jī)?cè)鏊俸罄m(xù)呈現(xiàn)“N”型走勢(shì)， Q2全A(非金融石油石化)單季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)環(huán)比Q1下滑可能性較大。具體而言，理由主要是以下幾點(diǎn)：

第一，Q2業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)主要靠周期(除金融外約50%)，周期行業(yè)業(yè)績(jī)真正下滑的壓力主要集中在Q2。在Q1上周周期品業(yè)績(jī)已經(jīng)下滑的趨勢(shì)下，我們判斷Q2業(yè)績(jī)將有可能面對(duì)來自周期行業(yè)業(yè)績(jī)下滑的真正壓力，尤其是在周期行業(yè)的利潤(rùn)貢獻(xiàn)在Q2占比較高的背景下。同時(shí)，我們觀察到年初以來周期品價(jià)格上漲的趨勢(shì)已經(jīng)在二季度出現(xiàn)放緩，6月PPI由上月同比上漲0.6%轉(zhuǎn)為持平，也驗(yàn)證了此前我們對(duì)于短期PPI環(huán)比仍有望上行，但后續(xù)PPI環(huán)比進(jìn)一步走弱的可能性較大的判斷。

第二，從基數(shù)的角度來看，去年A股盈利增長(zhǎng)高位出現(xiàn)在Q2。具體而言，去年全AQ1單季度歸母凈利潤(rùn)增速為14.94%，Q2單季度提升為15.05%；主板Q1單季度歸母凈利潤(rùn)增速為14.26%，Q2單季度提升為16.27%。

第三，從目前工業(yè)增加值和工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的角度來看，1-6月工業(yè)增加值增速較1-3月出現(xiàn)放緩，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比增速仍處于負(fù)區(qū)間。從產(chǎn)出端來看，1-6月工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)6.00%，相比于一季度的6.50%回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，生產(chǎn)動(dòng)能減弱。受需求影響，1-5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速有所反彈，為-2.3%，降幅較1-3月收窄，但仍然位于同比負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)累計(jì)同比降幅收窄一定程度上是由增值稅稅率下調(diào)導(dǎo)致的，這也驗(yàn)證了我們?cè)诮衲?月初外發(fā)的的專題報(bào)告《是“任性”還是“韌性”？—— “三期”疊加下Q1 A股的財(cái)務(wù)啟示》中關(guān)于增值稅減稅方案增厚A股盈利的觀點(diǎn)。

在Q2全A(非金融石油石化)業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比Q1環(huán)比大概率出現(xiàn)明顯下滑的背景下，創(chuàng)業(yè)板中報(bào)預(yù)告的業(yè)績(jī)修復(fù)或許不能被完全認(rèn)可，但至少是可以被理解的。

因此，第三個(gè)不得不承認(rèn)的事實(shí)就是在中報(bào)層面主板和創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)所形成的業(yè)績(jī)剪刀差，而且年內(nèi)后續(xù)創(chuàng)業(yè)板增速將繼續(xù)優(yōu)于主板。

進(jìn)一步，當(dāng)回顧歷史上創(chuàng)業(yè)板和主板的業(yè)績(jī)剪刀差時(shí)，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)區(qū)別于2014-2015年，2019年創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)修復(fù)的主要力量是依靠?jī)?nèi)生增速。從歷史單季度業(yè)績(jī)同比增速的角度看，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)并不總與主板業(yè)績(jī)一致，前者在2014、2015年顯著優(yōu)于后者，其中的原因我們?cè)诖饲巴獍l(fā)的專題報(bào)告《一樣的分化，不一樣的趨同——深度解密A股業(yè)績(jī)眾生相》中進(jìn)行了解讀。而在2019年，我們認(rèn)為這樣的歷史會(huì)重演，創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)將逐季修復(fù)，而主板業(yè)績(jī)將受周期股影響在Q2繼續(xù)下滑，但這次“剪刀差”產(chǎn)生的原因和14、15年并不完全一致，2014、2015年創(chuàng)業(yè)板的逆勢(shì)繁榮主要由并購(gòu)帶來，雖然并購(gòu)是企業(yè)盈利改善的重要途徑，但其產(chǎn)生的泡沫也隱藏著巨大的風(fēng)險(xiǎn)，如2017、2018年創(chuàng)業(yè)板大規(guī)模的商譽(yù)減值。而從2019Q1開始的創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)修復(fù)，其主要原因?qū)⑹浅砷L(zhǎng)行業(yè)內(nèi)生帶動(dòng)，2019H1創(chuàng)業(yè)板內(nèi)生增速(近三年未發(fā)生過外延式并購(gòu))為17.52%，環(huán)比Q1的13.23%也有小幅回升，而外延增速處于負(fù)貢獻(xiàn)的狀態(tài)(-9.17%)。

2014、2015年主板受金融拖累，2019Q2年因周期承壓。2014年宏觀經(jīng)濟(jì)下滑，尤其是金融板塊景氣下滑明顯，主板中因金融股占比較大業(yè)績(jī)受到拖累；而2019Q2我們預(yù)計(jì)主板業(yè)績(jī)下滑主要因?yàn)橹芷谛袠I(yè)業(yè)績(jī)下滑。

2014、2015年創(chuàng)業(yè)板主要因并購(gòu)?fù)苿?dòng)，2019Q2因成長(zhǎng)逆周期帶動(dòng)。14、15年在主板受經(jīng)濟(jì)下行影響出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑的時(shí)候創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)并沒有隨之下滑，而是繼續(xù)保持正的增長(zhǎng)，除創(chuàng)業(yè)板本身所含抗周期品種較多外更多地由并購(gòu)因素導(dǎo)致：2012年創(chuàng)業(yè)板并購(gòu)重組進(jìn)入高速增長(zhǎng)階段，并在并購(gòu)重組制度改革后的2014、2015年達(dá)到峰值，根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2014、2015年創(chuàng)業(yè)板共發(fā)生大小并購(gòu)行為共266和472項(xiàng)，合計(jì)占2010-2017年并購(gòu)總量的44%，這也為后來的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)埋下伏筆。

而2019Q2創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)修復(fù)的重要原因除基數(shù)效應(yīng)外還有成長(zhǎng)行業(yè)逆周期帶動(dòng)：醫(yī)藥、通信和計(jì)算機(jī)對(duì)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)的提振作用明顯。盡管創(chuàng)業(yè)板中農(nóng)林牧漁企業(yè)19Q2預(yù)告盈利同比大幅上漲205.85%，但因其在創(chuàng)業(yè)板中較小的占比大大削弱了其對(duì)創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)的帶動(dòng)作用。醫(yī)藥行業(yè)預(yù)告盈利占創(chuàng)業(yè)板比重最大為23%，貢獻(xiàn)了創(chuàng)業(yè)板業(yè)績(jī)?cè)鏊僦械?.25pct，通信、計(jì)算機(jī)企業(yè)業(yè)績(jī)也修復(fù)明顯，分別貢獻(xiàn)增速3.89pct和1.18pct。

那么，而未來推動(dòng)成長(zhǎng)行業(yè)業(yè)績(jī)繼續(xù)釋放的動(dòng)力及影響因素是什么呢？我們認(rèn)為，第一是科技驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)使得成長(zhǎng)行業(yè)業(yè)績(jī)釋放；第二是當(dāng)前對(duì)于“重組政策”再放寬。具體我們來看：

首先是，我們認(rèn)為科技驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有可能使得成長(zhǎng)行業(yè)業(yè)績(jī)最早在2020年得以釋放。

一個(gè)現(xiàn)象：從2017年至今，科技行業(yè)已逐步逆勢(shì)成為我國(guó)GDP增長(zhǎng)的第二大動(dòng)力。學(xué)術(shù)界對(duì)于經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的理論模型有很多，但不論是外生經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型還是內(nèi)生經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型都肯定了技術(shù)進(jìn)步對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的積極作用：在索羅增長(zhǎng)模型(外生增長(zhǎng)模型)中技術(shù)進(jìn)步能夠提高全要素生產(chǎn)率；內(nèi)生增長(zhǎng)模型將技術(shù)進(jìn)步視為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)果同時(shí)也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的原因。而過去我國(guó)充分發(fā)揮勞動(dòng)力比較優(yōu)勢(shì)擴(kuò)大出口實(shí)現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)，隨著人口紅利的消失，宏觀經(jīng)濟(jì)近年進(jìn)入增速放緩、調(diào)結(jié)構(gòu)的時(shí)期，而此時(shí)我們發(fā)現(xiàn)，在新舊動(dòng)能的轉(zhuǎn)化下，科技行業(yè)逆勢(shì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了重要支撐：信息技術(shù)、軟件和信息技術(shù)服務(wù)業(yè)對(duì)GDP累計(jì)同比增速的拉動(dòng)分別于2017Q2和2018Q1上升0.1pct和0.4pct至0.6pct和1.0pct，僅次于工業(yè)成為拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)的第二大動(dòng)力。

一個(gè)統(tǒng)計(jì)規(guī)律：科技創(chuàng)新景氣驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)景氣，領(lǐng)先約1-3年。既然科技創(chuàng)新對(duì)我國(guó)已經(jīng)發(fā)生了越來越重要的作用并必要成為未來經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿?，那么科技?chuàng)新與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的具體關(guān)系如何？這種關(guān)系對(duì)我們看待科技企業(yè)業(yè)績(jī)有何啟示？了解科技創(chuàng)新周期與經(jīng)濟(jì)周期及其內(nèi)在聯(lián)系對(duì)探索以上問題十分有必要。

科技創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)而實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)釋放的內(nèi)在邏輯：我們知道宏觀經(jīng)濟(jì)是具有周期性的，那么科技創(chuàng)新呢？基于熊彼特的觀點(diǎn)，外生的創(chuàng)新是產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)周期的原因，那么既然經(jīng)濟(jì)是有周期性的，科技創(chuàng)新也一定是具有周期性的。具體而言，在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇階段擁有創(chuàng)新產(chǎn)品的企業(yè)會(huì)獲得壟斷地位，壟斷帶來的超額收益會(huì)催生大量的模仿者，而隨著模仿者的技術(shù)進(jìn)步壟斷會(huì)逐步被打破，這個(gè)過程中會(huì)產(chǎn)生大量的投資，經(jīng)濟(jì)逐漸進(jìn)入繁榮階段；隨著供給的增加，利潤(rùn)開始受到擠壓，經(jīng)濟(jì)開始衰退；經(jīng)濟(jì)的衰退一方面會(huì)使部分廠商停產(chǎn)甚至退出行業(yè)，一方面也會(huì)催生出一些通過“創(chuàng)新”來謀求利潤(rùn)的企業(yè)家，創(chuàng)新的誕生又會(huì)使生產(chǎn)效率提高，經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，如此循環(huán)往復(fù)。

我國(guó)科技創(chuàng)新景氣周期領(lǐng)先宏觀經(jīng)濟(jì)景氣周期約1-3年：我們用中國(guó)創(chuàng)新指數(shù)的同比增速衡量科技創(chuàng)新景氣的波動(dòng)，用宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)的同比變動(dòng)衡量宏觀經(jīng)濟(jì)景氣的波動(dòng)發(fā)現(xiàn)我國(guó)科技創(chuàng)新景氣波動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)均呈現(xiàn)出較強(qiáng)的周期性?？萍紕?chuàng)新景氣波動(dòng)分別在2009、2012和2015年出現(xiàn)波峰，在2007、2011、2013和2016年出現(xiàn)波谷；宏觀經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)分別在2007、2010、2013和2016年出現(xiàn)波峰，在2009、2012和2015年出現(xiàn)波谷，科技創(chuàng)新景氣波動(dòng)領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)1-2年。根據(jù)楊淼、雷家骕(2019)年的研究，我國(guó)科技創(chuàng)新景氣波動(dòng)領(lǐng)先經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)大約3年。

那么，結(jié)合科技創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)周期的最近一次波峰出現(xiàn)在2017/2018年，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，下一輪由科技驅(qū)動(dòng)的經(jīng)濟(jì)景氣周期的波峰將會(huì)出現(xiàn)在2020/2021年，屆時(shí)科技企業(yè)的利潤(rùn)也將會(huì)釋放。

其次是，2019年6月20日證監(jiān)會(huì)就修改《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》公開征求意見此次修改意見釋放了謹(jǐn)慎放寬重組上市的利好，結(jié)合2018年9月以來的一系列相關(guān)政策，市場(chǎng)已基本確定政策寬松趨勢(shì)，這將有助于創(chuàng)業(yè)板企業(yè)外延增速的回升。具體詳見此前外發(fā)的報(bào)告《風(fēng)再起時(shí)，并購(gòu)重組的過去與未來》。

自2011年以來并購(gòu)重組政策與再融資政策歷經(jīng)了多次輪回演變，對(duì)資本市場(chǎng)的影響日益深刻，一般而言兩者往往呈現(xiàn)出“同寬松共收緊”的態(tài)勢(shì)：并購(gòu)重組和再融資市場(chǎng)在經(jīng)歷了11-13年的初始發(fā)展階段、14-15年的鼓勵(lì)寬松階段后，在2016年6月“最嚴(yán)借殼標(biāo)準(zhǔn)”、2017年2月再融資新政和同年5月“減持新規(guī)”的壓制下，出現(xiàn)較大幅度的收縮，進(jìn)入調(diào)整收緊階段。2018年下半年以來，直接融資越發(fā)受到重視，在系列政策的加持下，并購(gòu)重組市場(chǎng)有望再次迎來發(fā)展機(jī)遇。

這點(diǎn)，我們可以從預(yù)測(cè)增速倒算法中得知：目前投資者也正在提高對(duì)于2020年成長(zhǎng)板塊的業(yè)績(jī)預(yù)期。值得注意的是基數(shù)效應(yīng)的存在甚至?xí)?duì)2020年的業(yè)績(jī)判斷造成干擾。舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子，去年Q4單季度創(chuàng)業(yè)板歸母凈利潤(rùn)為負(fù)數(shù)，那么今年Q4同比增長(zhǎng)可見會(huì)是一個(gè)畸高的數(shù)值。環(huán)比視角下，會(huì)使得2019年業(yè)績(jī)?cè)鏊倏雌饋砥?，?020年業(yè)績(jī)?cè)鏊亠@得偏低。顯然，這有可能無法代表其業(yè)績(jī)的客觀情況。

對(duì)于主板業(yè)績(jī)而言，目前是存在較大爭(zhēng)議的，我們偏向于認(rèn)為Q2之后將是一個(gè)弱復(fù)蘇狀態(tài)。在今年5月初外發(fā)的的專題報(bào)告《是“任性”還是“韌性”？—— “三期”疊加下Q1 A股的財(cái)務(wù)啟示》中，我們提出年內(nèi)全A(非金融石油石化)業(yè)績(jī)?cè)鏊俸罄m(xù)呈現(xiàn)“N”型走勢(shì)， Q2全A(非金融石油石化)單季度業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)環(huán)比Q1下滑可能性較大，相比于2018Q4單季度形成的“增速數(shù)字底”，此時(shí)A股業(yè)績(jī)?cè)鏊僬嬲姷椎母怕瘦^大。而之后，我們偏向于認(rèn)為是一個(gè)弱復(fù)蘇的狀態(tài)。原因?yàn)橐韵氯齻€(gè)方面：第一點(diǎn)，雖然6月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)明顯超出預(yù)期，但是無論生產(chǎn)還是消費(fèi)，恐難以持續(xù)；第二點(diǎn)，之前市場(chǎng)對(duì)于二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期過于悲觀，經(jīng)濟(jì)可能沒有大家想象那么差，隨著二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的出爐，預(yù)期有所修正；第三點(diǎn)，后續(xù)經(jīng)濟(jì)還會(huì)下行，但下行的幅度大概率放緩。(注明：以上觀點(diǎn)來自于安信宏觀。)

因此，我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)在可預(yù)見未來，創(chuàng)業(yè)板盈利的不斷改善將成為其投資價(jià)值的重要支撐。對(duì)于2019年創(chuàng)業(yè)板，我們一直傾向于認(rèn)為其商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)隨著(商譽(yù)減值占當(dāng)期歸母凈利潤(rùn)15.02%)、2018年(176.35%)持續(xù)兩年的消化，今年有望迎來好轉(zhuǎn)，在Q1業(yè)績(jī)?cè)鏊侪h(huán)比回升之后2019年業(yè)績(jī)將大概率呈現(xiàn)逐季回升的趨勢(shì)。和主板的對(duì)比之下，我們認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板在2019年的業(yè)績(jī)相對(duì)優(yōu)勢(shì)將會(huì)越來越明顯，保守預(yù)計(jì)全年業(yè)績(jī)同比增長(zhǎng)在10%左右，主板(非金融)則在-5%左右。

綜上來看，目前創(chuàng)業(yè)板的基本面仍處于“含苞待放”的階段，就像那帶刺的玫瑰，即便路途曲折艱辛，但我們始終期待它綻放的那一天，而眼下“欣喜”會(huì)比“不安”更多一些。最后，根據(jù)目前2019中報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告以及其他條件為廣大投資者遴選出部分增速較好的中小板及創(chuàng)業(yè)板公司，敬請(qǐng)關(guān)注。

具體遴選規(guī)則：

1、市值超過50億元；

2、行業(yè)屬性為非強(qiáng)周期性行業(yè)；

3、業(yè)績(jī)預(yù)告下限同比增速不低于20%；

4、當(dāng)前估值PE(TTM)不超過40倍；

5、預(yù)告凈利潤(rùn)下限不低于3億元。