由撲克財經(jīng)、撲克百家研究院主辦的“2019下半年撲克投資策略論壇將于7月13-14日在深圳福朋喜來登酒店召開，論壇以“見龍在田”為主題共同探討中美摩擦環(huán)境下，全球宏觀經(jīng)濟將如何影響產(chǎn)業(yè)及投資交易。話題涵蓋中國宏觀經(jīng)濟、海外宏觀經(jīng)濟、大類資產(chǎn)配置（債股期匯）、大宗商品交易邏輯、匯率及A股展望等，從基本面到投資交易策略，從宏觀到中觀的路徑傳導，全方位梳理自身交易邏輯，把握2019下半年市場投資機會。

感謝本次論壇的支持單位：凱豐投資，贊助單位：香港交易所、芝加哥商品交易所、無錫不銹鋼交易所、廈門國貿(mào)期貨，東證衍生品研究院對本次活動的大力支持

洪灝簡介

清華五道口紫荊商學院教授，跨境金融50人論壇奠基成員，中國首席經(jīng)濟學家協(xié)會成員。原中國國際金融有限公司執(zhí)行總經(jīng)理，首席全球策略師（北京、香港）。曾歷任摩根士丹利（悉尼、紐約）、花旗集團（紐約、倫敦）全球策略師。

2017年被《亞洲貨幣》雜志評為A股、港股策略第一名，經(jīng)濟學家第一名，并同時囊括共十二項市場策略、宏觀經(jīng)濟研究個人和團隊前二、前三名獎項。被彭博新聞社評為“中國最精準的策略師”。曾準確預測了2013年“錢荒”市場的暴跌和反轉(zhuǎn)、2014年中至2016年中中國股市泡沫的始末。這些預測都精確到歷史性事件發(fā)生的當天。曾被《新財富》雜志評為“最佳海外策略師”。2011年、2015年彭博社年度新聞人物?！度A爾街日報》、倫敦《金融時報》、《財新》、《財經(jīng)》等雜志專欄作家。中央電視臺、CNBC、彭博電視臺、亞洲新聞電視臺、鳳凰衛(wèi)視、TVB、 CNN等和中央人民廣播電臺特約嘉賓。自2001年起獲得CFA證書。2016年起擔任CFA特許金融分析師行業(yè)協(xié)會品牌和形象代言人。

洪灝：大家上午好，我今天講的內(nèi)容和我之前幾天在央行講的是一樣的。今天我遲到了一下，剛剛?cè)チ宋鳂堑乃臉?，那邊是一個水療，早上九點多生意很好，所以我們經(jīng)濟的韌性比大家想象的要強，還有很多大宏觀的變量在起作用。

2016年開始我研究中國經(jīng)濟的周期，去年開始我們也研究了一下美國經(jīng)濟的周期。我們發(fā)現(xiàn)其實這兩個實體經(jīng)濟的周期的運行是互相交織在一起的，同時在我們研究周期的時候，我比較注重的是短周期和中周期，等一下我會展示一下中國的經(jīng)濟和美國的經(jīng)濟有一個非常明顯的3—5年的短周期，最后形成了一個7年左右的中周期。每幾個3年5年的短周期又形成了一個11年的中周期。所以我們利用周期的理論判斷市場的時候，我們需要注意的是周期不是確定的。我們?nèi)ツ晁募径瓤吹降闹袊?jīng)濟所有的宏觀指標開始下行，都運行到了一個低點。并且不再往下，那個時候我們可以判斷是一個周期的低點，一般來說周期運行到低點的時候，它有一個自我修復的功能。

同時我們要說有的人覺得已經(jīng)把短周期解釋清楚了是3—5年，那么我們開始數(shù)數(shù)，到了2018年四季度我們開始做多，其實并沒有那么簡單，但是周期運行到底部的時候是我們做資產(chǎn)配置的時候考慮的最主要的變量。我們看一下大的變化，（PPT圖示）這個圖是美國經(jīng)濟內(nèi)部變化的情況，一個是產(chǎn)業(yè)升級，表現(xiàn)在美國第二產(chǎn)業(yè)和制造業(yè)，以及就業(yè)的人數(shù)不斷的增加，我們看一下從6000萬翻了1倍，美國的人口是4億多，大概1億3千萬人在從事制造業(yè)。所以川普說我們通過出口掠奪了他們的制造業(yè)，讓美國的制造業(yè)空心化。這個言論是非常讓人費解的，因為美國的就業(yè)人口過去的30年里面整整翻了1倍，一些低端的制造業(yè)已經(jīng)轉(zhuǎn)移到了中國和東南亞。比如美國中西部的家具和沙發(fā)，這些制造業(yè)的附加值是非常少的，這些低端的制造業(yè)就開始外轉(zhuǎn)，還有我國手機的組裝也是有了一個轉(zhuǎn)移。因此這個格局里面我們看到盡管我們中國這么多年以來大量的出口換取3—4萬億美元的外匯，但是全球的整個供應鏈里面我們是相對低端的。

這個時候我們想象一下我們?nèi)绻还袒谝粋€低附加值的生產(chǎn)鏈里面的最低端的時候，這個時候我們發(fā)現(xiàn)我們的匯率和利率以及我們的人民幣要作為一個全球的主要的儲備貨幣的時候，這個時候我們的貨幣主權(quán)的選擇權(quán)是很小的，這個也是為什么811會改之前我們央行以前老要看美聯(lián)儲是怎么做的。這就導致在危機的時候美元大量的回流美國，比如2016年的8月，我們中國流失了大量的美元。這個就是發(fā)達國家和新興市場最重要的區(qū)別，危機的時候資金的流向很好的定義了誰是發(fā)達國家誰是新興國家市場，尤其是2015年四季度我們供給側(cè)改革和匯率形成的改革以及利率制度的改革，現(xiàn)在說我們要取消基準利率，讓市場交易出來這個利率情況等等。這一系列的政策和我們同時在制造業(yè)里面選擇了“中國制造2025”，比如我們要向高端的制造業(yè)邁進這一系列的政策都是配套的，所以有的時候我們做宏觀的人每天去看市場，每天的市場波動非常大，今天漲每天跌，但是背后的宏觀因素發(fā)生了根本的變化。

因此第一個我們看到的是這個圖展示的是過去30年美國的制造業(yè)升級的情況，第二個是我們看一下美國的儲蓄率也就是黃色的這個線，尤其在中國進入了WTO之后，美國的國家儲蓄達到了一個低點，曾經(jīng)美聯(lián)儲是全世界的央行，美元是全世界主力貨幣，因此美國向全球輸送美元的方法就是不斷的進口外國的貨品，以美元來購買，因此一直是美元定價。所以現(xiàn)在有人說我們中美貿(mào)易戰(zhàn)關稅加25%我們中國人的人民幣貶25%的話我們就可以打贏貿(mào)易戰(zhàn)，這個是無稽之談。所有的交易都是美元定價的，黃色的這個線我們可以看美國的儲蓄率和GDP的比率開始有一個趨勢性的回暖。也就是說美國人開始儲蓄了，這個時候你看美國的政府的資產(chǎn)負債表還有所有家庭的儲蓄率，這個都是不斷的上升的，這個時候美元開始強勢。

這個是美國發(fā)生的變化，我們講了美國人開始存錢，我們講了美國制造業(yè)的升級還在加劇，他們的制造業(yè)的就業(yè)人口是30年前的一倍多，他們現(xiàn)在的就業(yè)情況是大蕭條以來最好的，他們的失業(yè)率是最低的。這個周期正在不斷的被延續(xù)，我們看一下我們中國2011年，我們中國的投資儲蓄行為也發(fā)生了根本的變化。學過宏觀經(jīng)濟的人都知道，儲蓄等于消費，儲蓄越多投資越多，儲蓄等于投資。我們看一下2010年和2011年，我們圖上用一條藍色的線來表示，形成了一個重要的分水嶺，這一年我們看到的是我們中國的數(shù)據(jù)本來是11%，這個是一個史無前例的經(jīng)常性帳戶的盈余的積累，到了現(xiàn)在中國的經(jīng)常性帳戶對于GDP的比例是0，什么意思？中國人不存錢，中國人開始消費。與此同時我們講儲蓄等于投資，我們開始消費不儲蓄的時候，我們現(xiàn)在這個數(shù)據(jù)下降30%左右的時候，我們中國的固定投資也可以用這個線表示，從2011年的最高點下降到現(xiàn)在可能是一個非常低的單位數(shù)。有意思吧？所以現(xiàn)在搞宏觀的人投資人是一個非常重要的周期的啟動引擎，但是我們的眼光過分的注意在投資的變化上的時候，尤其是我看到我們現(xiàn)在有一些分析師使勁的分析基建和制造業(yè)以及房地產(chǎn)的投資。

這種老的宏觀分析的角度在今天新的環(huán)境里面不是特別的適用，因此我們看到的是在我們儲蓄和投資習慣發(fā)生變化的時候，我們的M2增長就是黃色的這條線，和我們固定資產(chǎn)的投資以及我們經(jīng)常性帳戶和GDP比例2012年左右開始不斷的上升，中國的投資行為也發(fā)生了根本的變化，這個變化發(fā)生的時間大致和美國人儲蓄投資變化的時間基本上一致。這個是我們現(xiàn)在面臨的大的宏觀格局，很有可能我們這個周期將會遠遠長于其他周期。

我們再看一下市場，這個圖我們向各位展示的是兩個表面上似乎并不特別相關的指標，一個是我們的美債的期權(quán)的隱含的波動率，黃色的線是我們非常熟悉的滬深三板指數(shù)，第一個這兩個指標形成的了一個非常明顯的反向的關系，如果這個藍線上升的時候，我們中國的股市就運行到了底部。我這里用的是不同的指標，因為它顯示的是中國市場如何反映全球市場的波動的上升，同時這個圖的下面我們向各位展示的是一個非常粗糙的非常技術性分析的三年的周期，我們一起來看一下。