我前邊說到風(fēng)險溢價的政治分析，在中國談?wù)问潜容^麻煩的，鄧小平同志1985年講一部分地區(qū)、一部分人可以先富起來，帶動和幫助其他地區(qū)，其他的人，逐步達(dá)到共同富裕。這個話現(xiàn)在被閹割了，大家談先富不談共同富裕。這里有一個有意思事情，我們看一下這個是中國的經(jīng)濟(jì)指數(shù)，一部分人先富起來了之后果然基尼系數(shù)就上去了，這兩年下來了。這個里面有趣的是美國，美國也是一部分人先富起來，現(xiàn)在富的人越來越富了。所以川普選有背景的，而且他們的系數(shù)就比中國高一點。區(qū)別就在于中國的政府在試圖拉平貧富差距，至少我們精準(zhǔn)扶貧是有的。我們也看得非常的清楚，我們說現(xiàn)在的習(xí)近平總書記說了要堅決打好防范化解重大風(fēng)險、精準(zhǔn)脫貧、污染防止的攻堅戰(zhàn)，這個是三大著名的攻堅戰(zhàn)，使全面建成小康社會得到人民的認(rèn)可。這句話比較有意思，其實過去幾年中國發(fā)生的事情我們一想就比較清晰這個是2017年年底提出來的，我們是2017年發(fā)生了什么大事？大家覺得全球你好我好大家好，中國的三大攻堅戰(zhàn)也提出了，叫做防范重大風(fēng)險，由于要去杠桿，所以17年底提出去杠桿的事情非常的自洽。2017年10月的時候中美的關(guān)系還是不錯的，中美關(guān)系不錯，全球復(fù)蘇，這個時候去杠桿是有道理的，結(jié)果把方案做好了一推就打中美貿(mào)易戰(zhàn)。所以去年我們特別的難受，因此我們看一下去杠桿的問題，我們說中國的宏觀杠桿率大家仍然很擔(dān)心，但是是有這么一個水平，有比我們高多的日本，這個里面有另外一個要注意的，大家悲觀的時候認(rèn)為是股票的不看漲，說中國的股票沒有機(jī)會，因為中國的杠桿率很高，所以我們沒有加杠桿的空間，不能加杠桿就經(jīng)濟(jì)不發(fā)展，股票就不漲。這個是很多人推的邏輯，但是大家要說一致，同樣的鏈條我們放在美國，2010年以后他們的股票也不應(yīng)該漲了，他們的杠桿不動，但是股票漲了很多倍。所以這個背景就是簡單的拿一個東西推的話是有一些問題的，我們現(xiàn)在來看一下這個是去年去杠桿的確是有一些問題，就是說去得比較激烈，我們注意去年發(fā)生了兩個比較重要的事情讓我們對中國的發(fā)展比較樂觀。

其實我們對于中國的經(jīng)濟(jì)增長并不是很樂觀，我們不認(rèn)為會見底反彈，我們認(rèn)為它不回答幅放緩，這個時候我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)只要有一個的增長和寬松的貨幣環(huán)境市場慢慢的恢復(fù)股票就可以起來了。去年發(fā)生的事情加深了我們的想法，第一個是中美貿(mào)易戰(zhàn)沒有帶來中國的閉關(guān)鎖國，一年之前所有的文章都是和美國打是不對的，我們不和窮人做朋友。我們?nèi)ツ旰軋远ǖ恼f美國的貿(mào)易戰(zhàn)要加稅，但是我們同時保持開放。我們中國和美國打貿(mào)易戰(zhàn)，我們說我們很虧，就是說中美貿(mào)易戰(zhàn)打下來對美國是應(yīng)對，對其他國家是快速，就是政策上面沒有因為對于貿(mào)易戰(zhàn)我們閉關(guān)鎖國。這個時候我們認(rèn)為和美國的貿(mào)易戰(zhàn)是打?qū)α?，第二個是糾偏機(jī)制，這個機(jī)制就是上半年去杠桿是很猛的，3季度的時候直接就下來了，長江商學(xué)院企業(yè)經(jīng)營指數(shù)直接反彈，真正的見底是1月份。就是這些人讀長江商學(xué)院還是有道理了，10月的座談會一開信心立馬就起來了，心里又下去了一些，4月開始收緊貨幣政策，現(xiàn)在又下去了一些。總體來說很重要的一個是糾偏機(jī)制，政府要干一個事情的話，不能把一個防范風(fēng)險的東西搞成一個風(fēng)險，去杠桿本來是穩(wěn)杠桿和防范，但是你太猛這個事情就是一個風(fēng)險，所以你要有一定的糾偏機(jī)制。這兩年我們還是比較有信心，下面我們說中國的優(yōu)勢。

中國的優(yōu)勢我們說預(yù)測比較簡單就是6、7、8，就是實際增長不低于6，名義增長高于8，人民幣匯率不破7。我們怎么看這個問題？我上午也說了我們?nèi)魏稳思认Ｍ谥袊?jīng)濟(jì)觸底反彈賣股票的話可能需要10年，左邊這個是白教授做的一個中國的潛在增長率的預(yù)測，我們看到中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)很大了，PPP已經(jīng)超過了美國，這個經(jīng)濟(jì)不可能再高速增長了。也不是說未來中國的經(jīng)濟(jì)像日本會崩盤，政策合適的話我們可以達(dá)到這樣的增長率。2021—2030年這十年平均可以增長5.2%、5.3%，加上一點通脹可以到7.5的名義GDP的增長，就是說今年是最左邊這個圖是6.3%，匯率不過7這里我說一下，原因就是幾大央行都想放松，人民銀行也不會大規(guī)模放松，但是不會降低人民幣的水平。這個背景下人民幣大幅度貶值的概率不大。所以這個情況下匯率還是有一定的支撐的，后面會有更大的支撐。

下面我說一下中國的優(yōu)勢，我們說做所有的投資都一樣，我買一個東西首先要保證我每次不虧大錢，我就總有機(jī)會賺大錢，看經(jīng)濟(jì)也一樣，我們看尾部風(fēng)險和極端風(fēng)險，最近幾年中國的極端風(fēng)險炒作的比較多，特別是這幾年新興市場事情比較多。包括一些國家的市場都不太好，我們中國的市場和他們不一樣，到底什么地方不一樣，我們說紅色的地方是中國，橫軸是家庭負(fù)債率，縱軸是宏觀杠桿率，以及總的非經(jīng)營負(fù)債。你發(fā)現(xiàn)中國的負(fù)債率縱向看比10年前高了很多，但是橫向一比至少不離譜。只要不離譜就不大會崩塌，而且我補(bǔ)充一下中國的總的杠桿率比其他國家好，誰的增速快誰的風(fēng)險就小，中國的宏觀杠桿率是高估的，中國的很多企業(yè)是政府企業(yè)，理論上中國可以把資產(chǎn)負(fù)債洗掉。這個角度中國的宏觀杠桿率沒有那么大，政府正在試圖化解，我們說現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)狀況也不會積極的加杠桿，政府覺得更高了，沒有更大的風(fēng)險但是也不想加了。

還有一個講得特別多的就是M2，特別多的文章討論M2，我們看一下，紅色的是M2除以GDP，中國的M2除以GDP和日本、韓國、臺灣沒有太大的區(qū)別，M1除以GDP的話中國在東亞經(jīng)濟(jì)體里面是低的。我們和美國相比是高，高了美國一倍，但是我們意識到中國的金融體系和美國是不一樣的，我們和東亞的比較像，東亞的和美國也不一樣。所以第一個極端風(fēng)險的尾部風(fēng)險有限，通脹也是很有意思的。曲總也放了一個圖，我也覺得蔬菜非常有意思，今年4月的時候我也擔(dān)心通脹。但是這個圖你放在整體里面看一點都不離譜，4月之后蔬菜的價格迅速的回歸到季節(jié)性的水平，大家炒作一些要素每年都有，去年也炒作了一波滯脹。今年吃不起蘋果，去年吃不起香菜。今年豬也是一個問題，后面豬也會把通脹帶起來，但是也只會帶總體的通脹，核心的通脹豬是帶不起來的，我覺得制造業(yè)大國無滯脹，應(yīng)該很好有推長很正常，中國這個經(jīng)濟(jì)體不好的好，各個企業(yè)根本沒有辦法把任何東西傳導(dǎo)到下游。中國的企業(yè)不管怎么說還是過剩的狀態(tài)，這種背景下滯脹的概率是非常低的。我們可以討論經(jīng)濟(jì)下行，經(jīng)濟(jì)上行的時候也可能，除了短期的外界沖擊，比如豬肉和水果的沖擊，你感覺滯脹但是其實是機(jī)會，股債都很便宜，你回頭一看國債漲了很多了，其實股票也漲了一下，這個是四月底到現(xiàn)在的變化。到年底可能還有這種機(jī)會，年底的話CPI還會反彈，因為基數(shù)和豬的問題，可能又有一波的機(jī)會。這個也是主動投資的機(jī)會，增長為什么這么慢，就是因為我們政策是只托不舉，我們說過去政府干了很多的事情，這一輪是說經(jīng)濟(jì)不好就出政策托一下，它是依賴于市場人自己去投。

我們說減稅降費(fèi)和降低融資成本，也是政府說我給你政策你自己找地方，去年是限購太嚴(yán)了，去年是自己放，今年是自己調(diào)。所以政府自己作為的情況比較少，滯后比較長，這個事情現(xiàn)在已經(jīng)9個月了，到現(xiàn)在還是有點感覺沒有起來的樣子。因為這種做法本來就慢，雖然慢但是堅實，這一輪很可能就會形成慢牛。長沙現(xiàn)在買車補(bǔ)貼2萬，藍(lán)色的是就業(yè)指數(shù)，紅色的是調(diào)查追究的失業(yè)率，紅色的往下失業(yè)率會上升，這個軸是逆向的，我們說和上一輪的失業(yè)率高點差不多，各種階段中央也不是很清楚失業(yè)率多少合理，但是出的政策角度政府應(yīng)該可以容忍到5.5的水平，現(xiàn)在還沒有到那個水平，政府已經(jīng)開始保就業(yè)，但是不是很積極。

股票的本身我們說到估值和市盈率，中國和全球相比是比較低的，紅色的是印度的情況，綠色的是美國，股票的另外一個測度來講市盈率的導(dǎo)數(shù)減掉5年的利率，我們看到高于中國五年利率的時候后面都有一個大幅度的反彈。現(xiàn)在我們又到了這個點，就是說這個點是高于五年利率樂觀，是不是我們有一個反彈我們還是樂觀的。

盈利上我們調(diào)查了一些賣方機(jī)構(gòu)，一季度是商譽(yù)習(xí)作，二季度是減稅降費(fèi)，這個是增速上也有一些比較。

現(xiàn)在我們說到風(fēng)險，其實支撐股市最大的是股市反彈第一輪是估值擴(kuò)張，一般都不是盈利驅(qū)動。從M2的角度講我發(fā)現(xiàn)有一些分析不一致，我們學(xué)理科的會強(qiáng)調(diào)邏輯的一致性，我們發(fā)現(xiàn)我們談中國的風(fēng)險談M2的時候，會說中國的貨幣是超發(fā)的。那么我們這么多貨幣是不是可以支撐股票上漲？我們做兩個比價，紅色的是兩輪除以M2，我們看兩輪說9000億已經(jīng)挺多了，但是我們說兩輪應(yīng)該多一點，兩萬除以M2現(xiàn)在是0.47這樣，0.5不到，這個是2014年8月份的水平，我們至多上一輪大盤上漲是去年1月開始的。再把總市值和M2除一下，這個是27%，而2014年11月的時候也是27%。這個角度來講其實市場上宏觀層面上是不缺錢的，如果我愿意講一個樂觀話，我和美國比一下，美國股市總市值和M2的比例是100%多，這個可能不是這么簡單的類比，我是指出這個矛盾，這個數(shù)據(jù)中國現(xiàn)在的宏觀的層面上其實是不缺錢的，缺的還是信心。在國際的跨境的宏觀層面其實也是故跑和中國的所有資產(chǎn)都有支撐。第一個是外資的配置會增加，政府做了很多宏觀的事情，第一個中國進(jìn)入了SDR，占的權(quán)重是10.92%，全球的外匯儲備只有1.78%，以前是0。這個配置是這幾年升起來的，全球的外匯儲備是11.5萬億美元，并且我們說要這一項官方的儲備可以流1萬億美元的流入。還有一個是債市外資各占比是10%，這里說的是私營機(jī)構(gòu)指數(shù)流入，未來5年2萬億美元可期。全球貿(mào)易37萬億美元，中國占比12%，但是用人民幣結(jié)算的只有2%，所以國際化的過程當(dāng)中人民幣的配置空間還是比較大。就是全球的金融資產(chǎn)會慢慢的配到人民幣的金融資產(chǎn)里面。這個是一個潛在的平衡這個外匯的力量，因為我們現(xiàn)在感覺政府不讓我買或者出不去，現(xiàn)在大家想出去，但是也應(yīng)該意識到未來幾年流入也是很大的。