2019年年初，在市場(chǎng)一片悲觀聲中，興業(yè)策略率先提出“旺春行情”。1月1日《布局旺春行情》、2月10日《旺春行情有望超市場(chǎng)預(yù)期》等報(bào)告堅(jiān)定推薦。配置層面推薦的大券商、大創(chuàng)新(計(jì)算機(jī)/電子/軍工/通信)為代表的“四大金剛”表現(xiàn)優(yōu)異。

4月末5月初，在一片樂(lè)觀聲“牛市”聲中，我們保持謹(jǐn)慎，提出《行情分化，聚焦“龍鳳呈祥”》。認(rèn)為市場(chǎng)進(jìn)入震蕩格局，把握核心資產(chǎn)等確定性方向。

三期疊加，做多窗口后，整體表現(xiàn)較為疲軟，賺錢(qián)效應(yīng)較弱，市場(chǎng)在擔(dān)心什么？

是因?yàn)閾?dān)心經(jīng)濟(jì)下滑過(guò)快？但最新6月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體可以接受，金融數(shù)據(jù)新增貸款占新增社融70%以上，對(duì)經(jīng)濟(jì)也有支撐，基本符合預(yù)期。擔(dān)心海外是風(fēng)險(xiǎn)？美聯(lián)儲(chǔ)主席Powell最新表態(tài)，聯(lián)儲(chǔ)降息大概率，寬松預(yù)期重啟，美股創(chuàng)新高，A股卻不為所動(dòng)。市場(chǎng)到底在擔(dān)心什么呢？整體而言，我們認(rèn)為：

1)制約投資者主要在于二季度政治局會(huì)議定調(diào)的不確定性。由于經(jīng)濟(jì)存在下行壓力，部分投資者預(yù)期下半年可能會(huì)“大放水”，但我們認(rèn)為“大放水”難度較大。在中期策略《開(kāi)放的紅利》判斷，日本“失落二十年”的經(jīng)驗(yàn)警示，決策層在應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力時(shí)，回歸以前“老路”，依賴“貨幣大放水”和“地產(chǎn)強(qiáng)刺激”的概率較低。但不排除為了保持流動(dòng)性整體平穩(wěn)，對(duì)沖可能的風(fēng)險(xiǎn)，在利率市場(chǎng)化、“兩軌并一軌”等改革進(jìn)程中，存在“降準(zhǔn)、降息”可能性。整體而言，“保持定力”、聚焦高質(zhì)量發(fā)展、改革仍是大方向。

2)“踩雷”新常態(tài)，對(duì)金融機(jī)構(gòu)投資行為、風(fēng)險(xiǎn)偏好產(chǎn)生影響。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的歌斐資產(chǎn)(諾亞財(cái)富)、某券商資管“踩雷”、某財(cái)富管理公司“跑路”等現(xiàn)象?？此茮](méi)有關(guān)聯(lián)的個(gè)案，但對(duì)投資者還是造成一些擾動(dòng)，需要保持警惕。因?yàn)樵诠善笔袌?chǎng)層面上，至少有2次發(fā)生過(guò)類(lèi)似情況，對(duì)股市造成沖擊。一次是13年6月份的“錢(qián)荒”，一次是17年4月的“嚴(yán)監(jiān)管”。由于經(jīng)濟(jì)增速有所下行，整體需求較為疲弱，疊加2018年以來(lái)的“去杠桿”，使得現(xiàn)金流、應(yīng)收賬款存在問(wèn)題——“非標(biāo)”等借款到期無(wú)法償還——資管新規(guī)背景、壓“非標(biāo)”、表外轉(zhuǎn)表內(nèi)，無(wú)法續(xù)作——金融機(jī)構(gòu)“踩雷”難免。其次，近期對(duì)房地產(chǎn)企業(yè)信托融資收緊、發(fā)行外債等力度加大，而房地產(chǎn)企業(yè)在整個(gè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)鏈中關(guān)聯(lián)度較高，對(duì)其收緊，相應(yīng)也會(huì)對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈公司現(xiàn)金流造成壓力。整體而言，中期角度看，化解風(fēng)險(xiǎn)、“房住不炒”、高質(zhì)量發(fā)展等有利于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型、健康穩(wěn)定發(fā)展。但短期①可能會(huì)對(duì)部分企業(yè)現(xiàn)金流造成壓力，造成逾期不能還款壓力。②金融機(jī)構(gòu)“踩雷”會(huì)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成打壓，避險(xiǎn)情緒會(huì)加大。海外市場(chǎng)，德銀事件，如果其相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)，可能會(huì)影響到全球資產(chǎn)管理公司的投資行為、加重避險(xiǎn)情緒。隨著A股海外機(jī)構(gòu)投資者持股市值逼近2萬(wàn)億，短期部分外資的行為變化，也可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成擾動(dòng)，但中長(zhǎng)期海外機(jī)構(gòu)投資者增配A股的大格局并未改變。

3)制度層面建設(shè)，是提升A股估值中樞的關(guān)鍵所在?！斑M(jìn)口”端，科創(chuàng)板開(kāi)板在即，注冊(cè)制試點(diǎn)，我們看到在制度層面建設(shè)上，越來(lái)越市場(chǎng)化，有利于企業(yè)融資，加快直接融資市場(chǎng)建設(shè)。但另一方面，“出口”端，“退市”、造假處罰等違法成本上，尚需更完備的制度性建立。有進(jìn)有出，市場(chǎng)良性循環(huán)，A股生態(tài)更為健康、持續(xù)的重要保障。

在當(dāng)前不確定性較大的情況下，投資策略操作上，對(duì)于投資者而言，較合理操作方式1)絕對(duì)收益者，靈活倉(cāng)位、保留核心底倉(cāng)籌碼、耐心尋找戰(zhàn)機(jī)。2)相對(duì)收益者，調(diào)倉(cāng)、調(diào)結(jié)構(gòu)，避免擁擠且估值過(guò)高的個(gè)股方向。采取類(lèi)似長(zhǎng)線外資“以長(zhǎng)打短”做法，聚焦優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，兼顧擇時(shí)。3)科創(chuàng)板開(kāi)板在即，相關(guān)科創(chuàng)板影子標(biāo)的(入股科創(chuàng)板上市公司、科創(chuàng)板相關(guān)可比公司)有望享受新的估值“錨”，新興成長(zhǎng)方向值得重點(diǎn)關(guān)注。4)不確定性加大，避險(xiǎn)情緒嚴(yán)重，黃金是資產(chǎn)配置中的可選項(xiàng)之一。

風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)資本市場(chǎng)波動(dòng)超預(yù)期、經(jīng)濟(jì)下滑幅度超預(yù)期