如何看待不及預(yù)期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)？平穩(wěn)觸底回升趨勢未變。6月PPI同比0%不及預(yù)期0.2%，新增信貸1.66萬億不及預(yù)期1.7萬億，M2增速8.5%不及預(yù)期8.6%。同樣的多個核心經(jīng)濟指標不及預(yù)期出現(xiàn)在上個月，5月新增人民幣貸款、M2、工業(yè)增加值和固定資產(chǎn)投資等指標均不及預(yù)期。那么，連續(xù)的經(jīng)濟不及預(yù)期是否意味著經(jīng)濟的大幅下修？結(jié)合國君宏觀團隊判斷，我們認為理性下修，但全年平穩(wěn)觸底回升趨勢未變。我們早在《壞就是好？——盈利和ERP拐點漸近0616》中提到，整體而言逆周期調(diào)節(jié)的工具還很豐富，消費刺激政策、降稅、降準以及降息等政策手段均有較大實施空間。

結(jié)合三個經(jīng)濟情景分析，我們認為盈利修復(fù)的趨勢仍未改變。面對持續(xù)不及預(yù)期的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，盈利作為其局部映射是否會面臨下修？可以分情景看。第一，樂觀情況——全年GDP增速6.4%。在樂觀假設(shè)下，下半年經(jīng)濟穩(wěn)中走高，全年社融投放有望達到21.9萬億，這對應(yīng)19Q3盈利增速為5.32%，19Q4盈利增速為14.32%。第二，中性情況——全年GDP增速6.3%。在中性假設(shè)下，下半年經(jīng)濟走平，全年社融投放為21.4萬億，這對應(yīng)19Q3盈利增速為4.42%，19Q4盈利增速為13.12%。第三，悲觀情況——全年GDP增速6.2%。在悲觀假設(shè)下，下半年經(jīng)濟逐步走低，全年社融投放為21萬億，這對應(yīng)19Q3盈利增速為3.29%，19Q4盈利增速為11.28%。整體而言，各類情形假設(shè)下，盈利節(jié)奏受影響，但趨勢未改變。

短期市場的躊躇來源于風險的多面化與盈利的模糊化。反而，在此期間更需要抓住趨勢，關(guān)注中期盈利拐點的到來。從近期的市場表現(xiàn)上看，我們認為市場躊躇的原因在于風險的升維和盈利的模糊。從國內(nèi)外環(huán)境上看，近日銀保監(jiān)會辦公廳正式下發(fā)《關(guān)于加強地方資產(chǎn)管理公司監(jiān)督管理工作的通知》，資產(chǎn)處置力度進一步提升。而在風險升維過程中，經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱，盈利顯得更加模糊。從市場結(jié)構(gòu)上看，中小股票在中報披露期存在業(yè)績不及預(yù)期的風險，資金短期回避；而龍頭股票交易略顯擁擠，且估值普遍高估。因此，不論是自上而下還是自下而上，投資者們都很難尋找發(fā)力點。我們認為，越是在模糊的時點，越是要忽略短期波動，看清楚中長期的趨勢和方向，而當前的方向是盈利修復(fù)的方向，市場需要更加關(guān)注中期盈利拐點帶來的絕佳戰(zhàn)略配置機會。

輕視波動，重視趨勢——ERP和盈利的雙重拐點。市場時刻是短期波動和長期趨勢的交織結(jié)果，在短期波動因素放大的過程中，我們更需要關(guān)注錯誤定價帶來的機會。伴隨信用周期開啟、需求側(cè)政策的推進，我們會逐步看到盈利拐點的到來。與此前不同的是，缺少了地產(chǎn)助力，盈利復(fù)蘇的斜率和節(jié)奏會相對緩慢。因此，基于4X4配置體系，推薦兩條主線：1)優(yōu)選風格。消費看好家電、食品飲料，成長看好通信、計算機。2)兼顧穩(wěn)健性價比?？春玫凸乐?、穩(wěn)盈利的銀行、非銀。