上周四以來，隨著前期利好消息逐漸消化，國債期貨市場連續(xù)盤整5個交易日，但是美聯(lián)儲主席鮑威爾的國會證詞再次釋放出強烈的降息信號，國債期貨開盤后高開高走，盤中T1909合約一度大漲0.31%，但午后有所回落，截至收盤時微漲0.01%

鮑威爾在國會證詞上重點提到的幾個點：第一，近幾個月來，主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟動能有所放緩，經(jīng)貿(mào)政策和全球經(jīng)濟疲軟的擔憂繼續(xù)打壓美國經(jīng)濟前景；第二，美國國內(nèi)通脹依舊低迷，且持續(xù)時間可能遠超過此前的預期；第三，美國國內(nèi)的制造業(yè)和房地產(chǎn)在剛剛過去的二季度中再度下滑；第四，基于以上幾個因素，美聯(lián)儲準備采取適當行動來維持長達十年的經(jīng)濟擴張。以上提到的言論被市場解讀為美聯(lián)儲有很大的可能性在7月的議息會議上重啟降息，根據(jù)CME美聯(lián)儲觀察的數(shù)據(jù)顯示，目前美聯(lián)儲7月降息25個基點的概率已經(jīng)上升至97.2%，預期幾乎打滿。

美聯(lián)儲作為全球央行的風向標，此時釋放出即將降息的信號，無疑將給其他主要經(jīng)濟體央行提供很好的指引。關(guān)于鮑威爾提到的經(jīng)濟動能放緩，從主要經(jīng)濟體的制造業(yè)PMI數(shù)據(jù)當中就可以初見端倪。目前主要經(jīng)濟體中美國、歐元區(qū)、中國和日本，分別在2018年8月、2018年2月、2018年5月和2018年1月達到本輪經(jīng)濟復蘇以來的高點，目前仍舊處于下降通道當中，驗證當前全球經(jīng)濟共振向下。

此外，貿(mào)易摩擦也給全球經(jīng)濟增長蒙上陰影。雖然中美之間新一輪貿(mào)易磋商正在進行，美國方面也承諾暫時不對更多的中國輸美商品加征關(guān)稅，但已經(jīng)加征的關(guān)稅也很難立即取消，中美貿(mào)易摩擦演變?yōu)橐粓龀志脩?zhàn)幾乎已經(jīng)是各方達成的共識。美國貿(mào)易代表辦公室于今年4月12日公布了擬加征關(guān)稅的歐盟輸美產(chǎn)品初步清單，涉及產(chǎn)品價值約210億美元，7月1日美方再次發(fā)布擬對歐盟產(chǎn)品加征關(guān)稅的“補充清單”，涉及奶制品、橄欖和威士忌酒等約40億美元歐盟輸美產(chǎn)品，美方稱這是針對歐盟航空補貼采取的關(guān)稅反制措施的一部分。由此可見，當前的國際貿(mào)易形勢愈加錯綜復雜。

圖為十年期國債中美利差（BP）

2019年以來，市場對美聯(lián)儲降息的呼聲逐漸升高，而美債收益率也一路走低，十年期美國國債收益率由年初的2.70%下跌至目前的2.0%左右。同時由于中國的國債收益率在整個2019年上半年基本處于一個窄幅振蕩區(qū)間當中，這也導致中美利差再次擴大至120個BP左右。如果美聯(lián)儲7月重啟降息，美債收益率存在繼續(xù)下行的空間，而中美利差也將繼續(xù)擴大，從這個意義上來，目前中國的國債存在明顯的估值優(yōu)勢。根據(jù)最新的6月債券托管數(shù)據(jù)顯示，境外機構(gòu)6月當月增持中國國債276億元，同時增持政金債55億元，增持存單321億元，預計如果中美利差繼續(xù)擴大，外資對中國債券的配置力度還會加大。

目前國內(nèi)投資者，更多的還是關(guān)注如果美聯(lián)儲7月降息，中國的央行是否也會跟隨。對此，當前一直在強調(diào)逆周期調(diào)節(jié)，在經(jīng)濟沒有出現(xiàn)明顯惡化之前，央行會預留政策空間，暫時不會降息。但是也要考慮到，目前全球經(jīng)濟共振向下，外需短期很難有大的提振，出口低增速甚至負增長可能成為常態(tài)。國內(nèi)的房地產(chǎn)市場從商品房銷售面積、房屋新開工面積和土地購置面積等領(lǐng)先指標上看，均出現(xiàn)不同程度的下滑，同時預計2019年棚改新開工套數(shù)將由2018年的626萬套大幅下降至450萬套左右，僅此一項就有望減少2019年地產(chǎn)銷售面積1.5億平方米以上，2019年下半年地產(chǎn)投資增速持續(xù)下滑幾乎不可避免。

可以預見，2019年下半年國內(nèi)經(jīng)濟下行壓力依舊存在，同時考慮到2019年四季度以來，“寬貨幣”和“寬信貸”的政策組合在降低中小企業(yè)融資成本方面取得明顯的成效，而全球主要央行釋放寬松信號的情況下，人民幣貶值壓力已經(jīng)明顯減弱。綜合來看，我們認為，央行在2019年下半年可能繼續(xù)降準或再次啟用TMLF等新型貨幣政策工具進行公開市場凈投放。

低融資成本將在下半年持續(xù)，目前十年期國債收益率在3.17%左右，5月以來R007均值大約為2.52%，套息空間依舊存在。三季度利率債依舊有配置價值，國債收益率有望繼續(xù)下行，持倉國債期貨多單安全邊際較高，但在十年國債收益率達到3.0%附近之后，套息空間將被基本消除，預計繼續(xù)向下突破3.0%的可能性不大。