近期雖然臨近季末，但是央行呵護(hù)非銀流動性意圖明顯，回購利率并未出現(xiàn)大幅上行的情況。展望三季度，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)基本面將保持相對穩(wěn)定，在流動性不收緊的情況下，套息空間依舊存在，利率債收益率存在繼續(xù)下行的空間，十年期國債收益率有望沖擊年內(nèi)低點(diǎn)，但繼續(xù)向下突破3.0%的可能性不大。

先來看看房地產(chǎn)方面，由于2016年和2017年屬于房地產(chǎn)期房銷售的高峰，2019年進(jìn)入密集交付期，這導(dǎo)致了整個(gè)2019年前5個(gè)月地產(chǎn)施工面積始終維持在高位，進(jìn)而使得房地產(chǎn)投資增速維持在較高水平。但從5月開始地產(chǎn)投資增速出現(xiàn)一定程度回落，預(yù)計(jì)隨著竣工交付高峰的過去，施工面積增速將逐漸降低，而地產(chǎn)投資增速在下半年也將逐步回落。從銷售面積增速來看，3月和4月跌幅收窄，5月跌幅重新擴(kuò)大至1.6%，因此短期難有太大起色。綜合來看，2019年下半年房地產(chǎn)市場有望平穩(wěn)回落。

基建投資方面，隨著今年地方債發(fā)行的提前，和2018年四季度開始的寬信用寬信貸政策，在年初時(shí)市場對基建投資增速反彈比較樂觀，但從結(jié)果上看多少有些不及預(yù)期，5月基建投資增速回落至4.0%。但對于下半年基建投資而言，有兩個(gè)方面值得關(guān)注。一方面，專項(xiàng)債可作為重大項(xiàng)目的資本金，目前專項(xiàng)債尚未使用的凈增額度大約為1.2萬億元，假設(shè)有10%的專項(xiàng)債資金可以作為重大項(xiàng)目資本金，按照過往的經(jīng)驗(yàn)，通過銀行信貸等方式可以撬動3—7倍體量的基建項(xiàng)目，即使按照較低值3倍測算，這一塊新增的投向基建的資金有望達(dá)到3600億元以上。另一方面，2018年下半年地方政府非標(biāo)融資到期不續(xù)做的體量較大，而今年將顯著減少，相當(dāng)于變相提供了增量資金。

出口方面，主要貿(mào)易伙伴中，歐元區(qū)制造業(yè)PMI自2019年2月開始跌破榮枯線，5月制造業(yè)PMI僅為47.80，5月出口增速僅為1.1%，預(yù)計(jì)下半年出口難有太亮眼表現(xiàn)。

通脹方面，CPI項(xiàng)目中2019年二季度水果價(jià)格大幅上漲，豬肉價(jià)格小幅回升，導(dǎo)致5月CPI同比增速達(dá)到年內(nèi)高點(diǎn)的2.7%，進(jìn)入6月之后隨著夏季鮮果的大量上市，水果價(jià)格出現(xiàn)回落。但同時(shí)也要注意到，非洲豬瘟加速生豬產(chǎn)能出清，生豬和能繁母豬存欄持續(xù)下降，等進(jìn)入9月、10月消費(fèi)旺季之后，生豬價(jià)格預(yù)計(jì)將出現(xiàn)大幅上漲，CPI同比增速有望觸及3%。PPI方面，進(jìn)入6月之后大宗商品價(jià)格出現(xiàn)一定程度上漲，但是2018年6月—10月基數(shù)不低，預(yù)計(jì)PPI仍將保持低位，進(jìn)入11月之后低基數(shù)效應(yīng)減弱，PPI同比增速有望觸底反彈。

綜合來看，預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)強(qiáng)勢復(fù)蘇和明顯衰退的可能性都不大，大概率保持平穩(wěn)。雖然CPI增速可能進(jìn)一步攀升，但近年來隨著債券市場的逐漸成熟，對于豬肉價(jià)格引發(fā)的CPI數(shù)據(jù)大漲敏感度正在降低，同時(shí)PPI增速保持低位，通脹壓力不大。整體而言，基本面方面不會對債市形成明顯利空。

政策方面，自2018年四季度開始的寬信用和寬貨幣政策，在降低中小企業(yè)融資成本方面出現(xiàn)了明顯成效。全球主要經(jīng)濟(jì)體的央行在經(jīng)濟(jì)下行壓力下先后釋放寬松信號，人民幣貶值壓力得到明顯緩解。綜合起來看，目前央行沒有必要進(jìn)行貨幣政策轉(zhuǎn)向，大概率維持目前狀態(tài)。

目前十年期國債收益率在3.25%左右，5月以來R007均值大約為2.57%，套息空間依舊存在，而同業(yè)市場高風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)未全部出清，投資者對監(jiān)管層加強(qiáng)審慎監(jiān)管的擔(dān)憂短期不會完全消除，同時(shí)經(jīng)濟(jì)很難在下半年強(qiáng)勢復(fù)蘇。幾方面因素共同導(dǎo)致三季度利率債依舊有配置的價(jià)值，十年期國債收益率有望繼續(xù)下行，但在達(dá)到3.0%附近之后，套息空間將被基本消除，預(yù)計(jì)繼續(xù)向下突破3.0%的可能性不大。