冰與火的輪回，A股進(jìn)化論2.0

19H1是冰(盈利)與火(政策)之歌?！度騬isk on，A股春季躁動(dòng)開啟》、3月《金融供給側(cè)慢?！诽岢鋈蛩赜|發(fā)慢牛中的震蕩調(diào)整期。下半年冰與火的輪回，企業(yè)盈利將于Q4回升，Q3政策再燃仍會(huì)使火(估值提升)勝過冰(盈利見底)，金融供給側(cè)慢牛促使三大“分化”走向“進(jìn)化”：實(shí)體端所有制(民企VS國企)+產(chǎn)業(yè)鏈(利潤重分配)+行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)格局(以龍為首)，金融端流動(dòng)性分層、風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)體系重塑，帶來盈利偏好分層。

Q3火勢(shì)再起時(shí)，貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)金融供給側(cè)慢牛抬頭

Q2實(shí)體亮相、政策小修、海外波動(dòng)三因素觸發(fā)慢牛中的震蕩調(diào)整期。貨幣/監(jiān)管政策預(yù)期已重新回升，但信用政策仍需觀察央行對(duì)銀行托管事件的對(duì)沖手段，實(shí)體經(jīng)濟(jì)仍在消化不利預(yù)期，海外波動(dòng)已經(jīng)轉(zhuǎn)為正貢獻(xiàn)。若貿(mào)易前景惡化，Q3火勢(shì)再起(調(diào)降政策利率、基建加力、產(chǎn)業(yè)政策如消費(fèi)等)對(duì)沖出口下滑及就業(yè)壓力，貼現(xiàn)率下行驅(qū)動(dòng)金融供給側(cè)慢牛抬頭。

2019年盈利三季度之前見底，關(guān)注逆周期對(duì)沖

全球經(jīng)濟(jì)增速放緩，中國出口面臨更大下行壓力，房地產(chǎn)投資面臨下行拐點(diǎn)，預(yù)計(jì)基建上行略有對(duì)沖。產(chǎn)能已大幅出清，限產(chǎn)也有所弱化，本輪盈利周期強(qiáng)于12年但弱于16年。預(yù)計(jì)2019年A股非金融企業(yè)盈利同比增長(zhǎng)1.5%-6.2%之間，底部不遲于三季度，ROE或在19Q4/20Q1觸底。

下半年可能降息，衰退式寬松利于廣譜利率小幅下行

全球央行開啟“預(yù)防式”降息，隨著貨幣政策限制因素逐漸減輕，中國央行或在三季度中后期之后降息。預(yù)計(jì)下半年信用邊際變化不及上半年。央行大概率將緩和因銀行接管事件引發(fā)的信用緊縮預(yù)期。典型的衰退式寬松有利于廣譜利率小幅下行。美元可能回落改善新興市場(chǎng)金融條件，科創(chuàng)板上市初期助力風(fēng)險(xiǎn)偏好，A股風(fēng)險(xiǎn)偏好即使有反復(fù)，處于改善大趨勢(shì)中。

行業(yè)配置圍繞金融供給側(cè)改革供需端，中國優(yōu)勢(shì)&自主可控

19年有“三個(gè)確定+三個(gè)不確定”，行業(yè)配置：需求端——1)長(zhǎng)線資金偏愛ROE穩(wěn)定性“中國優(yōu)勢(shì)”(食品飲料、休閑服務(wù)、零售、工程機(jī)械)；2)寬松政策加碼時(shí)卡脖子的“自主可控”(半導(dǎo)體、軟件、裝備制造)； 3)產(chǎn)業(yè)政策加碼+地產(chǎn)竣工提速(汽車、家電)；供給端—4)券商戰(zhàn)略地位提升。主題投資全球價(jià)值鏈重塑下的三大破局點(diǎn)：1)科創(chuàng)板產(chǎn)業(yè)與個(gè)股雙重映射；2)“新國改”加速；3)上海自貿(mào)區(qū)從“量變”到“質(zhì)變”。

核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期，信用風(fēng)險(xiǎn)暴露，談判進(jìn)展不順利。