4月我國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的回落、外部貿(mào)易問題的波折不會改變我國經(jīng)濟向好的大趨勢。4月下旬以來，A股期現(xiàn)貨指數(shù)的大幅下挫已經(jīng)反映了利空消息，進一步下跌的空間不大。近期A股期現(xiàn)貨指數(shù)將以寬幅區(qū)間振蕩為主。

A股期現(xiàn)貨指數(shù)在4月沖高回落，5月初受外部利空影響，進一步破位下跌。截至5月15日，主要指數(shù)已經(jīng)將今年春季上漲幅度回吐半數(shù)，上證綜指最低至2838點，已經(jīng)逼近年線強支撐位置。對于后期走勢，我們認為，宏觀經(jīng)濟下行壓力加大疊加外部貿(mào)易問題沖擊，A股弱勢格局難改?；?月經(jīng)濟增速回落具有季節(jié)性和減稅等暫時性因素，我國對外依存度處于較低水平，貿(mào)易波折對經(jīng)濟影響可控，A股期現(xiàn)貨指數(shù)進一步下行的空間不大，短期區(qū)間振蕩的概率較大。

本輪調(diào)整行情的內(nèi)外因素分析

導致4月下旬以來的這波大幅下跌行情的因素主要有兩點：

一方面，由于推動春季上漲行情的利好因素，例如2018年的超跌、政策利好預期、中美貿(mào)易摩擦緩解預期等全部兌現(xiàn)，行情縱深發(fā)展需要新的支撐因素。無論從經(jīng)濟基本面，還是從資金面上都難以形成新的支撐因素。3月相對較好的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的持續(xù)性需要進一步觀察，再度回落的4月制造業(yè)PMI等數(shù)據(jù)加劇了市場對于經(jīng)濟向好基礎(chǔ)不牢固的擔憂。進入二季度以來，市場資金面有趨緊的跡象，10年前國債收益率明顯回升。這是導致春季行情終結(jié)并大幅調(diào)整的內(nèi)在因素，也是主要因素。

另一方面，中美貿(mào)易摩擦緩解是推動春季上漲行情的主要因素之一。那么這一因素的消失甚至反轉(zhuǎn)將行情推向反方向。畢竟中美貿(mào)易問題曾主導了2018年的單邊下跌行情，對投資者心理以及市場走勢的影響較大。不過這僅是外部因素，是次要因素。

經(jīng)濟復蘇周期性趨勢不會變

2017年年底以來的經(jīng)濟下行周期將延緩見底，但經(jīng)濟復蘇的周期性趨勢不會變。

4月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟復蘇出現(xiàn)反復，經(jīng)濟下行壓力依然較大，但仍不宜過度悲觀。4月我國宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)全線下滑。3月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)一度出現(xiàn)較為明顯的向好跡象，但4月各項數(shù)據(jù)再度全線回落，且低于預期，經(jīng)濟復蘇出現(xiàn)反復，經(jīng)濟下行壓力依然較大。

首先，4月出口增速（當月值，人民幣計價）由3月20.8%的回落至3.1%，顯示外部需求疲軟，全球經(jīng)濟不樂觀。其次，4月社會融資規(guī)模當月值環(huán)比大幅下降1.5萬億元，且低于去年同期水平，主要是因為表內(nèi)貸款和表外未貼現(xiàn)票據(jù)規(guī)模明顯下降，說明國內(nèi)社會需求明顯下降。4月新增人民幣貸款僅為8733億元，較3月下降1萬多億元，并低于去年同期水平。一般性企業(yè)貸款，無論是短貸和中長期貸款，都有所減少。居民貸款中的短貸明顯減少，顯示消費收縮。最后，4月投資、消費和工業(yè)增加值等增速也明顯下滑，尤其是一季度明顯企穩(wěn)回升的社會消費品零售總額（當月值）增速由上月的8.7%驟降至7.2%。固定資產(chǎn)投資中的制造業(yè)投資累計增速已經(jīng)連續(xù)四個月下滑，由去年年底的9.5%大幅下降至1—4月的2.5%。

圖為我國社會融資規(guī)模和新增人民幣貸款當月值（單位：億元）

圖為我國社會消費品零售總額當月同比增速（%）

宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)下滑具有暫時性因素

我國自2019年4月1日起大幅下調(diào)增值稅率，不少企業(yè)為了充分享受增值稅下調(diào)的優(yōu)惠，積極調(diào)整了生產(chǎn)經(jīng)營活動，在3月有提前備貨、加快生產(chǎn)的行為，從而導致3月經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯的復蘇跡象。由于需求被提前，4月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)出現(xiàn)了明顯回落。另外，從我國制造業(yè)PMI歷史數(shù)據(jù)上來看，也經(jīng)常出現(xiàn)3月回升、4月回落的季節(jié)性規(guī)律。

圖為中采制造業(yè)PMI月度變化趨勢橫向?qū)Ρ?/p>

穩(wěn)經(jīng)濟政策效果將逐步發(fā)揮，有利于經(jīng)濟企穩(wěn)復蘇。從政策的角度來看，我國自2018年四季度起陸續(xù)推出了各項以解決民營企業(yè)經(jīng)營困難為中心的穩(wěn)經(jīng)濟政策。2019年更是加大了減稅降費力度，繼2018年減稅1.3萬億之后，2019年則計劃再降低企業(yè)稅費和社保負擔2萬億（自4月1日起明顯下調(diào)企業(yè)增值稅率，5月1日起降低企業(yè)社保費率）。隨著減稅降費等穩(wěn)經(jīng)濟措施效果的顯現(xiàn)，我國經(jīng)濟也將逐步企穩(wěn)，進入新的復蘇周期。

外部壓力不會改變我國經(jīng)濟向好的大趨勢。首先，近期中美貿(mào)易磋商出現(xiàn)的波折雖在意料之外，但也符合事物發(fā)展的規(guī)律。中美經(jīng)貿(mào)問題具有長期性和復雜性，邊打邊談將是常態(tài)。其次，當前我國已經(jīng)不是出口導向型經(jīng)濟，外貿(mào)依存度已經(jīng)大幅降低。另外，最近幾年我國已經(jīng)通過“一帶一路”等形式逐步降低對單一貿(mào)易伙伴的依存度。因此貿(mào)易摩擦為代表的外部壓力，或?qū)⑼七t我國經(jīng)濟向好的時間，但不會改變向好的趨勢。

圖為我國經(jīng)濟對外依存度走勢

2017年年底以來的這波宏觀經(jīng)濟下行趨勢有望在2019年二、三季度企穩(wěn)。2008年金融危機以來，中采制造業(yè)PMI走勢具有明顯的規(guī)律性，如果不考慮2012年上半年的過山車走勢，每次復蘇和衰退的時間基本上都是23個月或者是19個月，每個周期大約為46個月或者38個月，即三四年的時間，和基欽周期（庫存周期）的時間吻合。據(jù)此推算，2017年年底以來的這波調(diào)整最早在2019年4月見底，最晚在2019年8月見底，即在2019年二、三季度見底。

圖為中采制造業(yè)PMI走勢

上證綜指進入強支撐區(qū) 但向上空間不大

上證綜指2800點附近是年線、半年線、2月25日跳空缺口以及春季上漲行情的50%的黃金分割支撐位等多個支撐位黏合處，具有強支撐。截至5月15日，上證綜指最低至2838點，離2800僅一步之遙，技術(shù)上下跌空間不大。不過，5月6日上證綜指在上方3000點附近也形成向下跳空缺口，該位置也是3月盤整區(qū)間的中樞，具有較強的壓力。綜上來看，技術(shù)上，以上證綜指為例，指數(shù)或在2800點至3000點之間區(qū)間振蕩。

雖然近期消息面偏空，內(nèi)部4月宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)明顯回落，外部中美貿(mào)易談判出現(xiàn)波折，不利于A股期現(xiàn)貨指數(shù)企穩(wěn)反彈，但4月經(jīng)濟的回落具有季節(jié)性和減稅等因素，外部貿(mào)易波折也不會改變我國經(jīng)濟向好的趨勢。4月下旬以來A股期現(xiàn)貨指數(shù)的大幅下挫已經(jīng)反應(yīng)了利空消息，進一步下跌的空間不大。綜上來看，近期A股期現(xiàn)貨指數(shù)將以寬幅區(qū)間振蕩為主，以等待消息面的進一步指引。